Banco Central de Reserva del Perú, "Reactiva: Diseño y resultados" (Reactiva: design and results), 2025
Summary
Reactiva: Diseño y resultados, a book published by the Banco Central de Reserva del Perú, edited by Carlos Montoro, José Luis Bustamante and Marco Vega, with a first edition in 2025 (ISBN 978-9972-53-081-4). It describes the design and results of the Programa Reactiva Perú. Its chapters cover the context for the start of the program, including Peru's pre-COVID-19 economic background and its response to the pandemic, the design of the Programa Reactiva Perú to face the pandemic and its creation, and the program's implementation, including a chronology of how Reactiva Perú was rolled out. It closes with lists of identifiers used for rescheduled loans in the program's second phase.
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“Banco Central de Reserva del Perú, ‘Reactiva: Diseño y resultados’ (Reactiva: design and results), 2025.”
Original at www.bcrp.gob.pe. Archived at Pandemic Darlings, https://pandemicdarlings.com/source-documents/banco-central-de-reserva-del-per-reactiva-dise-o-y-resultados-reactiva-7f211e0216/
, SHA-256 f7537ea9bbbf68b9f64bd4b1fbe198a172868006ae20e90b9d384af905ab1e0c.Full text
Reactiva:
Diseño y resultados
REACTIVA:
DISEÑO Y RESULTADOS
Editores:
Carlos Montoro
José Luis Bustamante
Marco Vega
Diseño y diagramación:
Eduardo Huachani
Revisión y corrección de estilo:
Virginia Rey Sánchez
Editado por:
Banco Central de Reserva del Perú
Jr. Santa Rosa 441-445, Lima–Lima, Perú
RUC: 20122476309
Primera edición: Julio 2025
Tiraje: 500 ejemplares
Impreso por: Chug Delgado Beatriz Dora
Calle Felipe Huamán Poma de Ayala 757,
San Martín de Porres –Lima, Perú
Junio de 2025
Hecho el Depósito Legal en la Biblioteca Nacional del Perú N.° 2025-06591
ISBN: 978-9972-53-081-4
Lima-Perú, 2025
Índice general
Índice de gráficos. ..............................................................................................................................................................................................................4
Índice de cuadros............................................................................................................................................................................................................... 5
Índice de recuadros. .........................................................................................................................................................................................................6
Índice de gráficos en recuadros. .............................................................................................................................................................................7
Índice de cuadros en recuadros..............................................................................................................................................................................8
Acrónimos ..................................................................................................................................................................................................................9
Prólogo ................................................................................................................................................................................................................. 11
Prefacio ................................................................................................................................................................................................................ 13
Introducción ................................................................................................................................................................................................................ 15
Capítulo 1 : Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú...............................................................................23
1.1 Antecedentes económicos pre-COVID-19. .......................................................................................................... 23
1.2 Impacto del COVID-19 en la economía................................................................................................................... 25
1.3 Respuesta en el Perú a la pandemia del COVID-19.......................................................................................42
Capítulo 2 : Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia...................................................47
2.1 Creación del Programa Reactiva Perú....................................................................................................................47
2.2 Bases para el diseño del programa...........................................................................................................................49
2.3 Objetivo y elementos distintivos del programa............................................................................................... 57
2.4 Discusión interna respecto al diseño del programa..................................................................................... 74
2.5 Adaptación y coordinación en el programa. ...................................................................................................... 76
Capítulo 3 : Implementación del Programa Reactiva Perú. .........................................................................................79
3.1 Cronología de la implementación de Reactiva Perú. ..................................................................................79
3.2 Inyección de liquidez y garantía del Gobierno..................................................................................................85
3.3 Flujo operativo del Programa Reactiva Perú. ....................................................................................................89
3.4 Resultados de las subastas de repos con garantía........................................................................................94
3.5 Reprogramaciones del Programa Reactiva Perú.........................................................................................102
Capítulo 4 : Impacto macroeconómico y sectorial. ......................................................................................................... 112
4.1 Impacto en el crédito. ......................................................................................................................................................... 114
4.2 Impacto en tasas de interés.......................................................................................................................................... 126
4.3 Impacto en la tasa de interés de referencia sombra.................................................................................. 128
4.4 Impacto en la estabilidad del sistema financiero......................................................................................... 129
4.5 Impacto en la inclusión financiera. .......................................................................................................................... 133
4.6 Efecto en el PBI y la economía nacional..............................................................................................................134
Capítulo 5 : Impacto en las empresas. ................................................................................................................................... 142
5.1 Impacto en el empleo a nivel agregado. ............................................................................................................. 143
5.2 Impacto en el empleo a nivel de empresas. .....................................................................................................148
5.3 Impacto en ventas................................................................................................................................................................ 153
5.4 Impacto sobre rentabilidad de las empresas. ................................................................................................. 159
5.5 Estudios de casos particulares..................................................................................................................................... 161
Capítulo 6 : Percepción sobre el Programa Reactiva Perú.........................................................................................164
6.1 Principales observaciones al programa...............................................................................................................164
6.2 Opinión internacional respecto al programa................................................................................................... 176
6.3 Percepciones sobre el programa en los medios de comunicación................................................180
Capítulo 7 : Lecciones aprendidas y recomendaciones. ..............................................................................................188
Bibliografía .............................................................................................................................................................................................................. 191
Anexo I: Tesis consideradas para el análisis de casos particulares....................................................................... 195
Anexo II: Anexo metodológico sobre el Recuadro 10: Evolución
del honramiento de los créditos del programa Reactiva Perú.. ........................................................198
Índice de gráficos
Gráfico 1-1: Número de fallecidos diarios por COVID-19.. ........................................................................................................... 26
Gráfico 1-2: Línea de tiempo de las medidas implementadas entre mayo y junio 2020....................................43
Gráfico 1-3: Saldo de operaciones de inyección del BCRP........................................................................................................ 44
Gráfico 1-4: PBI desestacionalizado.. ..........................................................................................................................................................46
Gráfico 2-1: El COVID-19 y el riesgo de ruptura de la cadena de pagos.. ........................................................................ 48
Gráfico 2-2: Opciones para los préstamos garantizados............................................................................................................. 75
Gráfico 3-1: Organigrama general del BCRP........................................................................................................................................90
Gráfico 3-2: Flujo operativo de las operaciones de reporte con garantía de Gobierno........................................ 92
Gráfico 3-3: Evolución de la demanda por fondos Reactiva de parte de entidades financieras...................97
Gráfico 4-1: Crisis del COVID-19: Dinámica económica y acciones de política.. ........................................................ 114
Gráfico 4-2: Crédito del sector privado: agosto de 2020..............................................................................................................115
Gráfico 4-3: Crédito del sector privado: diciembre de 2020..................................................................................................... 116
Gráfico 4-4: Crédito a empresas privadas: diciembre de 2020............................................................................................... 116
Gráfico 4-5: Crédito total y PBI........................................................................................................................................................................ 117
Gráfico 4-6: Crecimiento de los créditos en diciembre 2020................................................................................................... 118
Gráfico 4-7: Crédito a las empresas.. .......................................................................................................................................................... 119
Gráfico 4-8: Crédito Reactiva Perú por región................................................................................................................................... 125
Gráfico 4-9: Número de beneficiados por región............................................................................................................................ 126
Gráfico 4-10: Tasas de interés en moneda nacional......................................................................................................................... 127
Gráfico 4-11: FTAMN, tasa de referencia y tasa de referencia sombra............................................................................... 128
Gráfico 4-12: Ratio de liquidez ajustado del sistema financiero.. ...........................................................................................130
Gráfico 4-13: PBI real: 2019-2020..................................................................................................................................................................... 135
Gráfico 4-14: PBI en niveles.. .............................................................................................................................................................................. 137
Gráfico 4-15: Análisis contrafactual del Programa Reactiva Perú: proyección trimestral del PBI................ 138
Gráfico 4-16: PBI año 2020, considerando percentil 10 por ciento inferior en el tercer trimestre................. 139
Gráfico 4-17: Crecimiento del PBI, considerando escenario actual y el escenario sin
la intervención del Programa Reactiva Perú (escenario contrafactual). ..........................................140
Gráfico 5-1: Puestos de trabajo formales.. ............................................................................................................................................ 147
Gráfico 5-2: Efectos de Reactiva en empleo.. ...................................................................................................................................... 151
Gráfico 5-3: Efectos de Reactiva en empleo según tamaño de empresa.. .................................................................. 152
Gráfico 5-4: Variación porcentual de ventas anuales totales de las empresas
según acceso al Programa Reactiva............................................................................................................................154
Gráfico 5-5: Variación porcentual de ventas anuales totales de las empresas según
acceso al Programa Reactiva y tamaño de empresa...................................................................................... 155
Gráfico 5-6: Efectos de Reactiva en ventas.......................................................................................................................................... 157
Gráfico 5-7: Efectos de Reactiva en ventas según tamaño de empresa....................................................................... 157
Gráfico 5-8: Variación porcentual del margen bruto anual de las empresas según
acceso al Programa Reactiva.. .......................................................................................................................................... 159
Gráfico 5-9: Variación porcentual del margen bruto anual de las empresas
según acceso al Programa Reactiva y tamaño de empresa.. ...................................................................160
Gráfico 5-10: Redes de coocurrencias entre palabras claves en las tesis estudiadas............................................. 162
Gráfico 6-1: Inflación: Global, países desarrollados y economías emergentes.. ....................................................... 170
Gráfico 6-2: Inflación: Perú................................................................................................................................................................................. 171
Gráfico 6-3: Inflación de diciembre 2024 y metas de inflación.. ........................................................................................... 172
Gráfico 6-4: Descomposición histórica de la inflación - Perú................................................................................................. 173
Gráfico 6-5: Menciones de bancos de inversión al Programa Reactiva Perú............................................................. 177
Gráfico 6-6: Menciones del Fondo Monetario Internacional al Programa Reactiva Perú.. .............................. 178
Gráfico 6-7: Comportamiento del indicador agregado de sentimientos sobre Reactiva.. ............................... 181
Gráfico 6-8: Indicador de sentimiento positivo contrafactual sin comunicación del BCRP........................... 182
Gráfico 6-9: Aporte del BCRP al indicador de sentimiento positivo.. ............................................................................... 183
Índice de cuadros
Cuadro 1-1: Perú: Indicadores macroeconómicos.. ......................................................................................................................... 23
Cuadro 2-1: Comparación de créditos garantizados. ..................................................................................................................... 59
Cuadro 3-1: El proceso de creación de Reactiva Perú en un contexto de
política monetaria expansiva.. .............................................................................................................................................81
Cuadro 3-2: Memorando modelo de convocatoria a subasta de repo de Garantía. ............................................... 93
Cuadro 3-3: Resumen de resultados: Reactiva Perú.......................................................................................................................94
Cuadro 3-4: Resumen de resultados: Fase 1 de Reactiva Perú................................................................................................95
Cuadro 3-5: Resumen de resultados: Fase 2 de Reactiva Perú...............................................................................................96
Cuadro 3-6: Resumen de resultados: primera reprogramación de Reactiva Perú................................................104
Cuadro 3-7: Cancelación de repos por segunda reprogramación.. ...................................................................................105
Cuadro 4-1: Créditos Reactiva Perú por tamaño de empresa.................................................................................................115
Cuadro 4-2: Reactiva Perú y deuda en el sistema financiero. ................................................................................................ 120
Cuadro 4-3: Créditos Reactiva Perú por montos.. .............................................................................................................................121
Cuadro 4-4: Créditos Reactiva Perú por tamaño de empresa.................................................................................................121
Cuadro 4-5: Flujo de créditos Reactiva Perú por sector económico................................................................................. 123
Cuadro 4-6: Créditos empresariales por sector económico.. .................................................................................................. 124
Cuadro 4-7: Indicadores de solvencia........................................................................................................................................................ 131
Cuadro 4-8: Empresas beneficiarias de Reactiva Perú: Indicadores de morosidad
por segmento y grupo de entidad.. ...............................................................................................................................132
Cuadro 4-9: Inclusión financiera de Reactiva Perú.. ......................................................................................................................134
Cuadro 4-10: Producto bruto interno.. ........................................................................................................................................................ 136
Cuadro 5-1: Puestos de trabajo formales.. ............................................................................................................................................ 143
Cuadro 5-2: Indicadores de empleo nacional.....................................................................................................................................144
Cuadro 5-3: Empresas y empleo con Reactiva..................................................................................................................................144
Cuadro 5-4: Empleo por tamaño de empresa en Reactiva: A marzo de 2021.. .......................................................... 145
Cuadro 5-5: Empresas que reportan empleo y puestos formales: A marzo de 2021.. .......................................... 145
Cuadro 5-6: Empresas del sector servicios en Reactiva y puestos formales: A marzo de 2021.. ..................146
Cuadro 5-7: Puestos de trabajo..................................................................................................................................................................... 147
Cuadro 5-8: Puestos formales en el sector privado según tipo de empresa..............................................................148
Cuadro 5-9: Puestos formales según sector productivo . .........................................................................................................148
Cuadro 5-10: Estudios que evalúan el efecto de Reactiva en el empleo .........................................................................149
Cuadro 5-11: Efectos de Reactiva en empleo.. ...................................................................................................................................... 151
Cuadro 5-12: Efectos de Reactiva en empleo según sector económico.......................................................................... 153
Cuadro 5-13: Efectos de Reactiva en ventas.......................................................................................................................................... 156
Cuadro 5-14: Efectos de Reactiva en ventas según sector económico............................................................................. 158
Cuadro 5-15: Estadísticos varios de las empresas estudiadas en las tesis por porcentaje
de garantía de los préstamos............................................................................................................................................ 163
Cuadro 5-16: Préstamos otorgados por sector.. .................................................................................................................................. 163
Cuadro 6-1: LATAM: Cambios en las calificaciones de riesgo soberano entre febrero y
diciembre de 2020. .................................................................................................................................................................... 179
Índice de recuadros
Recuadro 1: Medidas de contención para enfrentar la pandemia........................................................................................28
Recuadro 2: Impacto de la pandemia del COVID-19 en el PBI.. ............................................................................................... 32
Recuadro 3: Las epidemias y el crecimiento mundial: evidencia reciente......................................................................38
Recuadro 4: ¿Cómo se compara Reactiva con otros programas crediticios respaldados
por garantía estatal?. ................................................................................................................................................................. 55
Recuadro 5: Calibración de los criterios de acceso.. ......................................................................................................................... 62
Recuadro 6: Aspectos jurídicos para la implementación del Programa Reactiva Perú.. .....................................64
Recuadro 7: Opinión del BCRP sobre la necesidad de un mecanismo de inyección de
liquidez en respuesta a la pandemia del COVID-19............................................................................................83
Recuadro 8: La implementación de las operaciones de reporte con garantía............................................................87
Recuadro 9: La operatividad del Programa Reactiva Perú.........................................................................................................98
Recuadro 10: Evolución del honramiento de los créditos Reactiva.. ....................................................................................107
Recuadro 11: Mejoras implementadas durante la vigencia de Reactiva.......................................................................... 174
Recuadro 12: Modelo de clasificación de noticias sobre Reactiva.........................................................................................184
Índice de gráficos en recuadros
Gráfico R1-1: Índice de severidad de las medidas gubernamentales frente al COVID-19. ....................................29
Gráfico R1-2: Índice de movilidad local........................................................................................................................................................30
Gráfico R2-1: Perú: Mayores contracciones del PBI trimestral................................................................................................... 32
Gráfico R2-2: Mayores contracciones registradas de PBI trimestral de Perú según episodio........................... 33
Gráfico R2-3: Perú: PBI mensual........................................................................................................................................................................34
Gráfico R2-4: Mayores contracciones registradas de PBI mensual de Perú según episodio..............................34
Gráfico R2-5: PBI de 2020 y fases de reanudación de actividades.......................................................................................... 35
Gráfico R2-6: PBI de 2020 por países de Latinoamérica.. ............................................................................................................... 36
Gráfico R3-1: Crecimiento del PBI per cápita mundial durante eventos de recesión.. ............................................38
Gráfico R3-2: Descomposición del PBI en niveles para el caso peruano............................................................................ 39
Gráfico R3-3: Mayores contracciones trimestrales del PBI desde 2000 en el mundo.. .......................................... 40
Gráfico R3-4: PBI proyectado vs. PBI ejecutado: Efecto del Ébola en África.. ..................................................................41
Gráfico R4-1: Impactos del COVID-19 según tamaño de empresas....................................................................................... 55
Gráfico R4-2: Tamaño de programas de garantía estatal por país a octubre 2020.. .................................................. 56
Gráfico R4-3: Garantías colocadas por tamaño de firmas.............................................................................................................. 57
Gráfico R5-1: Estructura del Programa Reactiva Perú..................................................................................................................... 62
Gráfico R10-1: Diagramas de dispersión de crecimiento y ratio de honramientos y vencidos,
por sector económico.. ............................................................................................................................................................110
Gráfico R10-2: Estado actual del crédito Reactiva...................................................................................................................................111
Índice de cuadros en recuadros
Cuadro R2-1: Crecimiento del PBI por sectores..................................................................................................................................... 36
Cuadro R9-1: Reprogramación de créditos garantizados bajo el Programa Reactiva Perú
con operaciones repo del BCRP y con fondos de las EP................................................................................ 101
Cuadro R10-1: Honramiento de créditos Reactiva por fase del programa y fase de
reprogramación...........................................................................................................................................................................107
Cuadro R10-2: Honramiento de créditos Reactiva por fase del programa y fase de
reprogramación...........................................................................................................................................................................108
Cuadro R10-3: Morosidad de créditos Reactiva por segmentos................................................................................................108
Cuadro R10-4: Honramientos y créditos Reactiva por sector económico..........................................................................109
Cuadro R11-1: Rango de créditos por tipo de cobertura de garantía.................................................................................... 174
Cuadro R12-1: Ejemplos de criterios de clasificación manual para entrenar los modelos.....................................186
Acrónimos
BCRP: Banco Central de Reserva del Perú.
CPP: Con Problemas Potenciales (en el sistema financiero).
COFIDE: Corporación Financiera de Desarrollo S.A.
COMC: Comité de Operaciones Monetarias y Cambiarias.
DATATEC: Datos Técnicos S.A.
DLCOI: Departamento de Liquidación y Control de Operaciones Internas.
DNI: Documento Nacional de Identidad.
DOMC: Departamento de Operaciones Monetarias y Cambiaras.
ECB: European Central Bank (Banco Central Europeo)
EP: Entidades Financieras Participantes.
ESF: Empresas del Sistema Financiero.
EUA: Estados Unidos de América.
EsSalud: Seguro Social de Salud del Perú.
FAE-MYPE: Fondo de Apoyo Empresarial a la MYPE.
Fed: Banco de la Reserva Federal de Estados Unidos.
FTAMN: Tasa de interés promedio en moneda nacional del flujo de nuevos créditos.
FNG: Fondo Nacional de Garantías de Colombia.
FOGAPE: Fondo de Garantías para Pequeños Empresarios.
GTI: Gerencia de Tecnología de la Información.
IGV: Impuesto general a las ventas.
MEF: Ministerio de Economía y Finanzas.
MINSA: Ministerio de Salud.
MYPE: Micro y Pequeñas Empresas.
MIPYMES: Micro, pequeñas y medianas empresas.
PBI: Producto Bruto Interno.
RAR: Ratio de alto riesgo.
RCC: Reporte crediticio consolidado.
RUC: Registro Único de Contribuyentes.
SBS: Superintendencia de Banca, Seguros y Administradoras Privadas de Fondos de Pensiones.
SIB-FTP: Sistema de interconexión bancaria.
SIMC: Sistema de instrumentos monetarios y cambiarios.
SMV: Superintendencia del Mercado de Valores.
SUNAT: Superintendencia Nacional de Aduanas y Administración Tributaria.
UIT: Unidad Impositiva Tributaria.
PRÓLOGO
Han pasado cinco años desde la irrupción de una de las mayores crisis sanitarias que
ha enfrentado la humanidad desde el siglo XIV. Por su magnitud y velocidad de propagación,
la pandemia de COVID-19 fue reconocida rápidamente por la Organización Mundial de la
Salud como una emergencia de salud pública de importancia internacional. El mundo no
estaba preparado para un evento de semejante escala. Más de siete millones de vidas se
perdieron y la actividad económica global se paralizó abruptamente, poniendo en riesgo la
operatividad de las empresas y afectando seriamente el nivel de vida de millones de familias.
Cada país respondió desde su propia realidad. Las medidas adoptadas reflejaron
no solo las capacidades estatales, sino también la incertidumbre generalizada ante un
fenómeno sin precedentes en la historia reciente. En el Perú, el confinamiento establecido en
marzo de 2020 fue uno de los más estrictos del mundo. Por ejemplo, España aplicó medidas
de prevención y control selectivamente, es decir, definiendo qué sectores debían suspender
labores para mitigar el impacto de la pandemia. En contraste, en el Perú se dispuso una
paralización transversal, con excepción de un conjunto acotado de actividades esenciales.
La magnitud del cierre se reflejó en una contracción del PBI del 30 por ciento en el segundo
trimestre del año. En otros países de la región, los confinamientos fueron menos estrictos,
y las caídas económicas de dicho trimestre, menos pronunciadas (Uruguay 15 por ciento;
Argentina 19 por ciento; Brasil 10 por ciento).
Para reactivar la economía y aliviar la situación de las familias, los gobiernos
implementaron programas de estímulo fiscal y monetario. En nuestro caso, el Banco
Central de Reserva del Perú (BCRP) redujo rápidamente la tasa de interés de referencia
a su nivel más bajo desde la adopción del régimen de metas explícitas de inflación.
Asimismo, puso en marcha medidas de inyección de liquidez y redujo las tasas de
encaje en moneda nacional y extranjera. Sin embargo, dado el clima de incertidumbre
reinante y la interrupción de la actividad económica causada por el confinamiento, era
poco probable que las entidades financieras estuvieran dispuestas a movilizar recursos,
vía crédito, hacia el sector productivo sin contar con el respaldo de una garantía parcial.
Ante esta situación, el BCRP vio la necesidad de crear un programa que
proporcionara capital de trabajo a las empresas y asegurara la continuidad del sistema
de pagos. Fue en ese contexto que nació Reactiva Perú. Su estructura fue clara y
coordinada: el BCRP proporcionaba liquidez al sistema financiero mediante subastas
competitivas; el Gobierno garantizaba los créditos; las entidades financieras los
evaluaban y desembolsaban a las empresas; y COFIDE administraba el programa.
A pesar de las políticas adoptadas en el Perú, la incertidumbre sobre la duración
y eficacia de las medidas de contención, la deficiente infraestructura sanitaria, la
insuficiente red de protección social y la elevada informalidad laboral tuvieron graves
consecuencias en la capacidad de gasto de las familias. En particular, el sector informal
fue duramente golpeado por las medidas de cierre e inmovilización impuestas para
limitar los contagios. Ante la imposibilidad de ejercer sus labores cotidianas, y sin
ingresos para subsistir, las personas dedicadas a actividades informales —especialmente
servicios y comercio— se vieron obligadas a consumir su capital de trabajo. Esto provocó
un fuerte aumento de la pobreza, que se elevó al 30 por ciento, tras haberse situado
en el 20 por ciento en 2019. La falta de información contable y financiera confiable, así
como el escaso historial crediticio de las empresas informales, impidió que programas
estatales como Reactiva llegaran directamente y con prontitud a ese sector.
Uno de los aspectos centrales de Reactiva fue su diseño competitivo: el sistema
de subastas, mediante el cual las entidades financieras accedían a las operaciones de
inyección de liquidez, generaba un incentivo para reducir las tasas de interés aplicadas a
las empresas. Pero tan relevante como el mecanismo fue el alcance del programa: del total
de créditos desembolsados, el 41 por ciento se dirigió a empresas medianas y el 43 por
ciento a pequeñas y microempresas. Las empresas grandes, con mayor acceso al crédito,
pudieron financiarse a través del sistema financiero sin recurrir a garantías estatales. En
conjunto, Reactiva canalizó créditos garantizados equivalentes al 7,9 por ciento del PBI,
un nivel elevado incluso en comparación con varias economías desarrolladas.
Quiero hacer un reconocimiento muy especial a todas las personas que, en medio
de la adversidad, trabajaron con profesionalismo y compromiso para que Reactiva
funcionara de manera eficaz y oportuna. Entre ellas, quiero recordar con particular
gratitud a Renzo Rossini, entonces gerente general del BCRP y amigo entrañable, cuya
inteligencia, rigor y liderazgo fueron decisivos en la concepción y el diseño del programa.
Renzo fue una de las víctimas de la pandemia. Su partida nos dejó un vacío irreparable,
pero su legado continúa vivo entre nosotros, guiando nuestro trabajo diario como una
presencia serena, exigente y constante.
Este libro es fruto del esfuerzo coordinado de todas las áreas del BCRP que
participaron en la creación, ejecución y evaluación de Reactiva Perú. Su publicación no
solo busca documentar la implementación y los resultados del programa, sino también
dejar testimonio de una experiencia que mostró que, cuando las instituciones actúan
con visión, eficiencia y vocación de servicio, pueden alzarse ante los mayores desafíos
en beneficio de la sociedad.
Julio de 2025
Julio Velarde
PREFACIO
Este libro surge como un esfuerzo para documentar y analizar a profundidad
el diseño, la implementación y el impacto del Programa Reactiva Perú, concebido en
respuesta a la crisis sanitaria y económica desatada por la pandemia de COVID-19.
El Banco Central de Reserva del Perú (BCRP), en coordinación con el Ministerio de
Economía y Finanzas (MEF), diseñó este programa para movilizar liquidez y recursos
crediticios de forma inmediata. Frente a los profundos efectos contractivos en la
economía global y local, Reactiva Perú fue un mecanismo ágil y estratégico para evitar
el rompimiento de la cadena de pagos y, de esta forma, se mitigaron los riesgos de una
recesión prolongada.
En un entorno donde la rapidez y la efectividad fueron cruciales, el Programa
Reactiva Perú dejó valiosas lecciones sobre el diseño e implementación de políticas
públicas en contextos de alta incertidumbre. A lo largo del texto, se analizan estas
lecciones y se presentan recomendaciones prácticas para optimizar su diseño.
La coordinación general para la planificación, redacción y edición del libro estuvo
a cargo de Carlos Montoro, José Luis Bustamante y Marco Vega, quienes desempeñaron
un papel clave en la integración de diferentes perspectivas y áreas de conocimiento
para garantizar la calidad y coherencia del contenido.
El prólogo de este libro fue redactado por el presidente del BCRP, Julio Velarde,
quien lideró desde la institución el esfuerzo por crear y luego impulsar el programa.
El Capítulo 1, titulado “Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú”, fue
elaborado con la participación de la Gerencia de Política Monetaria, la Gerencia de
Información y Análisis Económico, y la Gerencia de Política Económica. Los autores que
contribuyeron a su desarrollo fueron Claudia Alvarado, Luis Castillo, Renzo Castellares,
Mauricio de la Cuba, Ana Paola Gutiérrez, Rafael Herrada, Jorge Iberico, Carlos Mendiburu,
Renzo Pardo, Manuel Ruiz y Juan José Tang.
— 13 —
El Capítulo 2, titulado “Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la
pandemia”, fue desarrollado por la Gerencia de Política Monetaria, la Gerencia Jurídica y
la Gerencia de Política Económica. Contó con la colaboración de Héctor Herrera, Rafael
Herrada, José Jiménez, Manuel Ruiz y Marco Vega.
El Capítulo 3, titulado “Implementación del Programa Reactiva Perú”, fue
elaborado conjuntamente por la Gerencia de Política Monetaria y la Gerencia de
Operaciones Monetarias y Estabilidad Financiera. Contribuyeron en la redacción de sus
secciones Alexei Álvarez, Jorge Cerna, Marcelino Cueto, Freddy Espino, Ethel Guerra,
Rafael Herrada, Cristina Mundo, Samantha Picoy y Jorge Pozo.
Los Capítulos 4 y 5, titulados respectivamente “Impacto macroeconómico y
sectorial” e “Impacto a las empresas”, fueron elaborados por Roger Asencios, Marcos
Cerón, Nikita Céspedes, Marcelino Cueto, Rafael Herrada, Elías Minaya, Marthín Morán,
Rafael Nivín, Jorge Pozo y Marco Vega.
El Capítulo 6, titulado “Percepción sobre el Programa Reactiva Perú”, fue
elaborado por la Gerencia de Política Económica, en conjunto con la Gerencia de Política
Monetaria. Los principales colaboradores de este capítulo fueron Rafael Herrada, María
Rita Huarancca, Jorge Iberico, Miriam Luna, Carlos Mendiburu, Renzo Pardo, Manuel
Ruiz y Marco Vega.
Finalmente, el Capítulo 7, titulado “Lecciones aprendidas y recomendaciones”,
fue redactado por Fernando Pérez y Marco Vega.
La revisión general del documento estuvo a cargo de Paul Castillo, Adrián Armas,
Héctor Herrera, Jorge Cerna, Jorge Loyola y Ángel Fernández.
Este libro invita al lector a explorar, mediante una revisión exhaustiva de
literatura, estudios previos y análisis de datos, tanto los efectos macroeconómicos como
las implicancias para las micro, pequeñas y medianas empresas, que encontraron en
Reactiva Perú un soporte clave para su continuidad operativa.
— 14 —
INTRODUCCIÓN
Este libro ofrece un recuento detallado del diseño y los resultados del Programa
Reactiva Perú, uno de los instrumentos de política económica más relevantes de los
últimos años. Reactiva Perú permitió mitigar de manera efectiva los efectos de la crisis
generada por el COVID-19 sobre el aparato productivo y la estabilidad del sistema
financiero.
El programa fue concebido por el Banco Central de Reserva del Perú y ejecutado
con la participación activa de otras instituciones clave: el Ministerio de Economía y
Finanzas, encargado de otorgar las garantías a las empresas participantes; la Corporación
Financiera de Desarrollo (COFIDE), responsable de la administración de dichas garantías;
y el propio Banco Central, que proporcionó la liquidez necesaria para que las entidades
financieras pudieran, en un contexto de crisis, otorgar créditos de capital de trabajo de
manera oportuna. De este modo, el Banco Central cumplió cabalmente su mandato de
preservar la estabilidad monetaria frente a un evento adverso de gran magnitud que
amenazaba con desencadenar una profunda depresión económica en nuestro país.
Reactiva Perú fue un instrumento excepcional, diseñado como una medida de
emergencia para prevenir un daño duradero al sector productivo y al sistema financiero.
Su diseño incorporó elementos únicos que fueron clave para su éxito, pero que también
representaron un desafío importante, dada la elevada incertidumbre y la limitada
información disponible sobre las empresas afectadas en ese momento. Uno de los
principales retos fue determinar el tamaño adecuado del programa, una tarea compleja,
ya que dependía de las futuras necesidades de capital de trabajo de las empresas, a su
vez condicionadas por la duración del confinamiento, una variable sobre la cual existía
un alto grado de incertidumbre.
— 15 —
A diferencia de otras grandes crisis que ocurren de forma esporádica, pero con
efectos profundos —como la Gran Depresión de 1929 o la crisis financiera global de
2007-2008—, la pandemia del COVID-19 afectó de manera directa e inmediata la oferta
agregada. Las medidas para contener los contagios del virus, como el distanciamiento
social, paralizaron por completo sectores esenciales de la economía. Las actividades que
dependían del contacto presencial se desplomaron, y las cadenas de suministro, tanto
locales como internacionales, sufrieron interrupciones severas.
En el Perú, la crisis económica provocada por la pandemia se agravó debido
a la caída de la economía global, que redujo significativamente las exportaciones. Al
mismo tiempo, la abrupta paralización de la actividad productiva afectó gravemente
los ingresos de las familias y la liquidez de las empresas. La creciente incertidumbre
empeoró aún más la situación, debilitando la confianza de consumidores y negocios.
Con menos ingresos y menor acceso a financiamiento, tanto los hogares como las
empresas enfrentaron dificultades para cumplir con sus compromisos financieros, lo
que a su vez redujo la demanda y la producción en el país.
La cuarentena en el Perú comenzó el 16 de marzo de 2020 y se extendió hasta
el 30 de junio, abarcando 107 días. Fue una de las cuarentenas más largas y estrictas
del mundo, y tuvo un impacto económico sin precedentes tanto en la historia del país
como a nivel global. En términos de magnitud, la contracción económica causada por
la pandemia superó con creces la de crisis anteriores. Antes del COVID-19, las mayores
caídas trimestrales del PBI peruano se registraron durante la hiperinflación de 1988,
el programa de estabilización de 1990 y el Fenómeno El Niño de 1983. Sin embargo,
ninguna de ellas se acercó a la caída del 30 por ciento que se produjo en el segundo
trimestre de 2020.
Si se analiza la contracción económica a nivel mensual, abril de 2020 destaca
como el mes con la mayor caída del PBI registrada hasta la fecha: una disminución
interanual de 39,3 por ciento. Ese mismo año concentró, además, cuatro de las diez
peores contracciones mensuales desde 1995, superando incluso episodios críticos
como la crisis de 1998 —marcada por el Fenómeno El Niño y la crisis financiera
internacional— y la de 2000-2001, ocurrida durante el gobierno de transición.
Incluso al compararla con experiencias internacionales, la contracción económica
que sufrió el Perú en el segundo trimestre de 2020 fue notablemente más profunda que
otras crisis recientes. Superó, por ejemplo, la crisis de Argentina en 2002, provocada por
sus severos desequilibrios macroeconómicos; la crisis fiscal de Grecia en 2011; e inclusive
— 16 —
la crisis financiera global que afectó a países como Letonia, México e Islandia entre 2008
y 2009.
En este contexto, se estableció inicialmente un monto de S/ 30 mil millones para
el programa Reactiva Perú, equivalente a aproximadamente 4,1 por ciento del PBI. Sin
embargo, debido a la prolongación del confinamiento, este monto fue posteriormente
duplicado hasta alcanzar los S/ 60 mil millones. De este total, se logró colocar S/ 58 mil
millones en créditos, equivalentes a 7,9 por ciento del PBI, convirtiéndose en uno de
los programas de inyección de liquidez más significativos de la región. Como resultado,
el crédito al sector privado empresarial alcanzó hasta un 23 por ciento de crecimiento
interanual durante el 2020.
Reactiva Perú desempeñó un papel fundamental al proveer crédito de manera
contracíclica, impulsando una de las tasas de crecimiento del crédito empresarial más
altas del mundo en 2020. Su impacto fue particularmente relevante durante los periodos
de mayores restricciones sanitarias, en el segundo y tercer trimestre del año. El acceso
oportuno al financiamiento permitió que muchas empresas continuaran operando
y evitó la ruptura de la cadena de pagos. Como consecuencia, la actividad económica
mostró una rápida recuperación, alcanzando en diciembre de 2020 niveles de PBI
mensual desestacionalizado similares a los registrados antes de la pandemia. Además, la
inflación se mantuvo estable, en torno al 2 por ciento, dentro del rango meta establecido
por el Banco Central.
Además de sus efectos directos, Reactiva Perú generó impactos positivos en
toda la economía. Al evitar el cierre masivo de empresas, el programa no solo preservó la
cadena de pagos, sino que también sostuvo la demanda agregada, beneficiando incluso
a aquellas empresas que no accedieron al programa y, en última instancia, a los hogares.
Esta estabilidad redujo la vulnerabilidad de las familias y evitó una espiral de
efectos negativos que habría profundizado la recesión. La protección del empleo
permitió a los hogares mantener ingresos, lo que sostuvo el consumo y contribuyó a
la estabilidad social en un contexto de alta incertidumbre. Además, Reactiva Perú
impulsó las ventas empresariales y facilitó la reactivación de la economía en un entorno
desafiante, demostrando ser una herramienta efectiva para mitigar el impacto de la
crisis sanitaria y acelerar la recuperación económica.
Para el éxito del programa, también era fundamental establecer condiciones
de acceso adecuadas para las empresas. El objetivo era permitir la participación del
mayor número posible de empresas, asegurando al mismo tiempo que el acceso al
— 17 —
crédito —respaldado por la garantía del Gobierno Nacional— se basara en un criterio
objetivo, relacionado con sus necesidades de capital de trabajo. Para ello, se eligió
como variable de referencia el volumen de ventas declaradas ante la SUNAT, un
indicador que permite identificar la escala de operaciones de las empresas y, por
lo tanto, resulta informativo sobre sus necesidades de financiamiento. Asimismo, el
porcentaje de las garantías se diseñó para que este beneficiara en mayor medida a
las empresas pequeñas, que eran las más vulnerables a la situación de crisis. Así, para
los créditos menores a S/ 90 mil, la garantía del Gobierno Nacional alcanzaba 98 por
ciento, nivel que se reducía para créditos de mayor tamaño, a 95 por ciento para los
créditos hasta S/ 750 mil, 90 por ciento para los créditos hasta S/ 7,5 millones, y 80 por
ciento para los créditos hasta S/ 10 millones.
Utilizando este criterio, los créditos de Reactiva Perú beneficiaron a un total de
501 637 empresas, abarcando una amplia gama de sectores económicos. Este apoyo
fue crucial para lograr una recuperación rápida del aparato productivo, especialmente
en los sectores con mayor concentración de micro y pequeñas empresas (MYPE). De las
empresas beneficiarias, 482 899 correspondieron a micro y pequeñas empresas, lo que
representó más del 96 por ciento del total.
Otra característica importante del Programa Reactiva Perú fue el esquema
de asignación de liquidez implementado por el Banco Central de Reserva del Perú.
A diferencia de las operaciones habituales de inyección de liquidez, en las cuales las
entidades financieras que ofrecen pagar la tasa de interés más alta obtienen los fondos,
en las subastas de Reactiva los recursos se asignaron a aquellas entidades que se
comprometieran a cobrar las tasas de interés más bajas en los créditos que otorgaran.
Esta modalidad permitió que los créditos para capital de trabajo se canalizaran a tasas
mínimas, consistentes con la postura expansiva de la política monetaria, que había
llevado la tasa de referencia del BCRP a un mínimo histórico de 0,25 por ciento.
Así, el Programa Reactiva Perú fortaleció la transmisión de la reducción de la tasa
de referencia hacia las tasas del sistema financiero, logrando que los créditos otorgados
bajo este programa registraran tasas de interés muy inferiores a sus promedios
históricos, especialmente en el caso de los créditos de menor tamaño.
Para junio de 2020, apenas un mes después de los primeros desembolsos, las
tasas de interés para las empresas más pequeñas ya se habían reducido de manera
significativa, ubicándose muy por debajo de sus niveles históricos. Por ejemplo, las
microempresas, que antes de la pandemia enfrentaban tasas promedio de 36,1 por
— 18 —
ciento, accedieron a financiamiento a tasas promedio de apenas 3,8 por ciento gracias
al programa. De manera similar, las tasas para pequeñas empresas descendieron de un
promedio de 21,7 por ciento a 4,3 por ciento.
Estos resultados evidencian que Reactiva Perú no solo apoyó a las micro y
pequeñas empresas con montos significativos de financiamiento, sino que también
contribuyó a una notable disminución de sus costos de crédito, en línea con el estímulo
monetario requerido.
En recesiones habituales, una política monetaria expansiva —como la reducción
de la tasa de interés de referencia— suele facilitar el acceso al crédito para empresas y
familias. Sin embargo, durante la pandemia, la alta incertidumbre limitaba seriamente la
disposición de los bancos a otorgar financiamiento, precisamente cuando las empresas
más lo necesitaban debido a la caída repentina de sus ingresos. Ante esta situación, se
requería un mecanismo alternativo, rápido y efectivo, para inyectar liquidez en la economía
y asegurar que el sistema financiero pudiera canalizar recursos hacia las empresas,
brindándoles el capital de trabajo necesario para sobrevivir durante el confinamiento.
Reactiva Perú fue un ejemplo destacado de coordinación entre la política
monetaria y fiscal, con cada institución cumpliendo un rol clave de manera precisa. El
BCRP proporcionó liquidez mediante operaciones de reporte de largo plazo, mientras
que el MEF otorgó garantías para reducir el riesgo crediticio y asegurar la continuidad
del financiamiento. A su vez, las entidades financieras se encargaron de identificar a las
empresas beneficiarias, siguiendo los lineamientos del MEF y evaluando su capacidad
de pago.
El programa fue diseñado como una respuesta rápida y eficaz para evitar
una fuerte contracción del crédito y la liquidez en la economía, lo que podría haber
desencadenado quiebras generalizadas y una recesión prolongada. La paralización
de las actividades económicas en el país alcanzó un nivel sin precedentes, incluso
superior al observado en otras regiones del mundo. Reactiva Perú ayudó a mantener
en funcionamiento la cadena de pagos mediante una importante inyección de liquidez
al sistema financiero. A través de este mecanismo, las empresas accedieron a créditos
con tasas de interés excepcionalmente bajas y condiciones favorables, respaldados por
garantías del Gobierno. Esto les permitió cumplir con sus obligaciones y seguir operando
en un entorno marcado por una alta incertidumbre.
El éxito de un programa de la magnitud de Reactiva Perú durante la crisis del
COVID-19 fue posible gracias a la credibilidad que la política monetaria del BCRP
— 19 —
ha construido en las últimas décadas. Esta credibilidad se refleja en tres pilares
fundamentales: i) la capacidad de mantener una de las tasas de inflación más bajas
y estables de la región; ii) la implementación efectiva de una política monetaria
contracíclica, incluso en escenarios de salidas de capitales y elevada volatilidad en
los mercados financieros internacionales; y iii) la reducción de vulnerabilidades en el
sistema financiero. A ello se sumó el alto nivel de coordinación entre instituciones clave,
que permitió la rápida y eficaz implementación de Reactiva.
A diferencia de la crisis de 1998 —cuando el Banco Central aún no contaba con la
credibilidad ni los instrumentos necesarios para responder de manera contracíclica—,
en 2020 la reacción oportuna del BCRP mitigó significativamente el impacto de la crisis,
demostrando que el fortalecimiento institucional y una intervención rápida son factores
esenciales para gestionar choques extremos en la economía.
El diseño de Reactiva Perú fue dinámico y requirió una planificación minuciosa,
así como la coordinación de múltiples actores en un contexto donde la rapidez de
ejecución era crucial para evitar el colapso de la cadena de pagos. El objetivo no era solo
responder con urgencia, sino también asegurar que el programa fuera eficaz y tuviera
un alcance lo más amplio posible en la asignación del crédito. Para ello, se establecieron
criterios de elegibilidad que permitieran abarcar un espectro amplio de empresas,
desde micro y pequeñas hasta medianas y grandes, garantizando una distribución ágil
de la liquidez en toda la economía. Este enfoque, basado en una respuesta rápida y de
gran escala, fue clave para que Reactiva Perú tuviera un impacto positivo y decisivo en
la recuperación económica nacional.
La implementación de Reactiva Perú enfrentó desafíos significativos. La
urgencia de desplegar los fondos rápidamente demandó un gran esfuerzo del equipo
técnico, administrativo y de coordinación interinstitucional. Además, en un contexto
de aislamiento social, supervisar la asignación de recursos a las entidades financieras
y garantizar su distribución efectiva a las empresas añadió una capa adicional de
complejidad. A pesar de estos retos, el programa logró movilizar un volumen significativo
de liquidez y crédito en tiempo récord. La colaboración entre diversas instituciones fue
clave para superar los obstáculos iniciales y asegurar una ejecución eficiente. Estos
desafíos se lograron superar gracias a alto grado de compromiso de las instituciones
participantes, que desplegaron y priorizaron los recursos necesarios para cumplir con
los objetivos del programa.
Este libro tiene varios objetivos. En primer lugar, busca documentar de manera
precisa y detallada el proceso de diseño e implementación del Programa Reactiva Perú.
— 20 —
En segundo lugar, analiza en profundidad el impacto del programa sobre la economía,
con especial atención a la respuesta durante y después del confinamiento de variables
clave para el desempeño de la economía como las ventas de las empresas beneficiadas,
la creación de empleo, y la recuperación de su capacidad de pago y la preservación de la
calidad de los activos del sistema financiero.
Para complementar este análisis, se incluyen estudios de caso que muestran
cómo Reactiva Perú salvó a muchas empresas de la quiebra, con testimonios que dan
cuenta de su eficacia y alcance. Más allá de los efectos macroeconómicos, este enfoque
permite comprender el impacto del programa a nivel microeconómico, revelando
historias de empresas que lograron sobrevivir y adaptarse gracias a Reactiva Perú.
La implementación de Reactiva también generó críticas, este libro las aborda con
un enfoque constructivo y basado en evidencia, destacando los principales aprendizajes
que dejó el programa. Esta publicación cierra con un análisis de las lecciones aprendidas
y recomendaciones para mejorar el diseño de políticas públicas. Se destacan las
fortalezas de Reactiva Perú, especialmente su capacidad para movilizar recursos
de manera rápida y efectiva. Las recomendaciones no solo buscan optimizar futuros
programas para enfrentar crisis macroeconómicas de gran magnitud, sino también
fortalecer los mecanismos de implementación para hacerlos más eficientes y resilientes.
En suma, este libro ofrece un análisis detallado sobre el diseño y los resultados
del Programa Reactiva Perú, destacando los desafíos y logros que implica diseñar e
implementar políticas públicas en contextos de crisis. A través de un análisis riguroso
y testimonios clave, brinda insumos valiosos tanto para especialistas como para el
público general. Asimismo, constituye una herramienta útil para responsables de
política y académicos interesados en los temas de recuperación económica y gestión
de riesgos macroeconómicos y financieros. La experiencia de Reactiva Perú se presenta
como un caso exitoso de respuesta institucional ante una emergencia sin precedentes,
mostrando cómo es posible adaptar estrategias con rapidez y eficacia para proteger la
economía y sostener el bienestar de la población.
— 21 —
Capítulo 1
CONTEXTO PARA
EL INICIO DEL PROGRAMA
REACTIVA PERÚ
1.1 Antecedentes económicos pre-COVID-19
Antes de la llegada del COVID-19, la economía peruana se distinguía por indicadores
macroeconómicos sólidos, aunque su ritmo de crecimiento económico había disminuido
respecto a los años del boom de precios de commodities (2003-2013), debido en parte a
la inestabilidad política. Este desempeño fue respaldado por políticas macroeconómicas
prudentes que, implementadas durante las décadas previas, contribuyeron a la
estabilidad fiscal y monetaria. Sin embargo, persistían desafíos estructurales como la
pobreza, la informalidad laboral, la baja calidad de los servicios públicos, y las brechas en la
calidad de la educación, salud e infraestructura. El Cuadro 11 presenta algunos indicadores
económicos relevantes, que detallan los antecedentes económicos que caracterizaron la
economía peruana en el periodo prepandemia:
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
Cuadro 1-1: Perú: Indicadores macroeconómicos
(2003-2020)
2003-2013 2014-2018 2019 2020
PBI (variación anual) 6,2 3,2 2,2 -10,9
Inversión privada (porcentaje del PBI) 17,3 18,3 17,7 16,4
Inflación (variación anual, fin de periodo) 2,9 2,9 1,9 2,0
Volumen de exportaciones (variación anual) 5,4 4,0 0,9 -19,8
Volumen de importaciones (variación anual) 10,3 2,0 3,1 -13,6
Crédito total (variación anual) 15,6 7,3 6,6 10,8
Crédito total (porcentaje del PBI) 28,1 40,5 42,0 51,3
Crédito a empresas total (variación anual) 13,6 6,5 3,8 19,9
Gasto del gobierno (porcentaje del PBI) 18,5 20,2 19,6 24,2
Resultado económico fiscal (porcentaje del PBI) 0,8 -1,9 -1,6 -8,7
Deuda pública (porcentaje del PBI) 30,6 23,1 26,2 34,0
Balanza en cuenta corriente (porcentaje del PBI) -1,1 -2,7 -0,7 0,8
Fuente: BCRP.
— 23 —
Entre los años 2003 a 2013, el PBI peruano registró un crecimiento promedio
anual de 6,2 por ciento, impulsado principalmente por el boom de los precios de
materias primas. No obstante, después de 2013, el ritmo de crecimiento del PBI se
moderó, en concordancia con la desaceleración económica global y menores precios
de los commodities. Durante este periodo, la inversión privada como porcentaje
del PBI mostró un aumento significativo desde el año 2000, hasta alcanzar su
máximo en el año 2013 (20,9 por ciento). Esto indica un periodo de mayor confianza
empresarial y expansión de sectores clave de la economía, como la minería y la
infraestructura.
Sin embargo, en 2016 la inversión privada sufrió su mayor descenso (caída de
4,3 por ciento en términos reales) desde la crisis de 2008, atribuida a la contracción
en la inversión minera tras la culminación de grandes proyectos. Posteriormente, la
inversión comenzó a recuperarse impulsada por nuevos desarrollos en el sector minero,
representando el 17,7 por ciento del PBI en 2019.
La inflación promedio del periodo (2003-2020) se mantuvo baja y estable
cumpliendo con las metas de inflación, lo que reflejó la efectividad de la política
monetaria. La balanza en cuenta corriente fluctuó entre déficits y superávits acotados,
influenciada por factores externos como los términos de intercambio y la demanda
global. A pesar de los déficits observados, estos fueron manejables y reflejaron la
capacidad del país para financiar su desarrollo con inversiones externas.
El gasto del Gobierno como porcentaje del PBI permaneció relativamente
estable, gracias al cumplimiento de las reglas fiscales y de un marco macrofiscal
prudente, lo cual evitó que la política fiscal sea procíclica. Esto permitió generar
déficits fiscales acotados, reducir la deuda pública y ahorrar parte de los ingresos
extraordinarios asociados al super ciclo de precios de materias primas. La deuda neta
del Gobierno mostró una tendencia decreciente después del año 2000, alcanzando
niveles mínimos en el 2013. Esto señala una gestión prudente de la deuda pública
durante este periodo.
Por otra parte, el crédito al sector privado creció en torno a 15,6 por ciento en
promedio en el periodo 2003 a 2013, observándose un crecimiento moderado de 6,6 por
ciento en el año 2019 antes del inicio de la pandemia. Empero, durante los años previos a
la pandemia persistían niveles de morosidad ligeramente elevados para los segmentos
Banco Central de Reserva del Perú
de consumo y de empresas más pequeñas. En este periodo, la morosidad del sistema
financiero pasó de 1,4 por ciento en 2007 a 3,4 por ciento en diciembre de 2019. Este
aumento de la cartera morosa se asoció a la diversificación de la oferta de créditos hacia
empresas pequeñas y microempresas.
En 2019, el PBI creció 2,2 por ciento, influido por choques de oferta negativos a
la pesca y a la minería. Asimismo, las actividades no primarias fueron afectadas por el
menor dinamismo de la demanda interna, tanto del sector privado cuanto del sector
público. Este desempeño económico fue, en parte, determinado por una desaceleración
del crecimiento del PBI mundial, una elevada incertidumbre en los mercados financieros
internacionales y una reducción de los términos de intercambio. La guerra comercial
entre Estados Unidos y China afectó la evolución del comercio global, la confianza de los
— 24 —
agentes y las perspectivas de crecimiento. Por ello, la expansión de la economía mundial
en 3,0 por ciento fue la menor en 10 años.
El déficit fiscal peruano, que había alcanzado el 2,9 por ciento debido a
las anomalías climáticas causadas por el fenómeno de El Niño de 2017, continuó
reduciéndose por segundo año consecutivo al pasar de 2,3 por ciento del PBI en 2018
a 1,6 por ciento en 2019. Este menor déficit se reflejó, principalmente, en el aumento de
los ingresos corrientes del Gobierno general en 0,4 por ciento del PBI en ese periodo. La
deuda pública al cierre de 2019 representó el 26,2 por ciento del PBI. La inflación y sus
expectativas se mantuvieron dentro del rango meta de 1 a 3 por ciento durante todo el
año 2019. En este periodo, el BCRP mantuvo una posición monetaria expansiva, reflejada
en tasas de interés de referencia reales cercanas a cero durante el año. La moderación de
la demanda interna y la evolución del contexto internacional coadyuvaron a que la tasa
de crecimiento del crédito se moderara a 6,6 por ciento en 2019, debido principalmente
a la menor demanda por crédito de las empresas, particularmente del segmento
corporativo y gran empresa.
Este panorama evidenció un contexto mixto antes de la pandemia, con
importantes logros en términos de estabilidad macroeconómica, y un crecimiento
económico moderado por la inestabilidad política —que dificultaba dar reformas
para elevar la productividad e incentivar la inversión—, pero también con desafíos
estructurales y sociales que requerían atención. Pese a los avances económicos, el
Perú enfrentaba desafíos sociales significativos, incluida una alta tasa de informalidad
laboral, baja bancarización, pobreza persistente en algunas zonas rurales y urbanas, y
brechas en la calidad de la educación y la salud. La llegada del COVID-19 profundizó
estas diferencias y desafíos, poniendo a prueba la resiliencia del país y destacando la
necesidad de políticas efectivas para la recuperación del crecimiento del PBI potencial y
la capacidad del Estado de atender las grandes necesidades y disparidades de nuestro
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
país en el futuro.
1.2 Impacto del COVID-19 en la economía
Tras la detección de los primeros casos de COVID-19 en marzo de 2020, el
Gobierno peruano implementó una de las medidas de confinamiento social más
rigurosas a nivel mundial. Con el objetivo de frenar la propagación del virus, el 15
de marzo de 2020, se declaró el estado de emergencia y se decretaron estrictas
disposiciones sanitarias, entre las que destacaron el aislamiento social obligatorio en
el país y la paralización de sectores considerados no esenciales. Así, se implementó
una cuarentena nacional obligatoria, que incluyó el cierre de fronteras, la suspensión
de clases, y la limitación de actividades comerciales y sociales. Solo se permitieron
actividades esenciales, tales como la producción y compra de alimentos y
medicamentos. No obstante, el número de casos y fallecidos continuó aumentando
como se aprecia en el Gráfico 1-1.
Entre 2020 y 2022, Perú experimentó varias olas de contagios y fallecidos por
COVID-19. El primer caso de COVID-19 se confirmó el 6 de marzo de 2020.
— 25 —
Gráfico 1-1: Número de fallecidos diarios por COVID-19
900
2020
2021
800
2022
700
600
500
400
300
200
100
0
Abr.20 May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Ene.21 Feb.21 Mar.21 Abr.21 May.21 Jun.21 Ene.22 Mar.22 Abr.22 Jun.22
Jul.21 Ago.21 Set.21
Mar.20 Nov.20 Dic.20 Oct.21 Nov.21 Dic.21 Feb.22 May.22 Jul.22 Ago.22 Set.22
Fuente: MINSA.
La primera ola de contagios de COVID-19 en Perú se desarrolló entre marzo y julio
de 2020, con un rápido aumento del número de casos y fallecidos (ver Gráfico 1-1). Este
periodo alcanzó su primer pico durante mayo y junio. Entre ambos meses, se registró un
promedio diario de 553 fallecidos, con un sistema de salud que padecía de hospitales
saturados, escasez de medicamentos y personal médico. Luego, en agosto, se llegaría
a un segundo pico con un promedio de 567 fallecidos diarios. Tras un breve periodo
de estabilización y ligera disminución a partir de setiembre, el fin de 2020 representó
un desafío adicional debido al riesgo de aglomeraciones y eventos sociales que podían
contribuir a un aumento en los contagios. En efecto, a partir de diciembre de ese año,
iniciaría una segunda ola, que duraría hasta mediados de 2021, y que sería incluso más
Banco Central de Reserva del Perú
letal que la primera. Tal es así que, entre febrero y abril de 2021, se registró un promedio
diario de 712 fallecidos por COVID-19.
Al ajustarse los datos por población, el Perú se convirtió en el país con más
fallecidos1 por COVID-19. El país registró alrededor de 6 500 muertos por millón de
habitantes al cierre de 2022, superando a Bulgaria en segundo lugar con 5 600.
Luego de la cuarentena estricta de marzo de 2020, que limitaba la libertad de
tránsito, excepto para ciertas actividades consideradas esenciales, se inició en el mes
de mayo un proceso de reanudación de actividades por fases. Las olas de contagios
coincidieron con periodos de flexibilización y endurecimiento de las medidas de
1 Estos datos se obtienen del sitio web Our World In Data (https://ourworldindata.org/co-
vid-cases).
— 26 —
contención contra la propagación del virus. Así, durante el resto del año, se fue
autorizando la realización de más actividades económicas (con medidas sanitarias
para mitigación del contagio y restricciones al aforo), y se limitó la inmovilización social
obligatoria a solo ciertos horarios del día. Estas medidas eran aplicadas a nivel nacional.
Hacia 2021, con la segunda ola, la estrategia consistió en una cuarentena diferenciada
por regiones y provincias, donde las restricciones a la movilidad de las personas y a las
actividades económicas podían endurecerse o flexibilizarse según la evolución de los
contagios.
En general, las restricciones de Perú fueron inicialmente las más estrictas en el
mundo, reflejado en el índice de severidad de medidas gubernamentales, elaborado
por la Universidad de Oxford, y en el índice de movilidad social de Google (COVID-19
Community Mobility Reports), entre marzo y mayo de 2020. El Gobierno peruano
tomó la decisión de restringir la mayor parte de actividades económicas y sociales, en
comparación con otros países, donde se optó por solo enfocarse en ciertos sectores de
alto contacto y riesgo de contagio desde un inicio (ver Recuadro 1).
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
— 27 —
Recuadro 1
MEDIDAS DE CONTENCIÓN PARA ENFRENTAR
LA PANDEMIA
Autores: Claudia Alvarado, Renzo Castellares y Carlos Mendiburu
Al inicio de la pandemia del COVID-19, en todo el mundo se implementaron
medidas drásticas para contener la propagación del virus tales como confinamientos
totales o parciales, cierres de fronteras, prohibición de eventos masivos y restricciones
severas a la movilidad. Estas medidas tenían como fin reducir la interacción social
y prevenir contagios masivos, aunque generaron impactos negativos importantes
sobre la economía. A medida que se comprendía mejor las características del virus,
algunas restricciones se ajustaron en diferentes grados, dando paso a medidas como
el distanciamiento social, el uso generalizado de mascarillas, restricciones en reuniones
públicas, cuarentenas obligatorias para viajeros y, finalmente, cuando se desarrollaron
vacunas, campañas de vacunación masiva. Estas acciones fueron cruciales para
controlar la transmisión del virus, proteger a grupos vulnerables y reducir la presión
sobre los sistemas de salud. Las medidas, y su velocidad de implementación, variaron
mucho entre países, influenciadas por factores socioeconómicos y epidemiológicos
diferentes.
De acuerdo con el índice de severidad de medidas gubernamentales elaborado
por la Universidad de Oxford, Perú y Argentina adoptaron las medidas más estrictas. Por
ejemplo, Perú estableció un estado de emergencia nacional con cuarentenas obligatorias,
cerrando la mayoría de los negocios y restringiendo severamente la movilidad de la
población, en tanto que Argentina impuso una cuarentena estricta, limitando la circulación
de personas y restringiendo actividades no esenciales.
Las naciones que aplicaron el cierre de actividades, como medida de contención
del virus, lo hicieron o bien estableciendo un conjunto de actividades no permitidas (una
“lista negativa”), o dando una lista de actividades autorizadas (una “lista positiva”). En
el primer caso, las actividades suspendidas se pueden delimitar sobre la base de un
conocimiento general sobre los potenciales focos de contagio, mientras que, en una
Banco Central de Reserva del Perú
lista positiva se requiere un amplio conocimiento de todas las actividades económicas
existentes y de sus características para ser consideradas “seguras”. En el Perú se aplicó
la segunda alternativa, partiendo de un cierre general de actividades económicas y
autorizando progresivamente (en “fases”) ciertos grupos de actividades. 2 Sin embargo,
una determinación adecuada de las actividades “seguras” resulta difícil en una
economía altamente informal como la peruana. Por ejemplo, España y Perú declararon
el estado de emergencia por la pandemia del COVID-19 los días 14 y 15 de marzo de 2020,
respectivamente, pero España, que estableció una lista negativa, tuvo una menor caída
2 La liberación de las restricciones para las actividades económicas en el Perú fue gra-
dual, en 4 fases, entre mayo y octubre de 2020.
— 28 —
del PBI en el segundo trimestre de 2020, con una contracción del 17,6 por ciento, en
comparación con la reducción del 30,0 por ciento en el caso del Perú.
La combinación de restricciones rigurosas con estrategias de mitigación permitió a
algunos países manejar mejor el equilibrio entre salud y economía. Las mejores prácticas
internacionales para atenuar la expansión del contagio del COVID-19 incluyeron una
combinación de medidas, como fomentar la disciplina en el distanciamiento social,
el lavado de manos, la buena ventilación de los ambientes, el uso de mascarillas, y la
realización de campañas masivas de concientización sobre los mecanismos de contagio,
como se realizó en países como Nueva Zelanda, Tailandia y Taiwán.
Países como Estados Unidos, Reino Unido y Alemania implementaron
confinamientos temporales y medidas de distanciamiento social, acompañadas de
pruebas masivas y rastreo de contactos. En Canadá, se optó por cierres parciales y la
promoción del teletrabajo, mientras que Japón adoptó medidas menos severas pero
eficaces, debido a su alta capacidad de respuesta sanitaria. A pesar de las diferencias
iniciales, todos los países siguieron una tendencia decreciente en la severidad de sus
respuestas, tal como lo sugiere el Gráfico R1-1.
Gráfico R1-1: Índice de severidad de las medidas gubernamentales
frente al COVID-19
Promedios mensuales (índice 0 a 100; 100 = más severo)
100 Argentina Canadá
Brasil Estados Unidos
90 Chile Francia
Colombia Japón
México Reino Unido
80
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
Alemania Perú
70
60
50
40
30
20
10
0
Ene.20 Jul.20 Ene.21 Mar.21 May.21 Jul.21 Set.21 Nov.21
Mar.20 May.20 Set.20 Nov.20 Ene.22 Mar.22 May.22 Jul.22 Set.22 Nov.22
Nota: El índice de severidad de la Universidad de Oxford es una medida compuesta basada en nueve indicadores
valuados de 0 a 100 (100=respuesta más estricta). Los indicadores son: cierre de escuelas, cierre de centros de
trabajo, cancelación de eventos públicos, restricciones a reuniones, cierre de transporte público, inamovilidad de
personas en sus hogares, restricciones a movimientos dentro del país, controles a viajes internacionales y campa-
ñas de información.
Fuente: Blavatnik School of Government. University of Oxford.
— 29 —
La severidad de las medidas se reflejó también en la movilidad de la población.
Durante los periodos de cuarentena más estricta, el índice de movilidad de Google
registró una reducción significativa (ver Gráfico R1-2). Este patrón de reducción en la
movilidad fue similar en muchas naciones que implementaron medidas severas,
reflejando la efectividad de las restricciones en limitar el movimiento de las personas
y, potencialmente, la propagación del virus. Perú experimentó la mayor caída en el
índice de movilidad en abril de 2020, entre los países de la muestra, y se mantuvo entre
aquellos que registraron las mayores reducciones durante los meses siguientes de ese
año.
Gráfico R1-2: Índice de movilidad local
Promedios mensuales (variación porcentual)
100 Argentina Canadá
Brasil Estados Unidos
Chile Francia
80 Colombia Japón
México Reino Unido
Alemania Perú
60
40
20
0
-20
-40
-60
Feb.20 Abr.20 Jun.20 Ago.20 Oct.20 Dic.20 Feb.21 Abr.21 Jun.21 Ago.21 Oct.21 Dic.21 Feb.22 Abr.22 Jun.22 Ago.22 Oct.22
Banco Central de Reserva del Perú
Nota: El índice de movilidad es una medida promedio compuesta por seis indicadores de movilidad: comercio
minorista y recreación, comestibles y farmacia, parques, estaciones de tránsito, lugares de trabajo y residenciales.
Para cada uno, se calcula la variación porcentual diaria respecto a un valor de referencia (enero 2020); y luego se
promedia.
Fuente: Google COVID-19 Community Mobility Reports.
La experiencia internacional muestra que, aunque los confinamientos y las
restricciones estrictos ayudaron a reducir la movilidad, también tuvieron un alto costo
económico, especialmente en economías con alta informalidad y un sistema de salud
con graves deficiencias estructurales como la peruana. Ante ello, resultó necesario
aplicar una respuesta de política económica rápida y de gran magnitud, como lo fue el
Programa Reactiva Perú.
— 30 —
Como resultado de las medidas de contención la mayoría de los sectores
productivos fueron paralizados. El impacto de estas acciones fue severo, especialmente
en el empleo y la producción, lo que, a su vez, deterioró significativamente las
expectativas de los agentes económicos sobre la evolución futura de la economía y la
capacidad de generar ingresos. A ello se sumó una drástica reducción de la demanda
externa de nuestros productos, debido al avance global de los contagios y las estrictas
medidas sanitarias impuestas en diversos países.
Frente a este entorno, la economía peruana registró una contracción de 30,0
por ciento en el segundo trimestre de 2020, explicado por las restricciones impuestas
para contener la propagación del virus. Esta disminución ha sido la más fuerte desde
que se tiene registro, seguida por la caída de 20,6 por ciento observada en el cuarto
trimestre de 1988, durante la hiperinflación. Asimismo, el empleo, medido por número
de puestos de trabajo formales a nivel nacional, se redujo principalmente en el segundo
trimestre de 2020 (- 7,2 por ciento). En dicho trimestre tuvo lugar una fuerte reducción
en el empleo del sector privado (- 10,5 por ciento), que fue parcialmente amortiguada
por el mayor empleo en el sector público (1,3 por ciento). Según ámbito geográfico, el
mayor retroceso se dio en Lima (- 8,5 por ciento), en contraste con el descenso en el
resto del país (- 5,1 por ciento).
De esta manera, la pandemia ocasionó un perjuicio considerable a la economía
peruana, reflejado en una reducción del PBI per cápita del 12,2 por ciento, así como en
un incremento de 9,9 puntos porcentuales en la tasa de pobreza, la cual alcanzó el 30,1
por ciento en 2020.
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
— 31 —
Recuadro 2
IMPACTO DE LA PANDEMIA DEL COVID-19 EN EL PBI
Autores: Ana Paola Gutiérrez y Juan José Tang
Las restricciones impuestas para contener la propagación del virus de la pandemia
del COVID-19 ocasionaron una contracción sin precedentes en la economía peruana. Como
se aprecia en el Gráfico R2-1, este episodio fue más intenso, en términos de magnitud, que
las últimas grandes crisis económicas por las que atravesó el país: el fenómeno de El Niño
(FEN) de 1982-1983, la hiperinflación de 1988-1989 y el programa de estabilización de 1990.
Gráfico R2-1: Perú: Mayores contracciones del PBI trimestral
(Variación porcentual real)
20
10
0
-10 Programa de
El Niño estabilización
-20 1982-1983 1990
Hiperinflación COVID-19
-30 1988-1989 2020
-40 IT.80
IT.81
IT.82
IT.83
IT.84
IT.85
IT.86
IT.87
IT.88
IT.89
IT.90
IT.91
IT.92
IT.93
IT.94
IT.95
IT.96
IT.97
IT.98
IT.99
IT.00
IT.01
IT.02
IT.03
IT.04
IT.05
IT.06
IT.07
IT.08
IT.09
IT.10
IT.11
IT.12
IT.13
IT.14
IT.15
IT.16
IT.17
IT.18
IT.19
IT.20
Fuente: BCRP.
Entre 1982 y 1983, la actividad económica retrocedió por seis trimestres
consecutivos como consecuencia de un FEN de magnitud extraordinaria. Durante este
episodio, ocurrieron inundaciones en la costa norte, así como sequías y heladas en el sur,
Banco Central de Reserva del Perú
lo que impactó negativamente en el resultado del sector agropecuario Las anomalías de
la temperatura del mar peruano -producto del FEN- afectaron el desempeño del sector
pesca, por la menor disponibilidad de anchoveta; mientras que la producción del sector
minería e hidrocarburos disminuyó por conflictos laborales, intensas lluvias y aludes.
Por su parte, la inflación crónica observada desde mediados de 1970 (crecimiento
de dos dígitos) dio paso a una hiperinflación a mediados de la década de 19803. Este hecho
tuvo efectos muy costosos sobre la actividad económica, que se contrajo durante siete
trimestres consecutivos entre 1988 y 1989. Si bien la economía experimentó una breve
recuperación en el primer semestre de 1990, el programa de estabilización adoptado
3 Ver Martinelli y Vega (2018).
— 32 —
por el Gobierno, en agosto de 1990, dio paso a una fuerte contracción de la actividad
económica en el resto del año.
Sin embargo, ninguno de los episodios descritos previamente se compara a
lo ocurrido en el año 2020. Cuando se confirmó la llegada del Coronavirus al Perú, en
marzo de ese año, el Gobierno optó por decretar un confinamiento estricto, denominado
“aislamiento social obligatorio”, que entró en vigor el 16 de marzo. Esta medida, que
obligaba a las personas a permanecer en sus domicilios salvo para realizar actividades
indispensables —como comprar alimentos o acudir a servicios médicos—, tuvo un
fuerte impacto sobre diversos sectores de la economía, especialmente las actividades no
primarias y las del sector informal. Estas disposiciones se fueron relajando en distintas
fases a lo largo de los próximos meses y, aunque la actividad económica se deprimió en
todos los trimestres de ese año, la mayor caída de 2020, y desde que se tiene registro, se
observó en el segundo trimestre, cuando la economía se redujo en un 30,0 por ciento.
Tal como se aprecia en el Gráfico R2-2, previo al COVID-19, las mayores reducciones
del PBI trimestral se habían observado durante el periodo de la hiperinflación. De hecho,
la segunda mayor disminución ocurrió durante este episodio en el cuarto trimestre de
1988 (-20,6 por ciento). Asimismo, durante el programa de estabilización de 1990, el mayor
retroceso se observó en el cuarto trimestre de ese año (-16,4 por ciento); mientras que
durante el Fenómeno El Niño de 1982-1983, ello sucedió en el segundo trimestre de 1983
(-11,3 por ciento). Aunque todas estas cifras muestran caídas de dos dígitos en distintos
episodios de la historia, ninguna de ellas se asemeja a la contracción observada en el
segundo trimestre de 2020.
Gráfico R2-2: Mayores contracciones registradas de PBI trimestral de Perú
según episodio
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
2T.20 4T.88 1T.89 2T.89 4T.90 3T.90 3T.89 2T.83 3T.83 3T.88
-30,0 -20,6 -19,9 -19,1 -16,4 -15,9 -12,3 -11,3 -10,9 -10,8
Programa de
COVID-19 Hiperinflación Hiperinflación El Niño Hiperinflación
estabilización
Fuente: BCRP.
Lo mismo se concluye cuando se hace un análisis en frecuencia mensual, desde
donde se tiene registro. En las crisis económicas previas no se observó una disminución
— 33 —
en la actividad tan grande, como la que ocurrió en abril de 2020: -39,3 por ciento (ver
Gráfico R2-3).
Gráfico R2-3: Perú: PBI mensual
(Variación porcentual real)
80
60
40
20
0
-20
COVID-19
2020
-40 -39,3
Ene.95
Oct.95
Jul.96
Abr.97
Ene.98
Oct.98
Jul.99
Abr.00
Ene.01
Oct.01
Jul.02
Abr.03
Ene.04
Oct.04
Jul.05
Abr.06
Ene.07
Oct.07
Jul.08
Abr.09
Ene.10
Oct.10
Jul.11
Abr.12
Ene.13
Oct.13
Jul.14
Abr.15
Ene.16
Oct.16
Jul.17
Abr.18
Ene.19
Oct.19
Jul.20
Abr.21
Ene.22
Oct.22
Jul.23
Abr.24
Fuente: BCRP.
De hecho, como se aprecia en el Gráfico R2-4, las contracciones mensuales debido
al COVID-19 representan 4 de las 10 mayores caídas desde 1995, y son también las más
grandes. Es así como las caídas del PBI de 2020 superan a las de otros años bastante
complicados para la economía del país, como 1998 (Fenómeno de El Niño y crisis financiera
internacional) y el periodo 2000-2001 (gobierno transitorio tras la vacancia presidencial).
Gráfico R2-4: Mayores contracciones registradas de PBI mensual de Perú
según episodio
Abr.20 May.20 Jun.20 Mar.20 Mar.01 Dic.00 May.98 Feb.01 Jun.01 Abr.98
Banco Central de Reserva del Perú
-3,1 -2,9
-5,2 -5,1
-8,4 -7,9
-18,1 -17,6
-32,7
-39,3
COVID-19 Gobierno de El Niño Gobierno de El Niño
transición transición
Fuente: BCRP.
— 34 —
Es importante resaltar que, además de su intensidad, otra de las características
importantes de la crisis de 2020 fue la rápida recuperación de la economía. Es así como,
a pesar de las contracciones en la actividad sin precedentes que se observaron durante
dicho año y las sucesivas disminuciones del PBI entre marzo y noviembre, se registró un
crecimiento de 1,0 por ciento en la actividad económica hacia el último mes del año (ver
Gráfico R2-5).
Este rebote de la actividad fue propiciado por una menor rigidez de las medidas
sanitarias, comprendidas en distintas fases de reanudación de actividades. Además, fue
clave para la recuperación la aplicación de estímulos monetarios y fiscales4, los cuales
incluyeron el otorgamiento de bonos monetarios a la población, la recuperación del
gasto público y el otorgamiento de crédito al sector privado a menores tasas (Programa
Reactiva Perú).
Gráfico R2-5: PBI de 2020 y fases de reanudación de actividades
(Variación porcentual real)
Inicio de Inicio de Inicio de Fase 3: Inicio de Fase 4:
4,6 Fase 1: Fase 2: 30 de junio 30 de setiembre
3,3 3 de 4 de
mayo junio Var. % IVT.20:
-1,4 1,0
Var. % IIIT.20:
Var. % IT.20: -8,7 -2,1
-3,3
-3,6 -5,9
-9,2
-11,0
-17,6
Var. % IIT.20: -18,1
-30,0
-32,7
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
-39,3
Ene.20 Feb.20 Mar.20 Abr.20 May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Nov.20 Dic.20
Nota: El inicio de las fases está basado en la publicación del Decreto Supremo correspondiente.
Fuente: BCRP.
Si bien esta rápida recuperación durante el 2020 también la experimentaron
otras economías de la región, no todas pudieron alcanzar sus niveles prepandemia
durante ese mismo año. En el caso de Perú, en diciembre de 2020 el PBI
desestacionalizado prácticamente alcanzó el mismo nivel que tenía a inicios de ese
año, antes de que empiecen las restricciones sanitarias. Es así como, al final de 2020,
el Perú se colocó a niveles similares a los de otros países de la región, a pesar de que
su caída en el segundo trimestre fue mucho más grande que lo experimentado por
países que restringieron menos actividades, y permitieron más movilidad social (ver
Gráfico R2-6).
4 Ver BCRP (2020), página 50.
— 35 —
Gráfico R2-6: PBI de 2020 por países de Latinoamérica
(Variación porcentual real)
105
100
95
90
Índice desestacionalizado
85 del PBI
80 Diciembre 2020
75 Chile 1/ 98
Argentina 2/ 97
70 Brasil 3/ 100
65 Colombia 4/ 97
México 5/ 96
60
Perú 6/ 99
55
Ene.20 Feb.20 Mar.20 Abr.20 May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Nov.20 Dic.20
1/ Indicador mensual de actividad económica (IMACEC).
2/ Estimador mensual de actividad económica (EMAE).
3/ Índice de actividad económica del Banco Central (IBC-Br).
4/ Indicador de Seguimiento a la Economía (ISE).
5/ Indicador Global de la Actividad Económica (IGAE).
6/ Indicador Mensual de la Producción Nacional (IMPN).
Fuente: Bancos centrales e institutos de estadísticas de cada país.
Desde el punto de vista sectorial, dos fueron los sectores que impulsaron la
reactivación de la actividad económica hacia finales de 2020: pesca y construcción.
Estos sectores crecieron 38,6 y 20,1 por ciento en el cuarto trimestre de dicho año,
respectivamente (ver el Cuadro R2-1).
Cuadro R2-1: Crecimiento del PBI por sectores
(Variación porcentual real respecto al mismo periodo del año anterior)
2019 2020 2021
Sectores
Año IT IIT IIIT IVT Año IT IIT IIIT IVT Año
Agropecuario 3,5 4,0 1,8 -1,9 0,3 1,0 0,8 1,3 11,3 6,6 4,6
Pesca -17,2 -16,5 -14,4 14,9 38,6 4,2 51,6 26,1 -28,7 -3,1 9,9
Minería e hidrocarburos 0,0 -5,7 -34,3 -10,2 -3,9 -13,4 0,0 39,0 6,6 -3,1 8,1
Banco Central de Reserva del Perú
Manufactura -1,7 -9,3 -36,2 -6,9 2,0 -12,5 16,2 61,6 9,3 2,7 18,6
- Primaria -8,5 -0,2 -15,3 -1,0 10,4 -2,0 14,0 20,4 -7,1 -10,9 3,2
- No Primaria 1,1 -12,2 -45,5 -8,8 -1,2 -16,4 17,0 90,4 15,1 8,3 25,2
Electricidad y agua 3,9 -1,9 -19,4 -3,1 -0,2 -6,1 2,8 25,3 6,3 3,0 8,5
Construcción 1,4 -12,1 -66,4 -4,4 20,1 -13,5 42,2 233,6 23,9 -5,1 35,3
Comercio 3,0 -7,1 -46,8 -8,1 -2,6 -16,0 1,4 85,9 10,1 3,9 17,8
Servicios 3,8 -0,8 -25,2 -10,4 -4,6 -10,2 -0,1 31,5 13,0 6,2 11,4
PBI Global 2,2 -3,6 -30,0 -8,7 -1,4 -10,9 4,2 42,0 11,7 3,4 13,4
PBI Primario -0,9 -2,8 -19,8 -6,5 0,2 -7,6 3,1 20,9 5,1 -2,2 6,4
PBI No Primario 3,2 -3,8 -33,3 -9,3 -1,8 -11,9 4,5 50,1 13,5 4,9 15,4
Nota: el PBI global incluye derechos de importación y otros impuestos a los productos.
Fuente: INEI, BCRP.
— 36 —
Por el lado del sector pesca, su notable expansión estuvo impulsada por el inicio,
en noviembre, de la segunda temporada de pesca de anchoveta en la zona norte-centro.
Esto incentivó, a su vez, el crecimiento de la manufactura primaria. Vale la pena resaltar
que, por la naturaleza de su actividad, los sectores primarios fueron los menos golpeados
por la pandemia. Es así como, en 2020, a pesar de la fuerte recesión global, se observaron
crecimientos anuales en los sectores agropecuario y pesca. Una excepción a esto fue
el sector minería e hidrocarburos, que sí fue afectado por las restricciones sanitarias
impuestas desde marzo del referido año.
Por su parte, todos los sectores no primarios retrocedieron durante los cuatro
trimestres de 2020, con una sola excepción: construcción, en el último trimestre del año.
En la recuperación de este sector jugó un papel importante tanto la autoconstrucción,
producto de la mejora de ingresos; como la inversión del Gobierno en obras públicas,
por la reanudación de proyectos. Es así como el avance físico de obras, que cayó 80,6
por ciento en el segundo trimestre de dicho año, aumentó 21,6 por ciento en el cuarto
trimestre. Ambos factores también explican el fuerte incremento que experimentó el
sector en el año 2021, puesto que mostró la mayor tasa de crecimiento sectorial en dicho
año (35,3 por ciento).
En suma, la actividad económica peruana experimentó un retroceso sin
precedentes en el segundo trimestre de 2020 (-30,0 por ciento), periodo en el que la
mayoría de los sectores fueron afectados por las restricciones sanitarias adoptadas ante
la pandemia. Sin embargo, una relativa pronta recuperación se observó hacia fines de ese
año. Este repunte no solo fue resultado de la progresiva flexibilización de las restricciones
sanitarias establecidas por el Gobierno, sino por las medidas de política monetaria y fiscal
adoptadas en el transcurso de la pandemia del COVID-19, entre las que se encuentra
Reactiva Perú.
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
— 37 —
Recuadro 3
LAS EPIDEMIAS Y EL CRECIMIENTO MUNDIAL: EVIDENCIA RECIENTE
Autor: Mauricio de la Cuba
Sin contar el periodo de la pandemia del COVID-19, el Banco Mundial (2020)
identificó 13 episodios de recesión global en los últimos 150 años (ver Gráfico R3-1). De
ellos, solo uno, la llamada gripe española5 (1917-1921) tuvo como causa gravitante un factor
epidemiológico. Así en los últimos setenta años, las recesiones globales fueron originadas
por choques de diferente naturaleza. Las epidemias registradas hasta antes de 2020
pudieron haber afectado la economía, pero no se consideran como una causa central de
la recesión.
Gráfico R3-1: Crecimiento del PBI per cápita mundial durante eventos de recesión
(Variación porcentual)
0,0 -0,8 -0,5 -0,8 -0,3
-2,1 -1,3
-3,0 -2,9
-4,4 -3,9
-6,7
-15,4
-17,6
1876 1885 1893 1908 1914 1938 1975 1982 1991 2009 2020
1917-21
1930-1932 1945-1946
Nota: Para los periodos multianuales, corresponde a la contracción acumulada en el periodo. El dato 2020 se ac-
tualizó con datos ejecutados.
Fuente: Kose y Sugawara (2020).
Así, previo a la pandemia del COVID-19, Kose et al. (2020) identifican cuatro
recesiones globales en el periodo de la posguerra (1975, 1982, 1991 y 2009). La primera
tuvo como factor central el alza del precio del petróleo a raíz del embargo árabe, lo que
Banco Central de Reserva del Perú
significó un choque de oferta recesivo e inflacionario, en especial para las economías
desarrolladas. La recesión de inicios de los ochenta fue consecuencia de un ajuste brusco
en las condiciones financieras de Estados Unidos, producto de la política monetaria de la
5 Esta pandemia, causada por el virus de la influenza H1N1, ocurrió entre 1918 y 1919,
durante la Primera Guerra Mundial. Durante el conflicto, los países beligerantes
censuraban las noticias sobre la enfermedad para evitar mostrar debilidad ante
sus enemigos. España, al ser un país neutral en la guerra, no estaba sujeta a esta
censura, y su prensa informó ampliamente sobre la gravedad del brote. Esto creó
la percepción errónea de que España era el epicentro de la pandemia, cuando en
realidad el origen del virus es desconocido. Así, el término “gripe española” se popu-
larizó como una designación histórica más que como una indicación precisa de su
procedencia.
— 38 —
Fed, lo que fue sucedido por crisis de deuda en varias economías emergentes: destaca el
caso de Latinoamérica.
Una combinación de factores internacionales —como la Guerra del Golfo, la
desintegración de la Unión Soviética, los problemas financieros en Estados Unidos y
en otras economías desarrolladas— generaron la recesión de inicios de los noventa. De
su lado, la recesión de 2009 tuvo su origen en una burbuja inmobiliaria que, a través
de nuevos y sofisticados instrumentos financieros —sujetos a mínima regulación—, se
extendió rápidamente hacia una crisis financiera global.
En tal sentido, el origen de la recesión que se inició en 2020 es diferente a los
episodios reseñados. Supone, de acuerdo con los estimados del Banco Mundial, la quinta
más grave en cuanto a pérdida del producto per cápita de los últimos 150 años, y la más
severa desde la posguerra.
La recesión económica originada por el COVID-19 tuvo una dinámica particular.
Las medidas de contención social, aplicadas a raíz de la pandemia del COVID-19,
significaron la inmovilización social y el cierre forzoso, y casi generalizado, de la mayoría
de las actividades económicas. De este modo, se generó un choque de oferta brusco y
severo que derivó, casi simultáneamente, en un choque negativo sobre la demanda. Por
ejemplo, para el caso peruano, se estima que la caída de la oferta (PBI potencial en el
Gráfico R3-2) explicaría alrededor del 73 por ciento de la disminución del producto del año
2020.
Gráfico R3-2: Descomposición del PBI en niveles para el caso peruano
(IVT.19 = 100)
105
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
100
95
90
85
80
75 Factores PBI Real
adicionales PBI Potencial
70 de demanda
PBI Tendencial
65
IVT. 20 IVT. 21 IT. 22 IIT. 22
IVT. 19 IT. 20 IIIT. 20 IVT. 22
IT. 21 IIT. 21 IIIT. 21
IIT. 20 IIIT. 22 IT. 23 IIT. 23 IIIT. 23 IVT. 23
Fuente: BCRP.
Estos canales de transmisión determinan una reducción abrupta, de gran
magnitud y en un plazo muy corto en la actividad económica. En el caso peruano, la
contracción del PBI del segundo trimestre, respecto al mismo periodo del año previo, fue
30 por ciento. Como se describe en el Gráfico R3-3, este retroceso es incluso mayor que
aquellos explicados por severos desequilibrios macroeconómicos (Argentina, 1T-2002),
— 39 —
por problemas de sostenibilidad fiscal (Grecia, 4T-2011) o por los impactos económicos de
la Crisis Financiera Global (Letonia, 2T-2009; México, 2T-2009 e Islandia, 4T-2009).
Gráfico R3-3: Mayores contracciones trimestrales del PBI desde 2000 en el mundo
(Variación porcentual)
Perú India Reino Unido España Argentina Letonia Grecia México Islandia
(2T-2020) (2T-2020) (2T-2020) (2T-2020) (1T-2002) (2T-2009) (4T-2011) (2T-2009) (4T-2009)
-10 -10
-12
-16 -16
-18
-19
-24
-30
Covid-19 Factores macroeconómicos
Fuente: BCRP, Trading Economics. Respecto a similar trimestre de año anterior. Se excluyen episodios de guerra
como Ucrania (2022) y economías pequeñas dependientes del transporte marítimo (Maldivas, Bahamas, Panamá,
Cabo Verde y Mauricio).
Por ello, para fines comparativos, la dinámica económica del COVID-19 debe
evaluarse a la luz de aquellas crisis o desaceleraciones económicas que han tenido similar
origen. Jordá (2020) identifica algunos episodios relativamente recientes como la gripe
asiática (1957-1958), la gripe de Hong Kong (1968-1969), la pandemia del H1N1 o gripe aviar
(2011) y la epidemia del virus del Ébola (2014-2015).
La gripe asiática (1957-1958) fue un suceso que afectó a varias economías, incluyendo
a Estados Unidos (EUA), pero el contagio fue más lento, propio del menor desarrollo de
las comunicaciones y, además, tuvo cierto grado de contención por los avances de las
vacunas, sobre todo en las economías desarrolladas. En las evaluaciones de esta recesión
se distinguen, como los factores de mayor trascendencia, la política monetaria de la Fed
para contener la inflación, el impacto de la competencia europea en el mercado de autos
Banco Central de Reserva del Perú
de EUA y la aversión al riesgo entre consumidores e inversionistas por la toma del Canal
de Suez. En tal sentido, es difícil distinguir el efecto de dicho choque epidemiológico
sobre la actividad económica global.
Los perjuicios de las otras epidemias, como la de Hong Kong (1968-1969) y la gripe
aviar (2011), fueron significativamente menores a los generados por el COVID-19, debido
principalmente a que no se adoptaron medidas de confinamiento social tan severas que
implicaran una paralización económica total. En el caso de la gripe aviar, por ejemplo,
EUA solo suspendió las clases en los colegios; y en México, además, se restringieron las
actividades en lugares públicos. Las consecuencias de estas epidemias se reflejaron
principalmente en un mayor gasto sanitario, disminuciones en la oferta de mano de
— 40 —
obra (básicamente de carácter temporal) y en la menor actividad en algunos sectores
específicos, como servicios de entretenimiento, turismo y transporte.
La dinámica económica asociada al virus del Ébola —que afectó principalmente a
Liberia, Guinea y Sierra Leona durante 2014-2015— se asemeja más a la observada durante
la pandemia del COVID-19. Las medidas de contención a la movilidad social no fueron
tan radicales, si se comparan con las aplicadas durante la pandemia del COVID-19, pero
se registraron cuarentenas focalizadas, cierre de las fronteras (tanto para el tránsito de
personas como de bienes) y, ante los temores de contagios, deserciones masivas en
las actividades económicas básicas, en particular en la agricultura. La deserción y auto
confinamiento se explica porque, a pesar de la menor probabilidad de contagio del virus
del Ébola respecto al COVID-19, su tasa de mortalidad fue significativamente mayor (60 por
ciento frente a una de alrededor de 2,5 por ciento durante el primer año de la pandemia).
Ello se reflejó en todo ámbito de la actividad privada como lo reseña Over (2014), y ello fue
agravado por un sistema sanitario deficiente.
El Banco Mundial evalúa el impacto comparando la trayectoria del producto que
se esperaba antes de la epidemia del virus del Ébola con la efectivamente realizada. Bajo
esta aproximación, como lo muestra el Gráfico R3-4, el efecto del ébola implicó 6 puntos
de menor crecimiento en Liberia tanto para 2014 como 2015, y de aproximadamente 4
puntos porcentuales al año para Guinea. Para el caso de Sierra Leona, el perjuicio fue
mayor: el crecimiento se revisó desde tasas positivas a una contracción de –21,5 por ciento
para 2015, afectada en especial por las repercusiones de la pandemia sobre la producción
de hierro, la principal exportación del país, lo que se sumó a la caída de los precios
internacionales.
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
Gráfico R3-4: PBI proyectado vs. PBI ejecutado: Efecto del Ébola en África
(Variación porcentual)
Liberia Guinea Sierra Leona
10 6 40
8
20
4
6
0
4
2
-20
2
0 0 -40
2012 2013 2014 2015 2016 2012 2013 2014 2015 2016 2012 2013 2014 2015 2016
Liberia Liberia pre-Ebola Guinea Guinea pre-Ebola Sierra Sierra Leona
Leona pre-Ebola
Fuente: Banco Mundial (2015).
— 41 —
1.3 Respuesta en el Perú a la pandemia del COVID-19
La respuesta en el Perú ante la pandemia del COVID-19 se distinguió por la
implementación de un conjunto de medidas económicas, sociales y financieras,
diseñadas para mitigar los efectos adversos de la crisis, así como para salvaguardar
la estabilidad del país, apoyando a los sectores económicos y a las poblaciones
más vulnerables. Se implementaron diversos programas de apoyo para mitigar el
impacto económico de las restricciones, como transferencias monetarias (bonos)
para las familias más vulnerables, al igual que soporte económico a las pequeñas y
medianas empresas.
Por su lado, el BCRP adoptó una política monetaria expansiva sin precedentes,
factible por la alta credibilidad alcanzada por la entidad en los años previos. Las
medidas del BCRP estuvieron dirigidas a preservar la estabilidad monetaria al evitar
un espiral recesivo y deflacionario, garantizando la continuidad de la cadena de
pagos y de la actividad económica, a la par de mantener la estabilidad financiera, al
evitar un deterioro masivo de la calidad de la cartera crediticia. Para ello, redujo la
tasa de interés de referencia en 200 puntos básicos entre el 19 de marzo y el 9 de abril
—de 2,25 por ciento a 0,25 por ciento—, con lo cual alcanzó su nivel mínimo histórico,
el más bajo de la región y uno de los menores entre los países emergentes. Dado
el tamaño del choque, el BCRP amplió el impulso monetario mediante medidas
cuantitativas no convencionales de política monetaria cuya secuencia se ilustra en
el Gráfico 1-2.
El BCRP flexibilizó los requerimientos de encaje: la tasa de encaje en soles
bajó de 5,0 a 4,0 por ciento y la tasa de encaje para obligaciones en dólares con
plazos menores a 2 años con entidades financieras extranjeras disminuyó de 50 a
9 por ciento. También se acortó el requerimiento mínimo de cuenta corriente en
soles de los bancos en el BCRP de 1,0 a 0,75 por ciento. Asimismo, se suspendió el
requerimiento adicional de encaje asociado al crédito en dólares.
Además, el BCRP amplió el monto y plazo (de 6 meses hasta por 3 años) de
las operaciones de reporte de valores y monedas; se realizaron por primera vez
operaciones de reporte de cartera —en abril de 2020—, y se eliminó el límite de
operaciones de la facilidad de ventanilla. Junto con el Programa Reactiva Perú, hubo
Banco Central de Reserva del Perú
facilidades de liquidez adicionales para los bancos como (i) Operaciones de reporte
condicionadas a reprogramaciones de cartera de créditos, y (ii) Operaciones de
reporte condicionadas a la expansión del crédito de largo plazo.
Como resultado, el BCRP aumentó a 8,9 por ciento del PBI la provisión de
liquidez a plazos de hasta 3 años, a través de distintos instrumentos, dentro de los
cuales destacan los Repos de Cartera con Garantía Estatal asociados al Programa
Reactiva Perú (6,8 por ciento del PBI). Asimismo, el saldo máximo de operaciones
de inyección se registró a fines de enero de 2021. En términos comparativos, el saldo
total de las operaciones de inyección de liquidez como porcentaje del PBI fue 4 veces
el máximo saldo de estas operaciones alcanzado durante la Crisis Financiera Global
— 42 —
de 2008-2009 y 1,7 veces el saldo alcanzado durante el programa de desdolarización
en 2014-2015 (el Gráfico 1-2 describe la escala de las operaciones de provisión de
liquidez en el tiempo).
Gráfico 1-2: Línea de tiempo de las medidas implementadas entre mayo y junio 2020
BCRP amplía Flexibilización BCRP aprueba BCRP Ampliación Nuevas operaciones
los montos y de los operaciones reduce la de la garantía Repo del BCRP
plazos (hasta requerimientos de reporte de tasa de del Gobierno para impulsar
3 años) de las de encaje nueva cartera referencia Nacional a reprogramaciones
operaciones crediticia que a 0,25 por los créditos de pago de deudas
de Repo de cuente con ciento del Programa a menores tasas de
valores y de garantía estatal “Reactiva Perú” interés y a mayores
monedas plazos
Mar. Mar. Mar. Mar. Abr. Abr. Abr. May. May. Jun. Jun.
12 16 19 26 3 9 23 10 11 7 30
BCRP, MEF y BCRP BCRP Flexibilización BCRP inició Programa Inicio de
SBS articulan flexibiliza reduce la de los subastas de de Garantía subastas
acciones facilidad de tasa de requisitos primera etapa del Gobierno de segunda
para reducir ventanilla referencia para el uso de del Programa Nacional a etapa del
el impacto (eliminación a 1,25 por operaciones “Reactiva Perú” la cartera Programa
del COVID-19 de ciento de Repo de crediticia de “Reactiva
en la operaciones Cartera de las empresas Perú”
economía y de reporte) Créditos del sistema
el sistema financiero
financiero
A partir de enero 2021, el saldo de operaciones de inyección se fue reduciendo,
dado que las amortizaciones del Programa Reactiva Perú implican una disminución
en el saldo de repos de crédito con garantía del Gobierno Nacional. Esta dinámica
fue compensada, parcialmente, por otros programas como repos de reprogramación
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
de créditos y repos de expansión del crédito a largo plazo, en adición a compras de
bonos del tesoro público que se iniciaron en diciembre de 2020. Por otro lado, las
reprogramaciones de créditos, en el marco de Reactiva Perú, sirvieron para ampliar
el plazo de las operaciones de inyección.
Por su parte, la Superintendencia de Banca, Seguros y Administradoras
Privadas de Fondos de Pensiones (SBS) implementó diversas medidas para preservar
la estabilidad del sistema financiero, así como para asegurar la continuidad operativa
de las entidades bajo su supervisión. Estas acciones permitieron a las entidades
financieras reprogramar créditos, sin afectar la calificación crediticia de los deudores,
flexibilizaron los requisitos prudenciales, y autorizaron la liberación temporal de
colchones de liquidez. Además, se prorrogaron los plazos para el protesto de títulos
valores y se habilitaron excepciones similares para las cooperativas de ahorro y crédito,
facilitando que los deudores pudieran cumplir con sus obligaciones en condiciones
más flexibles. Paralelamente, para garantizar la continuidad de las operaciones en el
sistema financiero, se ampliaron los límites para operaciones con dinero electrónico,
a modo de facilitar las transacciones no presenciales.
— 43 —
El MEF implementó un paquete de estímulo fiscal, que incluyó transferencias
directas a las familias, equivalentes al 2,0 por ciento del PBI, programas de apoyo
financiero directo a las empresas más afectadas, el fortalecimiento del sistema de
salud, y la recuperación del crecimiento de la inversión pública en el cuarto trimestre.
Este programa fiscal incluyó subsidios salariales, créditos preferenciales y una serie
de bonos de apoyo económico dirigidos a las familias más vulnerables, como el
Bono Universal, destinado a hogares en situación de pobreza y extrema pobreza, y el
Bono Independiente, orientado específicamente a trabajadores del sector informal.
Además, se pospuso el pago de ciertos impuestos, como parte de las medidas de
emergencia, para aliviar la carga financiera de empresas e individuos durante el
confinamiento.
Así, el déficit fiscal pasó de representar el 1,6 por ciento del PBI en 2019 al 8,7
por ciento del PBI en 2020, como consecuencia del aumento en el gasto público y
una significativa reducción de los ingresos fiscales. Sin embargo, en 2021, el déficit se
redujo a 2,5 por ciento del PBI. Esta mejora en la consolidación fiscal se logró, en gran
parte, debido a que muchas de las medidas de estímulo adoptadas en 2020 fueron
de carácter transitorio. La reducción del déficit ayudó a mantener la deuda pública
acotada, evitando una mayor acumulación de deuda a largo plazo.
Gráfico 1-3: Saldo de operaciones de inyección del BCRP
(En millones de soles)
70 000 Valores
Episodio Episodios: Episodio Episodio 3
1 1. Crisis Financiera 2 Monedas
Global: 2,2% del PBI Bonos Soberanos
60 000 2. Programa de
desdolarización: 5,2% del PBI (liquidado)**
3. COVID 19: Cartera (Garantía
50 000 (saldo máx Estatal) - Liquidación
31-Ene-2021) 8,9% del PBI
Cartera***
40 000
Banco Central de Reserva del Perú
30 000
20 000
10 000
0
Nov.07 May.08 Nov.08 May.09 Nov.09 May.10 Nov.10 May.11 Nov.11 May.12 Nov.12 May.13 Nov.13 May.14 Nov.14 May.15 Nov.15 May.16 Nov.16 May.17 Nov.17 May.18 Nov.18 May.19 Nov.19 May.20 Nov.20 May.21 Nov.21
* Al 31 de diciembre de 2021.
** Compra de bonos del Tesoro Público, en línea con el artículo 61 de la Ley Orgánica del BCRP.
*** Operaciones de reporte de cartera de créditos.
Fuente: BCRP.
— 44 —
Para financiar el aumento en el gasto, el Gobierno incrementó el
endeudamiento tanto interno como externo. Por el lado externo, el Gobierno
emitió bonos globales en los mercados internacionales y obtuvo préstamos de
organismos multilaterales. Por el lado interno, se incrementó la emisión de bonos
del tesoro y otros instrumentos de deuda para movilizar recursos dentro del país.
Como resultado, la deuda pública de Perú, que antes de la pandemia representaba
aproximadamente el 26 por ciento del PBI, aumentó a 34 por ciento del PBI en el año
2020. Aunque estos niveles de deuda se mantuvieron moderados en comparación
con otros países de la región, significaron un incremento considerable en un corto
periodo de tiempo.
El crédito evolucionó de forma contracíclica, como resultado de la política
monetaria expansiva y del Programa Reactiva Perú. El crecimiento del crédito al
sector privado se aceleró de 6,6 por ciento en 2019 a 10,8 por ciento en 2020, mientras
que la del crédito del sector empresarial subió de 3,8 a 19,9 por ciento en similar
periodo, una de las mayores a nivel mundial en 2020. Con ello, se previno la ruptura de
la cadena de pagos y la actividad económica tuvo una rápida recuperación. Así, luego
de haber experimentado una de las más profundas contracciones de la actividad
económica en el tercer trimestre de 2020, el PBI mensual desestacionalizado
recuperó sus niveles prepandemia en diciembre de ese mismo año.
Estas medidas contribuyeron a la recuperación económica en la segunda
mitad del año 2020. Con la gradual reanudación de las operaciones de los sectores
paralizados y la flexibilización de la inmovilización obligatoria, la actividad mostró
una menor contracción en la segunda mitad del año (-5,0 por ciento); y en particular
en el cuarto trimestre (-1,4 por ciento). A nivel sectorial, la recuperación fue desigual,
con un desempeño más rápido en rubros como manufactura (2,0 por ciento en el
Contexto para el inicio del Programa Reactiva Perú
cuarto trimestre) y pesca (38,6 por ciento en el cuarto trimestre). Asimismo, el sector
construcción pasó de una caída de 66,4 por ciento en el segundo trimestre de 2020
a un crecimiento de 20,1 por ciento en el cuarto trimestre de dicho año.
La producción de manufactura, por ejemplo, mostró signos de recuperación
hacia finales de 2020, apoyada por la demanda externa y el Programa Reactiva
Perú. Sectores como construcción, manufactura y comercio lograron recuperarse
impulsados por el aumento de la inversión privada y el consumo interno. Asimismo,
esta expansión del crédito empresarial tuvo un efecto positivo sobre el empleo en
estos sectores, lo que ayudó a estabilizar el mercado laboral y reducir las tasas de
desempleo, especialmente en actividades clave para la economía. Esta recuperación
también fortaleció la confianza empresarial, y sentó las bases para un crecimiento
sólido en los dos años siguientes.
El impulso crediticio, junto con la pronta recuperación de la actividad económica,
en diversos sectores ayudó a contrarrestar los efectos de una de las contracciones
más profundas en la economía peruana, que sucedió durante el segundo trimestre
de 2020. Con ello, se generó un ambiente que permitió la reactivación gradual del
— 45 —
empleo y del consumo privado en el país, sentando las bases para una recuperación
que, aunque incierta, comenzó a consolidarse en los meses posteriores (ver
Gráfico 1-4)
Gráfico 1-4: PBI desestacionalizado
(Variación porcentual 12 meses)
20,0
10,0
0,0
-10,0
-20,0
-30,0
-40,0
-50,0
Ene.20 Feb.20 Mar.20 Abr.20 May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Nov.20 Dic.20
Fuente: BCRP.
En cuanto a la inflación, esta se mantuvo en 2,0 por ciento durante 2020, en el
centro del rango meta del BCRP (entre 1 y 3 por ciento). Sin las medidas de estímulo
monetario implementadas, el escenario más probable era el de una deflación, con
efectos adversos adicionales sobre la economía.
Banco Central de Reserva del Perú
— 46 —
Capítulo 2
DISEÑO DEL PROGRAMA
REACTIVA PERÚ PARA ENFRENTAR
LA PANDEMIA
La pandemia de COVID-19 trajo consigo desafíos sin precedentes para
las economías de todo el mundo. En el caso de Perú, el impacto económico fue
particularmente severo. Las restricciones sanitarias y el confinamiento obligatorio
generaron una disrupción en la cadena de pagos, así como una caída significativa en
los ingresos de las familias y las empresas. Estas condiciones plantearon la necesidad
urgente de implementar medidas económicas excepcionales, que evitaran un colapso
económico y preservaran la estabilidad del sistema financiero.
Ante este escenario, el BCRP, en coordinación con el MEF, desarrolló el Programa
Reactiva Perú, cuyo diseño se basó en la discusión que se daba a nivel mundial sobre
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
las políticas económicas frente a la pandemia, adaptando experiencias internacionales
a las características de la economía peruana. Este capítulo examina en detalle el diseño
del Programa Reactiva Perú, con especial énfasis en el papel de las instituciones
involucradas en la implementación de un programa que se convirtió en un ejemplo
de coordinación entre la política fiscal y monetaria. Finalmente, se reflexiona sobre
las lecciones aprendidas y los ajustes que se aplicaron al programa ante el contexto
cambiante, modificándose montos, plazos y garantías conforme evolucionaba la crisis.
2.1 Creación del Programa Reactiva Perú
El año 2020 marcó un punto de inflexión global debido a la pandemia de COVID-19,
que impactó severamente a Perú y al resto del mundo. Lo que comenzó como un brote
en Wuhan, China, rápidamente se convirtió en una crisis sanitaria mundial, llevando
a la Organización Mundial de la Salud a declarar la pandemia el 11 de marzo de 2020.
En respuesta, el Gobierno peruano declaró la situación de Emergencia Sanitaria ese
mismo día; y el Estado de Emergencia Nacional el 15 de marzo, implementando estrictas
medidas de aislamiento social para contener la propagación del virus.
La pandemia representó un choque sin precedentes para la economía peruana,
afectando tanto la oferta como la demanda. En el lado de la oferta, los efectos se
manifestaron en la disrupción de la cadena de suministros, la contracción de la
producción y el empleo, y la disminución en la inversión y productividad, afectando, a
su vez, la capacidad productiva a mediano y largo plazo. En lo referido a la demanda, el
— 47 —
impacto se reflejó en la caída de la economía global, la pérdida de ingresos y empleos,
y una creciente incertidumbre, que erosionó la confianza de consumidores y empresas.
Esta significativa reducción en los ingresos de las familias, y en los flujos de caja de
las empresas limitó su capacidad para cumplir con sus obligaciones económicas,
incluyendo las obligaciones financieras. Esto generó un círculo vicioso de disminución
de la demanda y producción, lo cual aumentó el riesgo de una profunda depresión
económica (Ver Gráfico 2-1).
Gráfico 2-1: El COVID-19 y el riesgo de ruptura de la cadena de pagos
Se rompen
relaciones Depresión:
económicas Caída
COVID-19
Caen los (entre abrupta y
Choque Quiebra
flujos trabajadores, duradera
repentino, generalizada
de empresas, de la
transitorio de
caja. clientes, producción
y de gran empresas
(ingresos) proveedores, nacional, el
magnitud
entidades empleo y los
financieras y ingresos
Gobierno)
Fuente: Montoro (2020).
Antes de la pandemia, el Perú ya había enfrentado fracturas significativas en el
sistema de pagos durante las crisis financieras asiática y rusa de 1997-1998. En aquella
ocasión, los intermediarios financieros perdieron acceso al financiamiento, lo que afectó
gravemente la provisión de crédito al sector real, y condujo a la quiebra a un número
considerable de empresas. Sin embargo, en 2020, la crisis no se originó en el sector
financiero, sino en la conmoción causada por la pandemia y las medidas sanitarias
Banco Central de Reserva del Perú
adoptadas para contenerla.
En preparación para eventos de crisis, el BCRP ya había diseñado –desde la
Crisis Financiera Global de 2008-2009— un mecanismo de inyección de liquidez para
situaciones excepcionales, a través de operaciones de reporte, con cartera de alta
calidad crediticia de instituciones financieras. No obstante, esta herramienta no se
había utilizado antes de la pandemia. La historia económica muestra que cada crisis es
diferente y que, por lo tanto, es fundamental mantener la flexibilidad para adaptar los
instrumentos existentes, y para crear nuevos.
En el contexto del COVID-19, el mecanismo de operaciones de reporte con cartera
fue adaptado para hacer frente a la crisis, complementado con la garantía del Gobierno
sobre la cartera crediticia usada como colateral. Así, frente a la pandemia del COVID-19, el
BCRP, en coordinación con el MEF, desarrolló el Programa Reactiva Perú para asegurar
— 48 —
la continuidad de la cadena de pagos, proporcionando financiamiento para el capital de
trabajo de las empresas con obligaciones a corto plazo con empleados y proveedores.
De este modo, el BCRP pudo inyectar liquidez de manera masiva al sistema financiero,
mientras que el Gobierno asumía parcialmente el riesgo crediticio adicional, incentivando
a las entidades financieras a distribuir capital de trabajo a las empresas.
El Programa Reactiva Perú fue lanzado el 6 de abril de 2020 (mediante Decreto
Legislativo N° 1455), apenas tres semanas después del inicio del Estado de Emergencia
Nacional, y comenzó sus desembolsos, a través de las instituciones financieras, el 5 de
mayo de 2020. Inicialmente, se asignaron S/ 30 mil millones en garantías, que luego se
ampliaron a S/ 60 mil millones para responder a las necesidades emergentes durante
el confinamiento. De esta manera, el primer desembolso se realizó después de 51 días
del decreto de estado de emergencia, tras haber establecido los marcos normativos,
contractuales y la estructura operativa necesaria.
En este programa, el BCRP proporcionó liquidez a las instituciones financieras
participantes mediante un nuevo instrumento, denominado operaciones de reporte
de créditos con garantía del Gobierno Nacional (Repos con Garantía). La asignación se
hizo a través de las llamadas subastas inversas, dado que se priorizó a las entidades
financieras que ofrecían las menores tasas de interés para las empresas que accedían
al programa. Este mecanismo permitió al BCRP proveer liquidez a plazos de hasta tres
años, con un año de periodo de gracia, utilizando como colaterales préstamos con
garantías del Gobierno Nacional.
Las entidades financieras participantes, incluyendo bancos, financieras, cajas
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
municipales y rurales, debían presentar una declaración jurada a COFIDE, asegurando
el cumplimiento de los criterios de elegibilidad, y detallando los créditos otorgados.
COFIDE verificaba esta información, y una vez garantizados los préstamos, las
instituciones financieras accedían a la liquidez del BCRP, y desembolsaban los créditos
a las empresas.
La creación de Programa Reactiva Perú representa un claro ejemplo de
coordinación de la política monetaria con la política fiscal: el BCRP inyectó liquidez a
gran escala mediante sus operaciones repo, mientras que el MEF absorbió gran parte
del riesgo crediticio a través de las garantías. En cumplimiento de su Ley Orgánica,
el BCRP puede realizar operaciones de inyección de liquidez, únicamente, con sus
propios títulos o con títulos negociables, de primera calidad, emitidos por terceros. Los
créditos garantizados por el Gobierno cumplían esta característica y hacían posible la
inyección masiva de liquidez, mediante el uso de estos instrumentos como colateral.
Además, la garantía estatal permitía al Gobierno absorber parcialmente el aumento en
el riesgo crediticio del sector privado en el contexto de la pandemia, promoviendo así la
estabilidad económica y financiera en un periodo de alta vulnerabilidad.
2.2 Bases para el diseño del programa
El diseño del Programa Reactiva Perú tomó en cuenta la discusión conceptual
que se dio en círculos académicos y de política económica, a inicios de la pandemia,
— 49 —
así como las experiencias de Gobiernos, bancos centrales y otras instituciones a nivel
global. Empero, las características particulares del programa, como los criterios de
elegibilidad, la modalidad de subasta inversa para asignar la liquidez, entre otros, reflejó
las características propias de la economía peruana, y la comprensión, por parte de las
autoridades económicas, de la estructura productiva y financiera del país.
Esta sección se basa principalmente en Didier et al. (2021), un documento que
sintetiza los aspectos clave de este debate y analiza las primeras experiencias a nivel
internacional. Además, en esta sección se destacan tanto los elementos en común
entre Reactiva Perú y otros programas implementados a nivel global, como las
particularidades que hicieron de este esquema uno de los más exitosos. En particular,
se resalta el volumen de créditos otorgados y la rapidez con la que la economía logró
recuperarse tras el proceso gradual de reapertura.
Un objetivo importante de las políticas públicas —durante la fase de confinamiento
del choque pandémico— fue garantizar que el crédito fluyera rápidamente hacia las
empresas, especialmente a aquellas que enfrentaban graves déficits de liquidez,
debido al colapso de sus ingresos. Esto significaba que las entidades financieras no
solo debían refinanciar las líneas de crédito existentes, sino también extender nuevo
financiamiento a sus clientes, dadas las mayores necesidades de liquidez. Asimismo, era
sustancial tener en cuenta los dilemas subyacentes a las diferentes opciones de política
económica, así como los incentivos que se generaban. También eran consideraciones
clave la efectividad y los costos fiscales de las diferentes alternativas. No todos los
Gobiernos tenían el espacio fiscal o monetario para implementar las necesarias políticas
de mitigación.
Según Didier et al. (2021), las políticas adoptadas durante la pandemia de
COVID-19 pueden agruparse en dos dimensiones: en primer lugar, la adaptación del
marco regulatorio para enfrentar los desafíos impuestos por la crisis sanitaria; y, en
segundo lugar, la provisión de crédito a las empresas con el fin de evitar la ruptura de la
cadena de pagos.
2.2.1 Adaptación del marco regulatorio
La regulación y supervisión a los sistemas financieros en el mundo buscan que
Banco Central de Reserva del Perú
estos puedan enfrentar exitosamente choques económicos adversos. Los marcos legales
y regulatorios se encuentran diseñados para mitigar el impacto de choques en el sistema
financiero, y para establecer un plan de acción cuando estos ocurriesen, salvaguardando
así la estabilidad del sistema. Por ejemplo, cuando una empresa incumple un pago, los
bancos deben aumentar las provisiones para reflejar el mayor riesgo, y se reduce además
la calificación crediticia de la empresa, lo cual genera incentivos para el cumplimiento
de sus obligaciones. No obstante, durante la crisis del COVID-19, cuando los ingresos de
la mayoría de las empresas sufrieron una caída considerable e inesperada, dicha revisión
de la calificación crediticia no era informativa ni útil.
En este contexto de pandemia, los marcos regulatorios podían flexibilizarse para
dar más tiempo a los deudores para que cumplieran con sus obligaciones financieras,
— 50 —
y evitar así aumentos innecesarios de los costos de endeudamiento, en la medida que
pudieran preservar la estabilidad del sector financiero. Aplicar los procedimientos
precrisis cuando las empresas de forma general no podían pagar sus obligaciones
agudizaría las dificultades de los deudores y con ello, la calidad de la cartera de las
entidades financieras. Asimismo, la liquidación innecesaria de empresas que podrían
ser viables impondría costos aún mayores a la economía, profundizando aún más el
impacto de la crisis.
Con esta consideración, las autoridades económicas en el mundo adaptaron las
estructuras legales y regulatorias a la naturaleza única del choque del COVID-19. Varias
de estas medidas de política estuvieron orientadas a las líneas de crédito existentes.
Por ejemplo, algunos reguladores financieros permitieron a los bancos congelar sus
provisiones y la clasificación crediticia de las empresas con respecto a la situación
prepandemia (por ejemplo, diciembre de 2019) cuando renegociaban los términos de un
préstamo con un cliente: Así, mientras dicha obligación no se clasificase como morosa,
la renegociación no afectaría la calificación crediticia de la empresa.
Un significativo margen de ajuste para estas medidas era la elección de a qué
conjunto de empresas se aplicarían. Algunos países otorgaron un trato diferenciado
a determinadas empresas, mientras que otros lo aplicaron a todas, por ejemplo,
implementando el aplazamiento automático de los pagos de préstamos. Asimismo,
al permitir la reprogramación de las deudas, era trascendental que los reguladores y
los acreedores no proporcionaran incentivos equivocados para que los prestatarios
incurriesen en riesgo moral expost y no pagaran sus préstamos. Adicionalmente,
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
era relevante seguir de cerca la implementación de tales medidas —y su impacto
potencial— para preservar la estabilidad del sector financiero, así como enfatizar la
naturaleza excepcional de aquellas, mientras se desarrollaba la crisis del COVID-19.
En el contexto del COVID-19 en el Perú, tanto la SBS como el BCRP tomaron acciones
orientadas a la reprogramación de créditos6. Desde marzo de 2020, la SBS facultó a las
entidades del sistema financiero a adoptar medidas de excepción para que los deudores
—personas naturales y empresas— que fueron afectados por el Estado de Emergencia
pudiesen cumplir con el pago de los créditos que mantenían vigentes. De acuerdo
con ello, las entidades financieras pudieron modificar las condiciones contractuales de
las diversas modalidades de créditos, de manera general, sin necesidad de contactar
a cada cliente de manera individual. Asimismo, se estableció que esta modificación
no constituyera una refinanciación ni un deterioro de la calificación crediticia de los
deudores. Esto fue condicionado a que el plazo total de los referidos créditos no se
extendiese por más de seis meses del vencimiento original (posteriormente, este
periodo fue ampliado a 12 meses), y que, a la fecha de declaratoria de emergencia, los
deudores se encontraran al día en sus pagos. El saldo total de créditos reprogramados
por las sociedades creadoras de depósito (bancos, financieras, cajas municipales y cajas
rurales) alcanzó un máximo en junio de 2020 de S/ 128 mil millones (equivalente a 36 por
ciento de la cartera).
6 BCRP, Memoria 2020.
— 51 —
Por su parte, el BCRP aprobó, el 7 de junio de 2020, una nueva modalidad de
operaciones de reporte, a la cual, las entidades financieras podían acceder, siempre
y cuando reprogramaran créditos a menores tasas y mayores plazos. Con estas
operaciones, las empresas del sistema financiero podían obtener liquidez del BCRP
mediante operaciones de reporte a largo plazo (hasta 4 años), si cumplían con refinanciar
créditos de sus clientes, a plazos entre 6 y 48 meses, y a tasas de interés menores a las
pactadas inicialmente.
Los colaterales aceptados para dichas operaciones de reporte fueron títulos
valores del Gobierno o del BCRP, moneda extranjera, y también cartera crediticia (con
un haircut o descuento) para entidades financieras con una alta calificación crediticia.
El monto refinanciado debía ser equivalente al que la entidad financiera se hubiera
adjudicado en la operación. Este programa finalizó en octubre de 2021. Los efectos de
estas operaciones se reflejaron en mejores condiciones para los deudores del sistema
financiero, ayudando a la recuperación del choque negativo de la pandemia.
2.2.2. Provisión de crédito a las empresas
Las medidas en este ámbito se pueden dividir en políticas monetarias y
regulatorias, por un lado, y políticas orientadas a transferir el riesgo crediticio al Gobierno,
por el otro.
• Políticas monetarias y regulatorias
Los bancos centrales reaccionaron con rapidez reduciendo las tasas de interés. Sin
embargo, las medidas convencionales de política monetaria podían tener un impacto
limitado en el contexto del COVID-19. En condiciones normales, una menor tasa de
política monetaria reduce el costo de financiamiento para las empresas, incentivando la
inversión. No obstante, las restricciones sanitarias y la incertidumbre sobre la magnitud
y duración del choque podían limitar la efectividad de estos estímulos. Además, en
muchos países, las tasas de interés ya eran bajas antes de la pandemia, reduciendo el
margen para nuevos recortes.
Algunos bancos centrales implementaron medidas de flexibilización cuantitativa,
ampliando las líneas de liquidez para los bancos a bajo costo, con el objetivo de incentivar
Banco Central de Reserva del Perú
el financiamiento a empresas y familias. A diferencia de una crisis financiera típica, en
esta ocasión las entidades bancarias no enfrentaban problemas graves de liquidez,
pero sí debían gestionar un riesgo crediticio significativamente mayor, derivado de la
magnitud e incertidumbre del choque pandémico. Las políticas de liquidez son efectivas
en la medida en que los bancos transfieran estos recursos a la economía real. Por ello,
para restablecer el mecanismo de transmisión de la política monetaria, era fundamental
que la expansión monetaria estuviera acompañada de una asunción parcial del riesgo
crediticio por parte del Gobierno.
En la misma línea, algunos reguladores relajaron los requisitos de capital
de Basilea III para las entidades financieras, incluyendo los colchones de capital
anticíclicos, de conservación y de riesgo sistémico. No obstante, para que el capital
— 52 —
liberado y la mayor liquidez disponible se tradujeran en un aumento del crédito a
las empresas, era necesario generar incentivos adicionales. Dado el contexto de
elevado riesgo crediticio, estas medidas por sí solas no eran suficientes para impulsar
el financiamiento.
El BCRP respondió rápidamente a la crisis del COVID-19, reduciendo la tasa de
interés de referencia de 2,25 a 0,25 por ciento entre marzo y abril de 2020. Dicha tasa,
similar a la tasa de la Fed, fue la más baja de la región y estuvo en su nivel histórico
más bajo. Además, implementó medidas de inyección de liquidez, sin precedentes,
incluyendo operaciones de reporte con créditos con garantía del Gobierno, y la reducción
de encajes en soles y dólares.
Por su parte, en marzo de 2020, la SBS suspendió temporalmente la aplicación
de los límites de los ratios de cobertura de liquidez en moneda nacional y moneda
extranjera (los límites de 100 por ciento en ambos casos se restablecieron en febrero
de 2022), y se facultó a las instituciones financieras a usar el patrimonio efectivo
adicional por ciclo económico que habían acumulado. La SBS también adaptó el
marco regulatorio, reconociendo la naturaleza de riesgo soberano de las operaciones
del Programa Reactiva Perú. Posteriormente, en junio, se excluyó del cálculo de las
provisiones relacionadas con el riesgo de sobreendeudamiento de deudores minoristas,
a la parte de las exposiciones que contara con la cobertura de la garantía del Programa
Reactiva Perú.
• Transferencia del riesgo crediticio al Gobierno
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
La incertidumbre generada por la pandemia llevó a las entidades financieras
a mostrarse renuentes a otorgar crédito, debido al alto riesgo de pérdidas. Para
contrarrestar esta situación y garantizar la expansión del crédito, era fundamental que
los Gobiernos asumieran parte de ese riesgo.
En respuesta, se implementaron diversas medidas, como la capitalización de
bancos estatales, programas de garantía estatal a gran escala —que cubrieron entre
el 70 y el 90 por ciento de los préstamos— y compras masivas de carteras de crédito.
La viabilidad de estas políticas dependía del contexto institucional de cada país,
incluyendo la existencia previa de banca estatal o esquemas de garantía. No obstante,
su implementación presentó desafíos, en especial la necesidad de establecer nuevos
canales de distribución para agilizar el acceso a los recursos.
Al considerar políticas destinadas a transferir el riesgo crediticio al Gobierno, era
útil distinguir entre grandes corporaciones y las micro y pequeñas empresas (MYPE).
Mientras que las empresas más grandes pueden utilizar una combinación de crédito
bancario y financiamiento del mercado de capitales, las MYPE tienden a depender,
principalmente, del financiamiento de las entidades financieras. Al mismo tiempo,
precisamente debido a su tamaño, las empresas más grandes también tienen un mayor
poder de negociación con los agentes financieros que las MYPE y, por lo tanto, podrían
estar en mejores condiciones de afrontar el choque.
Las políticas destinadas a transferir el riesgo crediticio al Gobierno debían
diseñarse de manera que minimizaran el costo fiscal. Para ello, era fundamental
— 53 —
considerar dos aspectos. En primer lugar, la escala desempeñaba un papel clave, ya
que permitía diversificar el riesgo tanto entre distintos sectores productivos como entre
empresas dentro de cada sector. En segundo lugar, era esencial establecer incentivos
adecuados para acreedores y deudores. Un ejemplo de ello son los esquemas públicos
de garantía parcial de crédito, donde la cobertura es inferior al 100 por ciento, lo que
asegura que los bancos conserven el incentivo para seleccionar y monitorear a los
prestatarios. En cuanto a las empresas, el desafío era evitar el problema de riesgo moral7
expost de que las empresas no pagaran sus préstamos.
Además, era crucial asegurar que la liquidez obtenida a través de las políticas
de financiamiento se utilizara para preservar relaciones comerciales valiosas, en lugar
de desviarse hacia otros fines. Dado que las empresas podrían subestimar el valor
social de estas relaciones, resultaba esencial diseñar incentivos que fomentaran
su mantenimiento, los que debían estar equilibrados con los costos asociados al
monitoreo.
Este enfoque de transferencia del riesgo crediticio al Gobierno también es
abordado en Carstens (2020), donde se propone un programa de apoyo a empresas
con garantías estatales, financiado mediante una facilidad del banco central. El
documento enfatiza la importancia de evitar que los riesgos sistémicos se trasladen a
los bancos o al banco central. El esquema planteado sugiere que el monto garantizado
sea equivalente a los impuestos pagados por la empresa el año previo, permitiendo
que los bancos otorguen préstamos por dicha suma con la única prueba de pago de
esos tributos. Estos créditos serían titulizados para que los bancos pudieran obtener
liquidez del banco central. Bajo este modelo, las eventuales pérdidas recaerían en el
Gobierno. Además, Carstens recomienda que los préstamos se limiten a empresas
que hayan sido rentables el año anterior, con el fin de reducir riesgos de fraude o
manipulación.
En el caso peruano, el Programa Reactiva Perú combinó la expansión cuantitativa,
llevada a cabo por el BCRP, con la asunción del riesgo crediticio por parte del Gobierno
mediante garantías. El programa estableció mayores porcentajes de garantías para
créditos de menor monto y un límite al tamaño máximo de los mismos, facilitando así
el acceso, principalmente, a las empresas más pequeñas. Los montos de los créditos se
vincularon a las ventas declaradas para el pago de impuestos del año anterior. De este
Banco Central de Reserva del Perú
modo, el diseño del programa contempló que el riesgo fuera asumido por el Gobierno
y no por el BCRP. Adicionalmente, se implementaron programas complementarios,
como el Fondo de Apoyo Empresarial a la MYPE (FAE-MYPE), que ofreció garantías de
hasta el 98 por ciento para créditos a micro y pequeñas empresas, con financiamiento
gubernamental.
7 El riesgo moral es una situación en la que una parte se comporta de manera más riesgosa
porque sabe que no tendrá que asumir todas las consecuencias negativas de sus accio-
nes, debido a que otra parte, como el Gobierno, cubrirá esos costos. Por ejemplo, esto
puede ocurrir cuando alguien tiene un seguro y actúa con menos cuidado, sabiendo que
la aseguradora pagará por los daños.
— 54 —
Recuadro 4
¿CÓMO SE COMPARA REACTIVA CON OTROS PROGRAMAS CREDITICIOS
RESPALDADOS POR GARANTÍA ESTATAL?
Autor: Marco Vega
Los diversos Gobiernos del mundo, durante la pandemia, tuvieron que intervenir
y absorber el mayor riesgo en la provisión de crédito para garantizar que las empresas
tengan recursos suficientes durante el confinamiento. Algunos Gobiernos capitalizaron
sus bancos estatales; otros ampliaron sus programas de garantía de crédito públicos ya
existentes, y otros, como el Perú, implementaron un programa nuevo.
Las empresas, en general, sintieron el efecto directo de los confinamientos
impuestos por los Gobiernos para evitar los contagios por COVID-19. Pero en particular
fueron las micro, pequeñas y medianas empresas las más perjudicadas. A nivel global,
una encuesta del International Trade Center en la que se preguntó a 2 170 empresas de
121 países sobre el efecto de la pandemia en sus operaciones comerciales, muestra que
estas compañías fueron fuertemente afectadas (Ver Gráfico R4-1).
Gráfico R4-1: Impactos del COVID-19 según tamaño de empresas
1% 0% 1% 2%
100
12% 11%
Porcentaje de firmas encues-
90 17% 16%
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
80
23% 28%
70
31% 38%
60
tadas
50
40
30 64% 60%
51% 43%
20
10
0
Micro Pequeña Mediana Grande
Fuertemente afectado Moderadamente afectado Ligeramente afectado No afectado
Nota: Cálculos del International Trade Center basados en la Encuesta de Impacto Empresarial COVID-19. Datos
recopilados del 21 de abril al 2 de junio de 2020.
Fuente: International Trade Centre (2020).
Programas en Latinoamérica
La mayoría de los programas COVID-19 aprovecharon sus plataformas existentes
para apoyar a las empresas de gran tamaño. Por ejemplo, en el caso de Chile, se amplió
el uso del Fondo de Garantías para Pequeños Empresarios (FOGAPE), que en el periodo
anterior al COVID-19 atendía a micro y pequeñas empresas (ventas anuales de hasta 12
millones de dólares), para garantizar también a empresas más grandes (ventas anuales
hasta 30 millones de dólares) durante la pandemia.
— 55 —
Inclusive, otros programas empezaron a atender a empresas del sector informal.
El FNG-Colombia creó incentivos para que las microempresas, y los trabajadores por
cuenta propia se formalicen ofreciendo una mayor tasa de cobertura. En la mayoría de las
economías avanzadas, los programas tenían líneas de garantía a las que podían acceder
las empresas más grandes. Aunque las MYPE y, en particular, las microempresas tenían
mejores condiciones de garantía, las grandes empresas recibieron una parte importante
del volumen total garantizado durante la crisis y, en algunos casos, contaban con un
servicio separado dentro del plan.
Generalmente se concedieron periodos de gracia de un año. Si bien existe una
mayor heterogeneidad en el vencimiento, en la mayoría de los casos no superó los 10 años.
Asimismo, las condiciones variaron según el sector económico y el tamaño de la empresa.
Por ejemplo, el FNG en Colombia tenía parámetros diferenciados, dependiendo de si el
crédito era para capital de trabajo o financiamiento de nómina o planilla, trabajadores
independientes, microempresas formales e informales, MYPE y grandes empresas más
afectadas por la pandemia de COVID-19, grandes empresas en general, o hipotecas.
Otros programas
En Europa, las garantías debían otorgarse a más tardar el 31 de diciembre de 2020,
y podían referirse tanto a préstamos de inversión como de capital de trabajo. La duración
de la garantía se limitó a un máximo de seis años y la garantía pública osciló entre el 70 y
100 por ciento del principal del préstamo (Falagiarda et al., 2020; Humala, 2020). Cuando el
tamaño del préstamo disminuyó con el tiempo, a medida que los préstamos comenzaron
a reembolsarse, el monto garantizado se reducía proporcionalmente.
Solo se concedían garantías públicas a empresas solventes. Esto limitó el
otorgamiento de las garantías para las empresas que enfrentaban sobreendeudamiento,
debido a la crisis anterior.
Gráfico R4-2: Tamaño de programas de garantía estatal por país a octubre 2020
(Porcentaje del PBI por país a octubre 2020)
32,8
35 Garantizado
Por garantizar
Banco Central de Reserva del Perú
30 24,8
25
20 16,5
14,8
13,2
15
9,3
7,9
10
3,1 2,1 2,5
5
7,0 5,0 5,0 7,2 4,3
3,0 1,0 2,5 1,8 1,0
0
Brasil
España Francia
Reino
Alemania
Italia
EE.UU Reactiva Chile
Colombia
Unido
Perú
Fuente: Fiscal Monitor, database of country measures in response to the COVID-19 Pandemic, Analytical Corner,
Government support to firms during COVID-19: Benefits, costs and risks (FMI, octubre 2020), MEF y COFIDE.
— 56 —
El Gráfico R4-2 a continuación muestra el tamaño de los programas de garantía
de crédito en países seleccionados de Europa y América. Se observa que el tamaño de
los programas europeos fue más grande y osciló entre 13 y 33 por ciento del PBI, aunque
la ejecución de los programas solo llegó a estar en el rango de 1 a 7 por ciento del PBI. En
ese sentido, el Programa Reactiva –a octubre de 2020– alcanzó un 7,2 por ciento de PBI en
términos de ejecución, el mayor porcentaje dentro de los países de la región.
Si se compara la composición por el tamaño de empresas de destino beneficiadas
por los préstamos garantizados, se aprecia en el Gráfico R4-3 (Panel A) que, por número de
operaciones, la gran mayoría se dirigió hacia las micro y pequeñas empresas. Cuando se
compara la composición por empresas del volumen de préstamos garantizados (Panel B), se
observa más presencia de empresas medianas y grandes. Esto es consistente con la diferencia
en la escala de las operaciones por tamaño de empresa y sus necesidades de financiamiento.
Gráfico R4-3: Garantías colocadas por tamaño de firmas
A: Por número de operaciones B: Por recursos distribuidos
Bolivia Bolivia
Colombia Colombia
Honduras Honduras
Perú Perú
Uruguay Brasil
Paraguay Argentina
Ecuador Uruguay
México Paraguay
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
Chile Ecuador
Argentina México
Brasil Chile
España España
Italia Italia
EEUU EEUU
0 25 50 75 100
0 25 50 75 100
Micro Pequeñas Medianas Grandes Otras
Fuente: Rudolph et al. (2022).
Note: La clasificación de empresas por tamaño es particular a cada país. La categoría “Otros” considera a los
trabajadores independientes en Colombia y a las empresas corporativas en el Perú (COFIDE). El área discontinua
de España muestra las pequeñas y medianas empresas.
En suma, se observa que el Reactiva Perú, comparado con otras experiencias
similares, tuvo un tamaño (en término de recursos comprometidos) comparable a
programas de países europeos, y que, además, tuvo un nivel de ejecución significativo.
Estos préstamos han atendido – en número de operaciones – principalmente a las micro y
pequeñas empresas, tal como ha sido el caso en el Perú como en otros países.
2.3 Objetivo y elementos distintivos del programa8
El Programa Reactiva Perú tuvo como objetivo principal garantizar la continuidad
de la cadena de pagos, es decir, asegurar que las transacciones económicas
8 Véase también Montoro (2020).
— 57 —
entre empresas, proveedores, trabajadores y clientes pudieran llevarse a cabo sin
interrupciones. Esto implicaba que las empresas tuvieran suficiente liquidez para
cumplir con sus obligaciones de pago a tiempo, como salarios, compras de materias
primas, alquileres y otros costos operativos. Esto fue esencial para evitar el efecto dominó
que podría resultar en la quiebra de empresas, que dependían de pagos oportunos por
parte de sus clientes y proveedores.
2.3.1 Características del programa
Para lograr el objetivo de preservar la cadena de pagos, el Programa Reactiva
Perú tuvo condiciones favorables para que las entidades financieras otorgaran créditos
accesibles a las empresas, permitiéndoles mantener su operatividad. Las principales
características que hicieron posible esta liquidez oportuna y de bajo costo fueron:
a) El monto fue relevante en términos macroeconómicos. Se creó un
programa de garantía estatal que fuera masivo y que apoyara a gran
cantidad de empresas. Este respaldo representó hasta el 8,2 por ciento del
PBI (S/ 60 mil millones tras la ampliación del monto inicial de S/ 30 mil
millones9).
b) Los montos máximos por deudor consideraron criterios objetivos
relacionados con las necesidades de capital de trabajo. Con el objetivo de
simplificar la determinación de las necesidades de financiamiento de cada
empresa, se vinculó el monto del préstamo a sus obligaciones tributarias,
las cuales, a su vez, estaban relacionadas con sus demandas de capital de
trabajo. En una primera etapa, el dinero de la garantía a los créditos se basó
en las contribuciones a EsSalud por tres meses o en las ventas declaradas
a la Superintendencia Nacional de Aduanas y de Administración Tributaria
(SUNAT) por un mes del año 2019. Posteriormente, debido a la ampliación
de la cuarentena10, en la segunda etapa del programa, el valor se amplió
a tres meses de ventas declaradas o, en el caso de microempresas, a dos
veces el saldo promedio de deuda de 2019 (hasta una cantidad máxima
de garantía del crédito de S/ 40 mil). En ambos casos, se estableció un
Banco Central de Reserva del Perú
monto máximo por préstamo de S/ 10 millones, limitando el acceso a las
empresas más grandes. Estos cambios favorecieron principalmente a las
empresas más pequeñas, permitiéndoles acceder a créditos mayores a los
que habían recibido antes, aunque acorde con su historial crediticio.
c) La mayor garantía se otorgó a las empresas más pequeñas y, por lo
tanto, más vulnerables. Para reducir el riesgo crediticio de las entidades
financieras, se otorgó una garantía del Gobierno Nacional que variaba
entre 80 y 98 por ciento según el valor del préstamo. Los préstamos de
menor tamaño, generalmente asociados a las empresas más pequeñas,
9 Decreto Legislativo N° 1485 del 10 de mayo de 2020.
10 Decreto Supremo N° 124-2020-EF del 28 de mayo de 2020.
— 58 —
contaron con un mayor porcentaje de garantía. De esta forma, los créditos
con mayor porcentaje de garantía se podían asignar a las empresas que
podrían tener mayores asimetrías de información con el sistema financiero.
Esta garantía actuó como un mecanismo de absorción de riesgo, ante las
condiciones excepcionales, y su cobertura fue ampliada en junio de 202011.
La garantía parcial del Gobierno Nacional permitió reducir el riesgo
de contraparte de los créditos otorgados por las entidades financieras. Esta
medida permitió que los nuevos créditos generados a través del Programa
Reactiva Perú no requiriesen mayores niveles de capital, que aquellos que
se requieren cuando las entidades del sistema financiero adquieren activos
con riesgo soberano. Para ello, la SBS precisó que a los créditos cubiertos
por la garantía estatal no se les aplicaría los requerimientos de capital por
riesgo de crédito ni los límites de concentración de cartera, sino solo un
requerimiento bajo de provisión genérica correspondiente a los créditos
corporativos. Estas precisiones permitieron que las entidades financieras
pudieran emplear los ahorros, resultantes de una menor carga regulatoria,
y trasladarlos a una menor tasa de interés activa, para las empresas que se
acogieron al programa.
Cuadro 2-1: Comparación de créditos garantizados
Créditos por empresa (en soles)
Porcentaje de Garantía
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
Montos iniciales 1/ Montos modificados 2/
98% Hasta 30 000 Hasta 90 000
95% De 30 001 hasta 300 000 De 90 001 hasta 750 000
90% De 300 001 hasta 5 000 000 De 750 001 hasta 7 500 000
80% De 5 000 001 hasta 10 000 000 De 7 500 001 hasta 10 000 000
Notas:
1/ Créditos garantizados hasta antes del 1 de junio de 2020.
2/ Créditos garantizados después del 1 de junio de 2020.
Fuente: DL N° 1455 y DS N° 124-2020-EF.
d) Se priorizó el acceso a las empresas con buen desempeño antes de
la pandemia. Para incentivar el ingreso al programa de compañías que
se encontraban sólidas antes de ocurrido el choque del COVID-19, se
incluyeron precondiciones como las de buen contribuyente12 y deudor
responsable13 previo a la pandemia, lo cual era sencillo de corroborar según
información de la SUNAT y de la SBS. Estos requisitos servían para asegurar
11 Modificación del Reglamento Operativo del Programa Reactiva Perú, mediante Resolu-
ción Ministerial N° 165-2020-EF/15.
12 No se permitió que las empresas que tengan deuda tributaria accedan al programa. En
particular, no podían beneficiarse del programa las empresas con deudas tributarias en
cobranza coactiva mayores a 1 UIT al 29 de febrero de 2020
13 Las empresas debían estar clasificadas en la categoría de “Normal” o “Con Problemas Po-
tenciales” (CPP) en la central de riesgo de la SBS al 29 de febrero de 2020.
— 59 —
que los fondos se destinaban a empresas viables que solo enfrentaban
dificultades temporales, debido a la pandemia.
Se estableció, además, una serie de requisitos verificables que
las empresas debían cumplir. Entre ellos, se requería que las solicitantes
no mantuvieran ningún vínculo con la institución financiera otorgante
del crédito; asimismo, se exigía la abstención de desarrollar actividades
incluidas en una Lista de Exclusión y la no participación en actos de
corrupción, conforme a la normativa peruana14.
De igual forma, se impuso el cumplimiento de otras obligaciones
mediante declaración jurada. Con el fin de prevenir conflictos de interés,
las empresas debían manifestar que no tenían relación alguna con la
entidad financiera que otorgaba el crédito. Se establecieron restricciones
específicas sobre el uso de los recursos, de modo que estos se destinaran
exclusivamente a la recuperación y continuidad operativa de la actividad
empresarial. En consecuencia, durante la vigencia del crédito, las empresas
no podían distribuir dividendos ni repartir utilidades, salvo el porcentaje
obligatorio asignado a sus trabajadores. Además, los créditos no podían
emplearse para saldar obligaciones financieras preexistentes ni para
prepagar compromisos vigentes antes de cancelar el crédito originado
en el marco del programa. Estos requerimientos aseguraban que los
recursos se utilizaran exclusivamente para fortalecer la recuperación y la
sostenibilidad de las empresas durante la crisis.
e) El mecanismo de inyección de liquidez se diseñó para potenciar
la transmisión de la política monetaria expansiva. Para asegurar
condiciones financieras favorables a las empresas, se utilizó principalmente
un mecanismo de subasta inversa15, asignando la liquidez de manera
competitiva entre las entidades financieras. Mediante este mecanismo, las
entidades pujaban por acceder a los fondos del BCRP ofreciendo las tasas
de interés más bajas para los créditos que, luego, otorgarían a sus clientes,
y a un plazo largo, tal como es el de 36 meses con 12 meses de gracia.
Este proceso garantizaba que los recursos del BCRP se canalizaran hacia
Banco Central de Reserva del Perú
aquellas instituciones dispuestas a ofrecer condiciones más favorables,
promoviendo así una asignación eficiente de los recursos y un menor costo
financiero para las empresas que se acogieron al programa.
Mediante este mecanismo de subasta inversa del programa, se
potenció la transmisión de la reducción de la tasa de interés de referencia
14 En particular, se consideraron las exclusiones consideradas en la Ley N° 30737, “Ley que
asegura el pago inmediato de la reparación civil a favor del estado peruano en casos de
corrupción y delitos conexos”.
15 En el tramo final del programa, también se asignaron fondos de forma acotada mediante
colocación directa, con el objetivo de asegurar que la demanda total de liquidez sea satis-
fecha por el programa. Se realizaron colocaciones directas entre el 15 y el 28 de setiembre
de 2020, por un total de S/ 11,5 millones.
— 60 —
del BCRP al resto de tasas del sistema financiero, lo cual, a su vez,
permitió que se logre una disminución histórica en las tasas de interés,
particularmente para las pequeñas y microempresas. Por ejemplo, las
tasas para estas empresas se redujeron de un nivel de 32 por ciento antes
del programa a 2,8 por ciento en promedio con la implementación del
programa.
Cabe mencionar que las operaciones de Reporte con Garantía se realizaron
bajo dos modalidades: el esquema especial y el regular. El primero estaba diseñado
para los créditos más pequeños (por debajo de S/ 10 000), los cuales se administraban
mediante fideicomiso de titulización. Bajo este esquema, el BCRP aceptaba como
colateral los certificados de participación de este fideicomiso garantizado por COFIDE.
Se diferenciaba del esquema regular, en el que COFIDE asignaba un certificado de
garantía a cada crédito de la cartera, el cual cubría un porcentaje del total del préstamo.
Además, se estableció una comisión por el otorgamiento de la Garantía del Gobierno
Nacional, la que era transferida por COFIDE a la cuenta principal del Tesoro Público. En el
Reglamento Operativo del programa se incluyó un tarifario en el que se establecía que
la comisión de garantía era igual a 50 puntos básicos anuales, que incluía IGV y gastos
administrativos de COFIDE.
Gracias a estas características, el programa no solo logró una inyección masiva
de liquidez, sino que también facilitó su distribución a través de un amplio número de
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
entidades financieras, lo que permitió que el financiamiento llegara a micro, pequeñas,
medianas y grandes empresas. Este enfoque generó impactos inmediatos: (i) ayudó a
reducir directamente los problemas de liquidez de más de medio millón de empresas,
disminuyendo su riesgo de quiebra, y preservando tanto la solvencia empresarial como
los empleos, en un momento crítico; y (ii) redujo el costo esperado del riesgo de crédito
para las entidades financieras, incentivándolas a proporcionar a las empresas el capital
de trabajo, necesario para cubrir sus obligaciones durante el confinamiento, preservando
su viabilidad y también la estabilidad del sistema financiero.
— 61 —
Recuadro 5
CALIBRACIÓN DE LOS CRITERIOS DE ACCESO
Autor: Manuel Ruiz
El diseño del Programa Reactiva Perú debía tener en cuenta, tanto la magnitud
de la inyección de liquidez requerida, la cual debía ser coherente con la magnitud
del choque adverso, así como la urgencia de que estos recursos fuesen otorgados
a los agentes económicos de manera eficiente y oportuna. Por un lado, el monto
del programa fue grande (S/ 60 mil millones) y masivo (para cubrir todo tipo de
empresas). Por otro lado, para lograr una asignación eficiente de recursos, el diseño
del programa debía contener incentivos para el sector financiero, de forma que se
minimizaran los problemas de falta de datos de las empresas pequeñas, sin historial
crediticio, esto es, lo que se denomina asimetría de información para las operaciones de
financiamiento.
Gráfico R5-1: Estructura del Programa Reactiva Perú
Banco Central de Reserva del Perú
En el Gráfico R5-1 se muestra la estructura del Programa Reactiva Perú. En primer
lugar, el otorgamiento de préstamos suele enfrentar dos problemas importantes: el
riesgo moral y la selección adversa. El primero ocurre cuando los prestatarios, una vez
que reciben el crédito, se comportan de manera más riesgosa porque no temen las
consecuencias negativas de sus acciones (caen en incumplimiento de pago). Por otro lado,
la segunda se refiere a que los prestamistas no pueden diferenciar adecuadamente entre
los buenos y los malos pagadores, antes de otorgar el crédito, lo que puede conducir a que
las empresas con mayores probabilidades de incurrir en mora sean las más interesadas en
— 62 —
solicitar los préstamos. Ambas dificultades pueden generar una cartera de préstamos de
baja calidad, y mayores tasas de morosidad.
En segundo lugar, el diseño del programa debía contener incentivos para minimizar
estos problemas y lograr una asignación eficiente de recursos. Estos incentivos incluyeron
condiciones de elegibilidad claras, basadas en criterios objetivos (se utilizó información
verificable de las empresas, disponible en fuentes oficiales: EsSalud, SUNAT y central de
riesgos de la SBS) para asegurar que las empresas que se acogieron al programa fuesen
buenos deudores y contribuyentes (ausencia de deudas tributarias en cobranza coactiva
mayores a 1 UIT). Además, los beneficiarios no debían estar vinculados a entidades
financieras otorgantes del crédito, ni estar comprendidos en casos de corrupción.
También se consideró la calificación crediticia de las empresas antes de la pandemia
(categoría “normal” o “con problemas potenciales”), como un indicador de la probabilidad
de cumplimiento. Con el objetivo de atender a más empresas, se fijó un monto máximo
de préstamo garantizado de S/ 10 millones.
Además, dado que el programa se orientó al pago de capital de trabajo, y
considerando la urgencia de que los ingresos de los trabajadores en planillas no mermaran,
se tuvo en cuenta como criterio el monto de contribuciones a EsSalud. En segundo lugar,
se introdujo el criterio de ventas como una variable o proxy más amplia del tamaño de las
empresas.
Para fomentar que las entidades financieras realizaran esfuerzos adecuados en
la evaluación de la capacidad de pago de sus clientes, el programa incluyó garantías
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
estatales significativas, pero parciales. Estas garantías, otorgadas por el Gobierno
Nacional, oscilaron entre el 80 y el 98 por ciento del monto de crédito, con mayores
porcentajes asignados a las empresas de menor tamaño. Ello permitía absorber el riesgo
en condiciones excepcionales (reduce el riesgo crediticio que enfrentan las entidades
financieras), disminuyendo el costo del crédito.
De esta manera, el programa evitó otorgar una garantía total (100 por ciento), puesto
que ello habría eliminado los incentivos de los bancos para monitorear adecuadamente a
sus clientes. En este contexto, establecer garantías del 80 al 98 por ciento resultó idóneo,
ya que equilibró la necesidad de mitigar el riesgo, con la obligación de las entidades
financieras de realizar una supervisión responsable de sus deudores.
Estos umbrales se establecieron considerando una duración limitada de las
restricciones impuestas por el Gobierno para hacer frente a la pandemia, tal como se
contempló cuando se diseñó el programa, con una previsión de reapertura o normalización
de las actividades económicas en los meses posteriores.
— 63 —
Recuadro 6
ASPECTOS JURÍDICOS PARA LA IMPLEMENTACIÓN DEL PROGRAMA
REACTIVA PERÚ
Autores: Héctor Herrera y José Alonzo Jimenez
La propagación del coronavirus en el país no solo afectó las perspectivas de
crecimiento en la economía nacional, sino que generó diversas contracciones en los
fondos de capital de trabajo de las empresas locales, situación que impidió el reinicio
de actividades económicas luego del periodo de contención propuesto por el Ejecutivo.
En el contexto descrito, las empresas locales experimentaron severas dificultades para
el cumplimiento de obligaciones de pago con sus trabajadores y sus proveedores,
configurándose el riesgo de interrupción y rotura de la cadena de pagos en la economía
nacional.
En respuesta, a través del Decreto Legislativo N° 1455, publicado en el diario oficial
el 6 de abril de 2020, el Poder Ejecutivo creó el Programa Reactiva Perú para asegurar la
continuidad en la cadena de pagos ante el impacto del COVID-19. Una semana después,
el 13 de abril de 2020, fue publicado en el diario oficial el Reglamento Operativo del
Programa Reactiva Perú a través de la Resolución Ministerial 134-2020-EF-15, norma que
reguló los aspectos operativos y disposiciones complementarias indispensables para la
implementación del Programa en el país.
El Programa Reactiva Perú implicó, en términos jurídicos, la creación de un
instrumento que facilitó la inyección de liquidez al sector privado, a través de financiamiento
indirecto (garantías), otorgado por el propio Gobierno Nacional, a fin de que los agentes
pudieran acceder a créditos en el sistema financiero, en condiciones que no encarecieran
su situación económica, ya deteriorada por la pandemia. La clave de la intervención fue
permitir que estos créditos, garantizados por el Gobierno Nacional, pudieran ser utilizados
como colateral por las entidades del sistema financiero para celebrar operaciones con el
BCRP y, de esa forma, obtener su propia liquidez.
El diseño operativo del programa se basó en dos mecanismos principales para
canalizar las garantías del Gobierno Nacional: la constitución de un fideicomiso para el
empaquetamiento de los créditos y la emisión de certificados de garantía; y la comisión de
Banco Central de Reserva del Perú
confianza, en la cual se encargó a COFIDE la validación y administración de las garantías
otorgadas. Estos mecanismos variaron dependiendo del tamaño y la naturaleza de los
créditos a respaldar, y su implementación fue viabilizada mediante el Acto Constitutivo de
Fideicomiso de Titulización y Comisión de Confianza, aprobado en abril de 2020.
Los aspectos más resaltantes de la estructura y operatividad del Programa fueron
los siguientes:
a) La estructura general del programa consistió, como primer componente,
en el otorgamiento de garantías a favor de las empresas que requerían
financiar la reposición de su capital de trabajo, y poder recibir préstamos
— 64 —
otorgados por las entidades financieras. La garantía del Gobierno Nacional
fue clave para mitigar —en un grado importante— el riesgo de crédito
de sus deudores, con lo cual se facilitó la celebración de los contratos de
crédito. El programa tenía una vigencia máxima de diez años y tres meses16.
Como adelantamos, el segundo componente estableció que los
créditos otorgados por las entidades del sistema financiero, a favor de las
empresas que requirieron financiar la reposición de su capital de trabajo,
debían ser utilizados para la celebración de operaciones de reporte con
el BCRP, buscando obtener liquidez y continuar sus operaciones con
normalidad17.
b) La Garantía del Gobierno Nacional se canalizó a través de dos mecanismos18.
El primero fue la constitución de un fideicomiso para facilitar el
empaquetamiento de los créditos, a través de un proceso de titulización, a
cargo del fiduciario, que permitiría la emisión de un certificado de garantía, y
que representaría al colateral de todos los créditos (denominado certificado
de participación). El segundo mecanismo fue la comisión de confianza, en
virtud de la cual se le encargó al mandatario canalizar y administrar las
garantías otorgadas bajo el programa, mediante un contrato marco de
garantías, lo cual incluyó el procedimiento para honrar la garantía, entre
otros. La comisión de confianza exigía que el mandatario (en este caso,
COFIDE) valide las características del crédito (así como que constate la
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
existencia de su respectivo título valor) y, posteriormente, emita la garantía
del Gobierno por cada uno. Técnicamente, la Garantía del Gobierno, en
este caso, cubría individualmente los títulos valores que representaban los
créditos otorgados por las empresas del sistema financiero19.
La elección del mecanismo dependía de las características y
cantidad de créditos: cuando las garantías debían respaldar el cumplimiento
de créditos pequeños (hasta diez mil soles20) se prefirió el otorgamiento de
garantías a través de fideicomisos, a fin de titulizar los créditos en un solo
activo financiero y emitir una garantía vinculada a este; mientras que para
créditos grandes se prefirió la comisión de confianza, pues la cantidad no
era significativa y no afectaba la eficiencia de la operación (la emisión de
una garantía por crédito).
Para viabilizar los mecanismos de otorgamiento de la garantía
del Gobierno Nacional, se aprobó el Acto Constitutivo de Fideicomiso de
Titulización y Comisión de Confianza, mediante Resolución Ministerial N°
140-2020-EF/52, publicada el 21 de abril de 2020.
16 Artículo 15° del Reglamento Operativo, cuya última modificación se materializó con la
Resolución Ministerial N° 287-2023-EF/15 del 12 de agosto de 2023.
17 Véase el artículo 1° de la Ley N° 30052, Ley de las Operaciones de Reporte.
18 Numeral 2.3 del artículo 2° del Decreto Legislativo 1455.
19 Numerales 13.1 y 13.3 del artículo 13° del Decreto Legislativo 1455.
20 Numeral 3.3 del artículo 3° del Reglamento Operativo.
— 65 —
c) Respecto de la modalidad de emisión de garantías, a través de un fideicomiso
de titulización, se estableció que los créditos otorgados por las entidades del
sistema financiero, que cumplieran con las condiciones y requisitos para
acceder al Programa, debían transferirse en dominio fiduciario. Para este
propósito, se autorizó a la Dirección General del Tesoro Público del MEF
a suscribir, en calidad de fideicomitente y de fideicomisario, un contrato
de fideicomiso de titulización con COFIDE21. Una vez recibidos los créditos,
COFIDE procedió a emitir a las entidades del sistema financiero dos (02)
certificados de participación, uno que contara con la Garantía del Gobierno
Nacional por la totalidad del porcentaje cubierto sobre los créditos aportados,
y otro por el saldo de la cartera, sin garantía adicional (como veremos, la
Garantía del Gobierno Nacional no cubre la totalidad del crédito)22.
d) Un tema importante en la estructuración de la operación es que la gestión
de la cobranza de la cartera se mantuvo a cargo de las entidades del sistema
financiero, debiendo agotar todos los medios disponibles, y demostrar
la debida diligencia en esta función, hasta antes del honramiento de la
garantía por parte del Estado23.
e) Por otro lado, se definieron límites a la cobertura de la garantía por crédito24.
En particular, se estableció que la garantía otorgada por el programa cubre
únicamente el saldo pendiente del crédito.
f) También se fijaron limitaciones por monto asignado a cada empresa
deudora. En primer lugar, se indicó que la garantía que otorgaba el programa
a los créditos en soles, que las entidades del sistema financiero concedían
a favor de las empresas que requerían financiar la reposición de su capital
de trabajo, cubría como máximo el monto equivalente a tres (03) meses
de ventas promedio mensual del año 2019, de acuerdo con los registros
de la SUNAT (inicialmente se consideró un monto equivalente a 1 mes
de ventas o las contribuciones a EsSalud por 3 meses)25. Posteriormente,
para los créditos a microempresas, alternativamente se permitió utilizar
como límite el monto equivalente a dos (2) meses promedio de deuda
del año 2019, según los parámetros establecidos por la SBS para créditos a
Banco Central de Reserva del Perú
microempresas, hasta un máximo de S/ 40 000,00 (cuarenta mil y 00/100
soles); el que resulte mayor.
g) Se estableció un monto global como límite fijo a las garantías otorgadas a
las empresas. La norma señalaba que el monto total de los créditos que se
21 El mismo que fue aprobado mediante Resolución Ministerial N° 140-2020-EF/52, pu-
blicada el 20 de abril de 2020.
22 Numeral 10.3 del artículo 10° del Decreto Legislativo 1455.
23 Numeral 10.4 del artículo 10° del Decreto Legislativo 1455.
24 Numeral 5.3 del artículo 5° del Decreto Legislativo 1455 y numeral 11.2 del artículo 11°
del Reglamento Operativo.
25 Numeral 5.1 del artículo 5° del Decreto Legislativo 1455. Numeral 12.1 del artículo 12° del
Reglamento Operativo.
— 66 —
garantizaba a través del Programa Reactiva Perú por empresa deudora no
debía exceder los S/ 10 000 000,00 (diez millones y 00/100 soles), además
de los intereses derivados de su uso en operaciones del BCRP.
h) Para armonizar el alcance del programa, se aclaró que las garantías
otorgadas por el Gobierno solo podían servir de respaldo de créditos que
posteriormente serían utilizados para la celebración de operaciones de
reporte con el BCRP26, por lo cual debían ser honradas según lo dispuesto
por el BCRP27. La excepción es el caso de los créditos reprogramados, en
los que se permitió que la garantía del Gobierno subsista incluso cuando
no se utilicen en operaciones con el BCRP, siempre bajo determinados
parámetros que resguarden el interés de las empresas deudoras28.
i) El rol del BCRP fue clave para mantener bajas las tasas de interés de los
créditos otorgados con la Garantía del Gobierno, evitando así un mayor
impacto en la situación financiera de las empresas privadas. Para lograrlo,
se implementaron subastas inversas dirigidas a las entidades del sistema
financiero, en las cuales se definían las operaciones de reporte. En estas
subastas, las instituciones financieras competían ofreciendo las tasas de
interés más bajas para sus clientes, y aquellas que ofrecían las mejores
condiciones obtenían financiamiento del Banco Central a una tasa anual
del 0.5 por ciento29. Este mecanismo promovió la competencia entre
las entidades financieras y favoreció tasas de interés más bajas para las
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
empresas.
j) Respecto de las características de los créditos, la norma dispuso que el
programa solo cubriría nuevos préstamos que las entidades del sistema
financiero hubieran otorgado a las empresas que requerían financiar la
reposición de su capital de trabajo, hasta un determinado plazo, que se
extendió hasta el 30 de noviembre de 2020. Asimismo, se exigió que los
créditos no pudieran exceder los treinta y seis (36) meses, lo que incluyó
un periodo de gracia de intereses y principal de hasta doce (12) meses30.
Posteriormente, en el caso de deudas reprogramadas se estableció que el
plazo no debería exceder de ciento ocho (108) meses31.
26 Numeral 2.4 del artículo 2° del Decreto Legislativo 1455.
27 Numeral 8.1 del artículo 8° del Decreto Legislativo 1455.
28 Numeral 3.1 del artículo 3°y numeral 21.8 del artículo 28° del Reglamento Operativo.
Nos referimos concretamente a restricciones sobre la tasa de interés aplicable que se
encuentra regulada en los artículos 22°, 22-A, 22-B, 22-C del Reglamento Operativo.
29 Ver Pomasunco y Miranda (2021)
30 Numeral 7.1 del artículo 7° del Decreto Legislativo 1455.
31 Literal b) del numeral 5.1 del artículo 5° del Reglamento Operativo. Cabe indicar que
cada régimen de reprogramación aporta un nuevo periodo de gracia. Por ejemplo,
según el artículo 23-B del Reglamento Operativo, el periodo de gracia de las repro-
gramaciones al amparo del Decreto de Urgencia N° 026-2022 es de veinticuatro (24)
meses. El mismo periodo de gracias aplica al régimen de reprogramaciones del De-
creto de Urgencia N° 029-2023. En cambio, el periodo de gracia otorgado al amparo
del Decreto de Urgencia N° 026-2021 fue de seis (06) a doce (12) meses.
— 67 —
k) Se especificó que los préstamos solo debían ser utilizados para financiar
la reposición de capital de trabajo y no podían ser empleados para pagar
las obligaciones financieras que mantenga la empresa deudora con el
programa32. Se prohibió que los créditos fueran usados para la adquisición
de activos fijos, prepago de obligaciones financieras, la compra de activos
de financieros (acciones, participaciones, bonos) o el incremento de
capital33. El incumplimiento de estas condiciones generaba la resolución de
los contratos de préstamo (acción que debía ejecutar la entidad financiera),
lo cual implicaba la exigibilidad del monto total adeudado al beneficiario
(aceleración del préstamo), así como la ejecución de las garantías ofrecidas
(colaterales), y eventualmente la pérdida de la Garantía del Gobierno (en
caso la entidad financiera no pudiera sustituir el crédito)34.
l) Los créditos elegibles debían ser evaluados y aprobados por las entidades
del sistema financiero, constituyéndose así en el primer filtro35. Esto incluyó
a las reprogramaciones36.
m) Una vez concluido el periodo de gracia, y en caso subsistiera el
incumplimiento, se dispuso que las garantías del programa pudieran ser
ejecutadas cuando la empresa deudora incumpliera los pagos por noventa
(90) días consecutivos. En ese supuesto, la empresa del sistema financiero
debía solicitar a COFIDE la activación de la cobertura de la garantía, quien
—a su vez— debía comunicar al Ministerio de Economía y Finanzas la
situación de incumplimiento para requerir el honramiento de la garantía.
n) Desde la perspectiva del BCRP, el honramiento o ejecución de la garantía
del Gobierno significaba la disminución del valor de cada certificado de
participación o certificado de garantía37, lo cual exigía la sustitución de los
créditos por un valor equivalente al ejecutado, o —en caso no se sustituya—,
y la precancelación parcial de la operación en los términos previstos en los
contratos marcos y específicos celebrados con el instituto emisor38.
o) También se establecieron características a las empresas beneficiarias.
Concretamente se exigió que la persona jurídica no debía tener deudas
Banco Central de Reserva del Perú
tributarias administradas por la SUNAT, por periodos anteriores al año
2020, exigibles en cobranza coactiva que totalicen un importe mayor
32 Numeral 5.2 del artículo 5° del Reglamento Operativo.
33 Numeral 5.3 del artículo 5° del Reglamento Operativo.
34 Numeral 5.4 del artículo 5° del Reglamento Operativo.
35 Numeral 8.2 del artículo 8° del Reglamento Operativo. La norma establece que las en-
tidades del sistema financiero deben remitirle a COFIDE una declaración jurada en la
que se declaré que los créditos presentados cumplen con los criterios de elegibilidad
del programa.
36 Numeral 21.5 del artículo 21°; numeral 21.5-A del artículo 21-A; numeral 25.3 del artículo
25° del Reglamento Operativo.
37 Numeral 6.6 de la cláusula sexta del Acto Constitutivo.
38 Artículo 8° de la Circular N° 0017-2020-BCRP, Operaciones de Créditos con Garantía
del Gobierno Nacional Representados en Títulos Valores.
— 68 —
a 1 UIT al momento de solicitar el crédito. Asimismo, a febrero de 2020,
tales empresas debían estar clasificadas en el Sistema Financiero, en la
central de riesgo de la SBS, en la categoría de “Normal” o “Con Problemas
Potenciales” (CPP). En caso de no contar con clasificación a dicha fecha,
no debían haber estado en una categoría diferente a la categoría “Normal”
considerando los 12 meses previos al otorgamiento del préstamo. También
se consideraron con categoría “Normal” aquellas que no tuvieran ninguna
clasificación en los últimos 12 meses39.
p) La normativa excluyó como beneficiarios del programa a las empresas
vinculadas a las entidades del sistema financiero que otorgaba el préstamo,
así como empresas que se encuentren dentro del ámbito de la Ley Nº
30737, Ley que asegura el pago inmediato de la reparación civil a favor del
Estado peruano, en casos de corrupción y delitos conexos.
q) Se autorizó al MEF, a través de la Dirección del Tesoro Público, a otorgar la
Garantía del Gobierno Nacional a las carteras de créditos que cumplan con
las condiciones y requisitos para acceder al Programa40. Para este propósito,
se facultó a esta misma Dirección del MEF a suscribir con COFIDE un
contrato, a fin de viabilizar el otorgamiento de la garantía41.
r) Se encargó a COFIDE la administración del programa en los términos y
condiciones establecidas en el Reglamento Operativo42, por lo cual asumió
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
determinados roles como Fiduciario y mandatario, en los mecanismos para
el otorgamiento de la Garantía del Gobierno Nacional. Esta labor incluyó
la verificación previa de que los créditos otorgados por las ESF cumplían
con los requisitos y condiciones para acceder a la garantía43 (también se
le facultó para la revisión ex post el otorgamiento44), así como la cobranza
de la cartera honrada45. Esta labor se extendió incluso al régimen de
reprogramación de créditos, aprobado mediante Decretos de Urgencia
Nos 026-2021, 011-2022 y 029-202346.
Para el otorgamiento de la Garantía del Gobierno Nacional,
previamente COFIDE y las Entidades Financieras Participantes (EP) debían
verificar los requisitos de la empresa beneficiaria y de los créditos; para
lo cual tenían autorización para acceder a la información tributaria de la
persona jurídica47. Con este propósito, COFIDE y la entidad del sistema
39 Numeral 6.2 del artículo 6° del Decreto Legislativo 1455.
40 Numeral 3.1 del artículo 3° del Decreto Legislativo N° 1455.
41 Numeral 4.4 del artículo 4° del Decreto Legislativo N° 1455.
42 Numeral 4.3 del artículo 4° del Decreto Legislativo 1455.
43 Numeral 9.1 del artículo 9° del Decreto Legislativo 1455; y numeral 8.4 del artículo 8°
del Reglamento Operativo.
44 Numeral 8.6 del artículo 8°; numeral 25.7 del artículo 25° del Reglamento Operativo.
45 Artículos 17° y 18° del Reglamento Operativo.
46 Numeral 25.5 del artículo 25° del Reglamento Operativo.
47 Numeral 9.2 del artículo 9° del Decreto Legislativo 1455.
— 69 —
financiero suscriben un contrato de garantía, el cual tiene por objeto regular
el otorgamiento de las garantías del Gobierno Nacional48.
s) Otro aspecto importante del Programa es que se dispuso que las garantías
se extinguieran en caso de que las declaraciones o documentos que
originaron su otorgamiento resulten falsos o inexactos, siempre que dicha
información fuese responsabilidad de la entidad del sistema financiero,
y el crédito no haya podido ser sustituido49. La norma permitió que los
expedientes físicos de los créditos podían ser revisados durante toda la
vigencia del préstamo50.
Desde la perspectiva del BCRP, si la entidad del sistema financiero
no hubiese cumplido con sustituir los créditos con garantía del Gobierno,
correspondía la precancelación (parcial o total) de la operación, en los
términos previstos en el contrato marco y específico que se suscribían con
el banco central51. Esto podía significar que el BCRP realizara los respectivos
cargos automáticos en las cuentas corrientes que las entidades del sistema
financiero mantienen en el Sistema de Liquidación Bruta en Tiempo Real,
incluso antes de requerir el honramiento de la garantía del Gobierno
Nacional (en función del saldo disponible).
En la eventualidad que ya hubiesen sido ejercidas u honradas,
los montos correspondientes debían ser restituidos por la propia entidad
del sistema financiero52. Es preciso mencionar que en el esquema del
Programa Reactiva Perú el BCRP no debía asumir riesgo de crédito por el
incumplimiento de los deudores elegibles, pues se trataba de un programa
del Estado (que consistía en garantizar la posición de las empresas que
requerían financiar su capital de trabajo producto de la pandemia) y
cualquier asunción de dichas obligaciones por parte del BCRP (directa o
indirecta) podía significar un financiamiento al Tesoro público, lo cual se
encontraba proscrito expresamente por la Constitución Política del Perú53.
t) El reembolso al Tesoro público de la ejecución de las garantías del Gobierno
Nacional, otorgadas en el marco del Decreto Legislativo, se encontraba
excluido de la masa concursal de liquidación de los procesos de empresas
Banco Central de Reserva del Perú
cuyas deudas fueron asumidas por el Programa. A cualquier obligación
pendiente de pago al BCRP, como consecuencia del numeral 2.5 del
artículo 2 del Decreto Legislativo 1455, también le sería aplicable esta regla.
48 Numerales 8.1 y 8.4 del artículo 8° del Reglamento Operativo.
49 Numeral 8.9 del artículo 8° del Reglamento Operativo.
50 Numeral 4.4 del artículo 4° del Reglamento Operativo; y, numerales 8.6, 8.7 y 8.8 del
artículo 8° del Reglamento Operativo.
51 Artículo 8° de la Circular N° 0017-2020-BCRP, Operaciones de Créditos con Garantía
del Gobierno Nacional Representados en Títulos Valores.
52 Numeral 2.5 del artículo 2° del Decreto Legislativo 1455.
53 Artículo 84° Constitución Política del Perú. El BCRP está prohibido de conceder finan-
ciamiento al erario, salvo en la compra, en el mercado secundario, de valores emitidos
por el Tesoro Público, dentro del límite que señale su Ley Orgánica.
— 70 —
Para la implementación del programa fue necesaria la participación del BCRP, a
fin de proveer liquidez a las entidades del sistema financiero, utilizando como colateral los
créditos con garantía del Gobierno Nacional.
Es importante resaltar que la intervención del BCRP en el programa se circunscribió
al cumplimiento de una de sus finalidades constitucionalmente reconocidas: preservar
la estabilidad monetaria. Para el cumplimiento de este propósito, el marco normativo le
asigna funciones, tales como la regulación de la moneda y el crédito del sistema financiero
(artículo 84° de la Constitución Política del Perú), así como la regulación de la cantidad de
dinero (artículo 2° de la Ley Orgánica).
Dentro de los instrumentos de control monetario encontramos a las denominadas
operaciones de mercado abierto, las cuales pueden ser identificadas como aquellas que
se realizan en el mercado público, y no a través de una transacción privada54. El BCRP
realiza operaciones de mercado abierto para inducir a que la tasa interbancaria overnight
se sitúe en el nivel de la tasa de referencia de política monetaria55. Expresamente su Ley
Orgánica le faculta a celebrar operaciones de mercado abierto, siempre que se realicen
con sus propios títulos o con títulos negociables de primera calidad (artículo 62°). Dentro
de esta categoría encontramos a las operaciones de reporte en sus distintas modalidades.
¿Qué es una operación de reporte?
Es aquel contrato en virtud del cual un sujeto (“reportado”) a cambio del pago
de cierto precio, transfiere a otro (“reportante”) la propiedad de títulos de crédito de
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
determinada especie, asumiendo este último, a cambio del pago de otro precio, la
obligación de retransferir posteriormente la titularidad sobre otros tantos títulos de la
misma especie (Escobar, 2003). Es decir, las operaciones de reporte implican dos fases:
(i) primero: la transferencia temporal de la propiedad de un valor o suma de dinero, a
cambio de un monto inicial pactado, de manera recíproca y simultánea; y, (ii) segundo:
una vez realizada la transferencia temporal inicial nace la obligación, según las
condiciones pactadas, de retornar o readquirir la propiedad de los valores o la suma
de dinero entregada, en los términos y condiciones pactadas. En el Perú, este tipo
de contratos se regularon mediante la Ley de Operaciones de Reporte, Ley N° 30052,
publicada el 27 de junio de 2013.
Sobre la base de estas atribuciones, el BCRP decidió que el instrumento más
idóneo para ejecutar el Programa sería las operaciones de reporte de créditos, motivo por
el cual se elaboró la Circular N° 0017-2020-BCRP, publicada el 15 de abril de 2020. En esta
norma se aprobó las disposiciones referidas a las operaciones de reporte de créditos con
garantía del Gobierno Nacional representada en Títulos Valores. Este tipo de operación
de reporte se constituyó como un instrumento legal por el cual el BCRP inyecta liquidez
al sistema financiero, cuyo subyacente supone la transmisión de un título valor (que
inicialmente se consideró como un título de primera calidad).
54 Sachs y Larraín (2002, p. 147).
55 Véase también Naruse (2023).
— 71 —
Es oportuno mencionar que, en el esquema del programa, los Certificados de
Participación (que representaban la garantía del Gobierno Nacional y eran emitidos
a través del Fideicomiso) y los Certificados de Garantía (en el marco de la comisión de
confianza) constituyeron títulos negociables de primera calidad que garantizaron el pago
de los créditos objeto de la operación de reporte, cumpliéndose de esa forma el parámetro
exigido por la propia Ley Orgánica del BCRP (títulos de primera calidad).
Por otro lado, el programa también requirió una adecuación de la normativa
prudencial a cargo de la SBS, a fin de no castigar a las entidades del sistema financiero por
el otorgamiento de créditos o reprogramaciones a las entidades privadas que requerían
financiar su capital de trabajo. En ese contexto, con fecha 27 de abril de 2020, se publicó
la Resolución SBS N° 1314-2020, mediante la cual se establecía que la tasa de provisión de
riesgo de crédito, respecto a la parte de las exposiciones que cuente con la garantía del
Programa “Reactiva Perú”, será de 0 por ciento. El Reglamento Operativo del Programa
también dispuso que la reprogramación de créditos no generaba el deterioro de la
calificación crediticia de las empresas deudoras56.
En torno al rol de COFIDE en materia de titulización de créditos (modalidad para la
emisión de garantías), se publicó la Resolución N° 041-2020-SMV/02 de la Superintendencia
del Mercado de Valores (SMV) —17 de mayo de 2020—, mediante la cual se aprobaron
disposiciones aplicables a COFIDE, de modo que actúe como sociedad titulizadora para
efectos de lo dispuesto en el Decreto Legislativo N° 1455 y 1508; y con ello el cumplimiento
de algunas obligaciones propias de la actividad, por ejemplo, que los patrimonios de
titulización que administre COFIDE (en su condición de fiduciario) debían gestionarse por
un área separada del resto de las actividades.
Finalmente, es importante mencionar que la Contraloría General de la República
emitió un informe previo57 a la ejecución del programa, a fin de evaluar el alcance de las
operaciones, y las garantías otorgadas por el Estado, en tanto se trataba de contratos que
comprometían su crédito o capacidad financiera (financiamiento indirecto); por ende,
le correspondía evaluar la correcta, eficiente y transparente utilización y gestión de los
recursos públicos.
2.3.2 Actores involucrados
Banco Central de Reserva del Perú
El Programa Reactiva Perú involucró la participación de varios actores, cada
uno cumpliendo un rol para asegurar el cumplimiento del objetivo del programa y su
efectividad. A continuación, se describen los principales actores involucrados, y los roles
que desempeñaron en la implementación del Programa Reactiva Perú.
a) El BCRP lideró la conceptualización y diseño de Reactiva Perú y jugó un
papel crucial en su ejecución. Asimismo, el BCRP llevó a cabo las subastas
56 Numeral 21.9 del artículo 21°; numeral 21.9-A del artículo 21-A; y numeral 21.4-C del artículo
21-C del Reglamento Operativo.
57 Numeral 4.2 del artículo 4° del Decreto Legislativo N° 1455; y el numeral 10.2 del artículo 10°
del Reglamento Operativo.
— 72 —
y gestionó las Operaciones de Reporte con Garantía, a través de las cuales
inyectó la liquidez necesaria al sistema financiero. Esto permitió a las
instituciones financieras ofrecer préstamos con tasas de interés bajas y
plazos extendidos.
b) El MEF participó en el diseño e implementación del programa, y lideró la
coordinación interinstitucional para asegurar que cada componente se
ejecutara de manera oportuna. Además, el MEF, a través de la Dirección
General del Tesoro Público, asumió gran parte del riesgo crediticio
mediante las garantías, lo que facilitó el acceso a préstamos en condiciones
favorables en las tasas de interés.
c) La SBS, en su rol de regulador, adecuó el marco regulatorio reconociendo
la naturaleza de riesgo soberano en las operaciones del Programa Reactiva
Perú. De esta manera, la SBS estableció una tasa de provisión por riesgo
de crédito de cero por ciento a la parte de los créditos que contaba con
la cobertura de la garantía del programa; así como excluyó del cálculo
de las provisiones relacionadas con el riesgo de sobreendeudamiento de
deudores minoristas, a la parte de las exposiciones que contara con la
cobertura de la garantía del Programa Reactiva Perú.
d) COFIDE fue la entidad responsable de administrar el monto destinado
a garantizar el Programa Reactiva Perú, desempeñando el rol de
administrador al otorgar las garantías del Gobierno Nacional dentro
del marco normativo establecido. Esto incluyó verificar que los créditos
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
otorgados por las entidades financieras cumpliesen los requisitos y
condiciones para acceder a la garantía, bajo la metodología establecida
por el marco normativo. Asimismo, COFIDE emitió certificados de garantía
que permitió a las entidades financieras solicitar recursos al BCRP, a los
que accedieron mediante las subastas organizadas por el BCRP, y de
esta manera, ofrecer créditos a los beneficiarios finales. Además, COFIDE
administró58 la recuperación de la cartera de créditos honrados, mientras
que la gestión de la cobranza de los créditos impagos correspondió a las
entidades financieras.
e) Las entidades financieras, incluyendo bancos, financieras, cajas municipales
y rurales, que firmaron acuerdos con COFIDE, fueron responsables de
seleccionar a las empresas beneficiarias del Programa Reactiva Perú,
siguiendo los parámetros establecidos en la ley y su reglamento operativo.
Su rol incluyó evaluar las solicitudes de crédito, aplicar los criterios de
elegibilidad definidos y, posteriormente, otorgar los préstamos a las
empresas seleccionadas. Además, las entidades financieras debían cumplir
con los requisitos del BCRP, como condición para acceder a las operaciones
de reporte con carteras de crédito garantizadas por el Gobierno Nacional.
En caso de incumplimiento de pago de los créditos, estas entidades debían
58 Artículo 17: Cobranza de la cartera honrada de la Resolución Ministerial N° 074-2023-EF/15.
— 73 —
gestionar la cobranza judicial o extrajudicial de los montos honrados por
COFIDE, y estaban obligadas a reportar mensualmente a COFIDE el estado
de dichas acciones de cobranza.
f) Las empresas de todos los tamaños que se acogieron al Programa Reactiva
Perú fueron los beneficiarios finales de esta iniciativa. Su responsabilidad
consistió en utilizar los fondos recibidos para cubrir necesidades de
capital de trabajo, como el pago de nóminas, proveedores y otros costos
operativos, asegurando la continuidad de sus operaciones durante la crisis.
La gestión eficaz y responsable de estos recursos fue crucial para alcanzar
el objetivo central del programa: evitar la ruptura de la cadena de pagos;
y con ello, preservar el empleo y prevenir la quiebra de negocios a nivel
nacional.
En resumen, la implementación de Reactiva Perú fue el resultado de un esfuerzo
coordinado entre múltiples actores, cada uno desempeñando un rol específico que
contribuyó al éxito del programa. La colaboración efectiva entre las diversas instituciones,
las entidades financieras y las empresas que se acogieron al programa fue fundamental
para garantizar que los recursos se dirigieran a quienes más lo necesitaban, al igual que
para preservar la estabilidad económica durante uno de los periodos más críticos en la
historia reciente del Perú.
2.4 Discusión interna respecto al diseño del programa
El diseño del Programa Reactiva Perú fue un proceso complejo, no solo por su
conceptualización, sino también por la gran cantidad de detalles operativos que tenían
que ser contemplados. Además, todo debió realizarse en un corto periodo de tiempo,
puesto que transcurrió aproximadamente un mes entre el inicio del diseño hasta la
publicación de la circular sobre operaciones de reporte de créditos con garantía del
Gobierno Nacional. Durante su elaboración, se discutieron distintas opciones para la
calibración e implementación del programa.
Un primer debate fue si debían ser considerados como beneficiarios a los
trabajadores independientes. Aunque el programa, indirectamente, apoyaba a los
trabajadores de las empresas que se acogieron a dicho esquema, muchos negocios,
Banco Central de Reserva del Perú
principalmente de servicios, operaban como profesionales independientes. Sin
embargo, se concluyó que, desde el punto de vista operativo, incluir a personas naturales
en el conjunto de beneficiarios introducía demasiadas complicaciones. Por ejemplo,
podía tardar la elaboración de un registro de beneficiarios potenciales, así como la
evaluación de criterios de elegibilidad. La idea principal era que el proceso de asignación
de garantías fuera lo más expeditivo posible. En la segunda fase del Programa Reactiva
Perú, empero, se permitió el acceso a microempresarios y negocios independientes
mediante el uso del DNI, incluso para aquellos que no registraban información de ventas
de SUNAT o no tenían historial crediticio en el sistema financiero.
Otro elemento de revisión interna fue la inclusión del Banco de la Nación en el
conjunto de entidades financieras participantes. El Banco de la Nación tenía la ventaja
— 74 —
de contar con amplia presencia a nivel nacional, lo que podría haber coadyuvado a un
mayor alcance del programa. No obstante, se concluyó que implícitamente el Banco de
la Nación estaba comprendido en la prohibición constitucional de otorgar préstamos al
Tesoro público y, por tanto, el BCRP no podía firmar ningún contrato con el Banco de la
Nación para la realización de operaciones de reporte.
En un principio, cuando se preveía que la cuarentena sería relativamente
breve, se contempló que el porcentaje de garantía podía llegar a ser de hasta 100 por
ciento. La idea era evitar lo que se denomina un credit crunch (contracción crediticia),
dada la urgencia de otorgar préstamos para capital de trabajo a empresas con buen
comportamiento en el sistema financiero. Pero dada la nueva información sobre la
duración del confinamiento, se excluyó la posibilidad de que la garantía fuera completa,
lo que también era consistente con la experiencia internacional y evitaba la posibilidad
de que las entidades financieras no tuvieran incentivo a evaluar adecuadamente a los
prestatarios.
Adicionalmente, otro tema de discusión interna fue la necesidad de un fideicomiso
para el otorgamiento de préstamos garantizados. En un acercamiento inicial se analizó
que podía ser innecesario constituir un fideicomiso porque podía hacer más lento el
proceso al introducirse un intermediario entre el Tesoro público, las entidades financieras
y el BCRP. Sin embargo, finalmente se vio conveniente incluir la figura del fideicomiso
por un efecto escala, es decir, en el caso de préstamos de bajo monto, la presencia de un
fideicomiso podía reducir los costos administrativos asociados al préstamo (El Gráfico
2-2 muestra el funcionamiento de ambos esquemas).
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
Gráfico 2-2: Opciones para los préstamos garantizados
Con fideicomiso Sin fideicomiso
Certificado de participación
ESF Cartera
Nuevos soles ESF
Certificado S/
de Cartera
participación
Fideicomiso BCRP Garantía
Pago de la BCRP
garantía
Honra de la
garantía Pago de la
garantía
Tesoro
Tesoro
Nota: ESF = Empresas del sistema financiero.
Otros aspectos fundamentales del programa como el monto total, el monto de los
préstamos, los criterios de elegibilidad, los porcentajes de garantía, el periodo de gracia
y el plazo del préstamo fueron parámetros que estuvieron sometidos a recalibración
— 75 —
durante la etapa de diseño del programa (Ver Recuadro 5 sobre Calibración de los
criterios de acceso).
2.5 Adaptación y coordinación en el programa
El Programa Reactiva Perú se destacó por su rapidez y efectividad, así como
por su capacidad de adaptación a las necesidades cambiantes, generadas por la crisis
económica y sanitaria. Durante el desarrollo de la pandemia, se realizaron ajustes al
programa para garantizar un apoyo oportuno y efectivo a las empresas. Este proceso
dejó valiosas lecciones en términos de coordinación interinstitucional, simplificación
administrativa, así como el uso de tecnologías avanzadas en la gestión de políticas
públicas durante periodos de crisis.
Coordinación interinstitucional: El BCRP y el MEF trabajaron conjuntamente
dentro de sus respectivas competencias en el diseño e implementación del programa.
Asimismo, estas instituciones coordinaron con la SBS y COFIDE en la implementación del
programa. Esta colaboración permitió agilizar los procesos administrativos y garantizar
una respuesta rápida a las necesidades de liquidez de las empresas.
Simplificación y mejora en la gestión de trámites: Para facilitar el acceso al
financiamiento, se implementaron medidas que redujeron los trámites y requisitos
asociados al programa. Esta simplificación administrativa fue clave para acelerar la
solicitud, evaluación y desembolso de los créditos, asegurando una respuesta ágil frente
a la magnitud de la crisis.
Implementación y mejora tecnológica Se efectuaron, en tiempos muy cortos,
plataformas digitales y sistemas en línea para la gestión de solicitudes y el seguimiento
de los préstamos. Esto permitió una mayor eficiencia en la administración de los
recursos, y agilizó la entrega de fondos a las empresas que se acogieron al programa. Por
ejemplo, el BCRP implementó rápidamente el soporte tecnológico para la liquidación
y el procesamiento de las operaciones de Reactiva Perú, dentro de sus sistemas de
instrumentos monetarios y cambiarios, lo que hizo posible realizar un volumen de
operaciones significativamente mayor, y con un número máximo de entidades de
contraparte.
La implementación del Programa Reactiva Perú, durante la crisis sanitaria y
Banco Central de Reserva del Perú
económica de 2020, representa un caso modelo de respuesta estatal ante emergencias.
Diseñado para proporcionar liquidez inmediata a las empresas, el esquema no solo
priorizó la rápida ejecución inicial, sino que también demostró una notable capacidad
de adaptación, frente a un entorno cambiante. Su éxito se cimentó en las sólidas
capacidades institucionales del BCRP, y la coordinación interinstitucional, respaldadas
por décadas de fortalecimiento técnico y credibilidad acumulada. Su vocación adaptativa
se hizo a través de ajustes progresivos, como la ampliación de garantías estatales y la
flexibilización de plazos y montos de préstamos.
Adaptación a un contexto cambiante: Desde su inicio, el programa priorizó
la rápida implementación debido a la urgencia de las empresas por obtener liquidez.
Posteriormente, se realizaron ajustes, ampliando el monto total disponible, el plazo
— 76 —
de vigencia, los límites de los préstamos y la cobertura de las garantías estatales. Este
enfoque adaptativo reflejó la capacidad del programa para responder a las demandas
del entorno cambiante.
Capacidades institucionales: El éxito del Programa Reactiva Perú durante
la crisis provocada por la pandemia en 2020 ofrece un ejemplo contundente de
la importancia del desarrollo institucional, la credibilidad y la acumulación de
capacidades técnicas en la gestión del BCRP. En 2020, el BCRP había logrado la
inflación más baja en la región durante el presente siglo, y había consolidado su
capacidad para implementar políticas contracíclicas, aún en escenarios de salidas de
capitales, sustentado —en gran medida— porque mantenía un nivel adecuado de
reservas internacionales, equivalente a 30 por ciento del PBI. Su compromiso con la
estabilidad monetaria le había permitido reducir la dolarización financiera de 80 por
ciento a fines de los años 90 a menos del 25 por ciento en 2020. Por otro lado, ser una
economía con grado de inversión y poseer finanzas publicas sólidas le permitía emitir
deuda en moneda nacional en los mercados internacionales de hasta 41 años. Estas
condiciones, junto con una rápida y eficaz respuesta, permitieron evitar la ruptura
de la cadena de pagos, asegurando la liquidez necesaria para la continuidad de las
operaciones empresariales.
La sólida credibilidad del BCRP permitió reducir la tasa de política monetaria a
un mínimo histórico de 0,25 por ciento, un nivel comparable al alcanzado por los bancos
centrales de economías desarrolladas. Además, logró inyectar masivamente liquidez al
sistema financiero, sin generar presiones sobre el tipo de cambio ni volatilidad en los
Diseño del Programa Reactiva Perú para enfrentar la pandemia
mercados financieros. Por el contrario, las condiciones monetarias, excepcionalmente
expansivas, se transmitieron de manera efectiva a las tasas del sistema financiero, así
como a la disponibilidad de crédito. Esto permitió alcanzar una postura de política
monetaria adecuada para mantener la inflación, dentro del rango meta, y evitar tanto
una recesión profunda como una persistente deflación.
Este éxito se sustenta en décadas de fortalecimiento institucional, que han
dotado al BCRP de la capacidad para responder con rapidez ante distintos tipos de
choques, gracias a una infraestructura adecuada y a instrumentos financieros flexibles,
muchos de ellos diseñados e implementados en crisis previas.
En contraste, la crisis económica de 1998 evidenció importantes debilidades
estructurales, como una alta dolarización financiera, limitada credibilidad del BCRP, y
la ausencia de instrumentos para emitir deuda en moneda doméstica a largo plazo. En
ese entonces, la dolarización financiera alcanzaba aproximadamente el 80 por ciento,
el grado de traspaso del tipo de cambio a la inflación era elevado, y el nivel de reservas
internacionales apenas representaba el 17 por ciento del PBI, significativamente
menor al actual. Estos factores restringían la capacidad del BCRP para aplicar políticas
contracíclicas, en particular en escenarios de salida de capitales.
Esta comparación histórica resalta cómo la evolución de la política monetaria
y el desarrollo del marco institucional —desde la crisis de 1998 hasta 2020— han sido
determinantes para mitigar los efectos de la crisis más reciente. Asimismo, subraya
la importancia de contar con un marco de política monetaria creíble y flexible, como
— 77 —
el esquema de metas explícitas de inflación, junto con una infraestructura financiera
sólida para enfrentar futuras crisis económicas con mayor resiliencia.
Por otro lado, el programa no solo cumplió su objetivo principal, sino que generó
beneficios adicionales que contribuyeron a la estabilidad económica y social:
Mantuvo la continuidad operativa de las empresas: el Programa Reactiva Perú
permitió también asegurar que las empresas, especialmente las micro, pequeñas y
medianas, pudieran continuar con sus operaciones diarias. Esto se logró proporcionando
acceso a créditos con garantía del Gobierno y a bajo costo, vitales para evitar cierres de
empresas y permitir que estas empresas puedan seguir contribuyendo a la economía
del país.
Preservó el empleo: Al asegurar la operatividad de las empresas, el programa
preservó también los puestos de trabajo —directos e indirectos— que estas proporcionan.
La estabilidad laboral es crucial para la ciudadanía, mantener la cohesión social y evitar
un aumento significativo en la tasa de desempleo.
Fomentó la reactivación económica: A mediano plazo, el programa no solo
mitigó los efectos inmediatos de la crisis, sino también fomentó una recuperación
y reactivación económica sostenible. Al mantener la operación de las empresas, y
proteger el empleo, se creó una base más sólida para la recuperación económica, una
vez que la crisis hubo pasado.
Reactiva Perú fue una respuesta integral a los desafíos económicos de la pandemia,
que combinó coordinación interinstitucional, simplificación administrativa e innovación
tecnológica. Este enfoque permitió promover la resiliencia empresarial, proteger el
empleo, y garantizar una distribución eficiente de los recursos, convirtiéndose en un
modelo para futuras políticas públicas frente a crisis económicas. Por su naturaleza
macroeconómica, el programa se centró en crear las condiciones necesarias para evitar
tanto un rompimiento de la cadena de pagos, como una gran depresión deflacionaria,
sin establecer objetivos sectoriales específicos.
Banco Central de Reserva del Perú
— 78 —
Capítulo 3
IMPLEMENTACIÓN
DEL PROGRAMA REACTIVA
PERÚ
En respuesta al impacto económico y social del confinamiento —decretado ante
la emergencia de la pandemia del COVID-19—, el BCRP y el Gobierno Nacional pusieron
en marcha el Programa Reactiva Perú. La implementación del programa destacó por
su rápida ejecución y efectividad, en un entorno de emergencia. En este capítulo, se
examina de manera detallada la implementación, los mecanismos operativos y los
resultados del programa de inyección de liquidez, resaltando los roles clave del BCRP,
COFIDE y las entidades financieras. Además, se analiza cómo las medidas adoptadas
lograron sus objetivos macroeconómicos y de estabilidad financiera, al preservar la
capacidad del sector productivo, y facilitar la recuperación de las empresas. Además, se
explican en detalle los desafíos iniciales, como la gestión de garantías y la adecuación
normativa a lo largo de la implementación del programa. El análisis de Reactiva Perú
no solo proporciona lecciones valiosas para el diseño y la implementación de futuras
políticas —en escenarios de crisis—, sino que también subraya la importancia de la
coordinación entre las instituciones para garantizar el éxito de medidas de gran escala.
3.1 Cronología de la implementación de Reactiva Perú
Implementación del Programa Reactiva Perú
La creación y la implementación del Programa Reactiva Perú se caracterizaron
por su celeridad y efectividad en respuesta a la crisis generada por la pandemia del
COVID-19. Las primeras semanas de marzo de 2020, antes del anuncio de la cuarentena
nacional el 15 de marzo, el BCRP ya había identificado la necesidad urgente de medidas
complementarias a la política monetaria tradicional, referidas a cambios en la tasa de
interés de referencia. En el nuevo escenario, la inyección de liquidez debería ser masiva y,
además, tenía que abordar el problema del incremento en el riesgo crediticio, debido a
la imposibilidad —para muchos deudores del sistema financiero—, de generar ingresos
suficientes para atender sus obligaciones con el sistema financiero. Ello, además, en
un contexto de alta incertidumbre, tanto sobre la magnitud del impacto del choque
pandémico como de su duración. Con esta visión, a principios de marzo de 2020, se
inició el diseño de un nuevo canal de inyección de liquidez.
El 19 de marzo de 2020, tras el anuncio de la cuarentena, el Directorio del BCRP
—en una sesión extraordinaria— decidió reducir la tasa de interés de referencia en 100
— 79 —
puntos básicos, llevándola al 1,25 por ciento, un nivel similar al registrado durante la Crisis
Financiera Global de 2009. Posteriormente, el 9 de abril, se aplicó una nueva reducción
de 100 puntos básicos, situando la tasa en 0,25 por ciento, su mínimo histórico. Siete días
después, se anunció una reducción del requerimiento de encaje en moneda nacional. El 26
de marzo, el Directorio del BCRP aprobó un nuevo instrumento de inyección de liquidez,
denominado Operaciones de Reporte de Créditos con Garantía del Gobierno Nacional
(Repo con garantía). Así, el BCRP estableció el marco necesario para iniciar el programa,
que luego, mediante Decreto Legislativo 1455, se denominó Programa Reactiva Perú.
El 6 de abril de 2020 se creó el Programa de Garantía del Gobierno Nacional
denominado Reactiva Perú59, con un monto inicial S/ 30 mil millones en garantías del
Gobierno para asegurar la continuidad de la cadena de pagos en medio de la crisis. El
12 de abril, se realizaron modificaciones normativas en lo referente al otorgamiento y
verificación de los requisitos de acceso al programa60. En esa línea de acciones, el 13 de
abril de 2020, se publicó el reglamento operativo61 del Programa Reactiva Perú. Según la
norma aprobada, el objetivo del programa era garantizar el financiamiento de la reposición
de los fondos de capital de trabajo de empresas —que enfrentaban pagos y obligaciones
de corto plazo con sus trabajadores y proveedores de bienes y servicios—, a través de un
mecanismo, que otorgaba la garantía del Gobierno Nacional, a los créditos en moneda
nacional que fueran colocados por las entidades financieras. Se aprobó inicialmente
S/ 30 mil millones en garantías para respaldar los créditos otorgados por dichos organismos
financieros a las empresas afectadas, monto que fue ampliado posteriormente a S/ 60
mil millones para responder a la extensión del periodo de confinamiento.
Con la aprobación del nuevo instrumento del BCRP, y tras las coordinaciones
iniciales con el MEF, (ver Recuadro 7, donde se cita la opinión del BCRP en la Exposición
de Motivos del Decreto Legislativo que crea el Programa Reactiva Perú), el nuevo
mecanismo fue anunciado a los medios de comunicación durante el fin de semana que
concluyó el domingo 29 de marzo. Esa noche, el presidente del BCRP dio una entrevista
televisiva en un medio periodístico62 en el que subrayó la naturaleza transitoria del
choque económico, y destacó la importancia de mantener a las empresas en buen
estado una vez que la crisis se disipara. En el contexto de la pandemia, las empresas
enfrentaban gastos continuos, mientras sus ingresos se reducían drásticamente, lo que
resultaba en la pérdida de flujos de caja y de capital de trabajo. Por lo tanto, necesitaban
Banco Central de Reserva del Perú
un apoyo temporal para poder cumplir con sus obligaciones, y evitar la interrupción de
la cadena de pagos. El BCRP se encargaría de la inyección monetaria a las instituciones
financieras, permitiendo que las empresas siguieran siendo sujetos de crédito, gracias a
las garantías del Gobierno. Los montos desembolsados —a través de este programa—
no tendrían un impacto inmediato en el déficit fiscal; solo los incumplimientos podrían
tener un impacto en el déficit en el futuro.
59 Mediante la promulgación del Decreto Legislativo N° 1455.
60 Decreto Legislativo N° 1457.
61 Resolución Ministerial N° 134-2020-EF/15.
62 Entrevista en el programa Agenda Política de Canal N, con el periodista Enrique Castillo,
disponible en: https://canaln.pe/actualidad/coronavirus-presidente-bcr-sobre-crisis-finan-
ciera-nos-vamos-recuperar-muy-rapido-n409741
— 80 —
El 23 de abril se llevó a cabo la primera subasta de fondos del BCRP, mediante
Operaciones de Reporte con Cartera de Créditos del Gobierno Nacional, seguida por
el primer desembolso de un crédito asociado a Reactiva Perú proveniente de una
institución financiera, el 5 de mayo. Esta secuencia de eventos se detalla en el Cuadro 31,
con todos los pasos involucrados para la creación del programa:
Cuadro 3-1: El proceso de creación de Reactiva Perú en un contexto de política
monetaria expansiva
BCRP Otras Instituciones
Inicios
Se inicia el diseño del canal de inyección.
de marzo
Reducción de la tasa de referencia en 100 puntos
19 marzo
básicos a 1,25 por ciento.
Reducción de encajes y aprobación de nuevo
instrumento de inyección de liquidez (Operaciones
26 marzo
de Reporte de Créditos con Garantía del Gobierno
Nacional).
Anuncio de plan para evitar rompimiento de la cadena
29 marzo
de pagos.
Simplificación para firma de contratos durante
3 abril
Emergencia Nacional (Circular 014-2020-BCRP).
Creación del Programa de Garantía del Gobierno
Nacional por S/ 30 mil millones, para asegurar la
Continuidad en la Cadena de Pagos (DL 1455),
6 abril
modificado el 12 de abril (DL 1457) en aspectos
relacionados al otorgamiento y verificación de los
requisitos de acceso al Programa.
Reducción de la tasa de
9 abril referencia en 100 puntos
básicos a 0,25 por ciento.
Aprobación de Reglamento Operativo del Programa
13 abril
“Reactiva Perú” (RM Nº 134-2020-EF/15).
Creación del instrumento
de Operaciones de Reporte
14 abril de Créditos con Garantía del
Gobierno Nacional (Circular
Firma de Contratos 017-2020-BCRP)
Marco de Operaciones
Implementación del Programa Reactiva Perú
de Reporte de Se publica la tasa de interés
16 abril Cartera de Créditos, para estas operaciones de
representada en títulos inyección en 0,5 por ciento.
valores con entidades Informe previo de la Contraloría General de la
financieras. República (Oficio N° 000287-2020-CG/DC) sobre
la operación de endeudamiento interno, en la
20 abril
modalidad de Garantía del Gobierno Nacional, hasta
por la suma de S/ 30 mil millones, en el marco del
Programa Reactiva Perú.
Aprobación del otorgamiento de Garantía del
21 abril Gobierno Nacional hasta S/ 30 mil millones (DS 084-
2020-EF), en el marco del Programa Reactiva Perú.
Aprobación de Acto Constitutivo de Fideicomiso de
Titulización y Comisión de Confianza de “Reactiva
Perú” y encargo de administración a COFIDE (RM
Nº 140-2020-EF/52), modificado el 29 de abril (RM
22 abril
N° 147-2020-EF/52), estableciendo que el cobro de
la comisión, por emisión de la garantía, se efectúe
luego de haber concluido el periodo de gracia del
crédito otorgado.
Primera subasta de repos en el marco de Reactiva
Perú.
23 abril
Subastas acumuladas: 4
Saldo asignado acumulado: S/ 4 000 millones
— 81 —
Cuadro 3-1: El proceso de creación de Reactiva Perú en un contexto de política
monetaria expansiva (continuación)
BCRP Otras Instituciones
Subastas acumuladas: 8 La SBS flexibiliza requerimientos de provisiones en el marco
27 abril
Saldo asignado acumulado: S/ 7 996 millones de Reactiva Perú (Res. SBS 1314-2020)
Subastas acumuladas: 28
4 mayo COFIDE firma Contratos Garantía con entidades financieras.
Saldo asignado acumulado: S/ 18 954 millones
Subastas acumuladas: 33 Desembolso del primer crédito Reactiva Perú por una
5 mayo
Saldo asignado acumulado: S/ 21 410 millones institución financiera.
Ampliación en S/ 30 mil millones del monto máximo
10 Subastas acumuladas: 48 garantizado para el otorgamiento de la garantía del
mayo Saldo asignado acumulado: S/ 26 848 millones Gobierno Nacional a los Créditos del Programa “Reactiva
Perú” (DL 1485), hasta S/ 60 mil millones.
Se autoriza a la Superintendencia del Mercado de Valores
Subastas acumuladas: 53
11 mayo (SMV) a regular las actividades que, como sociedad
Saldo asignado acumulado: S/ 27 154 millones
titulizadora, realice COFIDE (art. 8 DL 1508)
La SMV aprueba las disposiciones aplicables a COFIDE:
17 Subastas acumuladas: 63
para actuar como sociedad titulizadora (Resolución de
mayo Saldo asignado acumulado: S/ 27 306 millones
Superintendente Nº 041-2020-SMV/02).
Modificación de los montos máximos de los créditos (DS Nº
124-2020-EF), aumentando los montos máximos de créditos,
28 Subastas acumuladas: 73
en relación con las ventas, e incorporando condiciones más
mayo Saldo asignado acumulado: S/ 27 641 millones
flexibles, que permitieron ampliar el número de microempresas
que se acogieron al programa.
Modificación del Reglamento Operativo del Programa
Subastas acumuladas: 73
1 junio Reactiva Perú, ampliando la cobertura de garantía para los
Saldo asignado acumulado: S/ 27 641 millones
prestamos (RM 165-2020-EF/15).
Fin de Reactiva 1
11 junio Subastas acumuladas: 78
Saldo asignado acumulado: S/ 30 000 millones
Ampliación del plazo, hasta el 30 de setiembre de 2020, para
23 Subastas acumuladas: 78 el otorgamiento de la Garantía del Gobierno Nacional a los
junio Saldo asignado acumulado: S/ 30 000 millones créditos del Programa Reactiva Perú (DS 154-2020-EF), el
plazo original fue el 30 de junio de 2020.
Informe previo de la Contraloría General de la República
(Oficio N° 000419-2020-CG/DC) sobre la operación de
24 Subastas acumuladas: 78 endeudamiento interno en la modalidad de Garantía del
junio Saldo asignado acumulado: S/ 30 000 millones Gobierno Nacional, por la ampliación de garantías hasta por
la suma de S/ 30 mil millones, en el marco del Programa
Reactiva Perú.
Ampliación del monto de Garantía del Gobierno Nacional del
25 Subastas acumuladas: 78
Programa Reactiva Perú en S/ 30 mil millones adicionales
junio Saldo asignado acumulado: S/ 30 000 millones
(DS 159-2020-EF), acumulando un total de S/ 60 mil millones.
Adenda a la Modificación del Acto Constitutivo de
Fideicomiso de Titulización y Comisión de Confianza de
26 Subastas acumuladas: 78
Reactiva Perú (RM N° 179-2020-EF/52), para viabilizar el
junio Saldo asignado acumulado: S/ 30 000 millones
otorgamiento de la ampliación de garantías por S/ 30 mil
millones.
Modificación del Reglamento Operativo del Programa
Reactiva Perú (RM N° 181-2020-EF/15), incluyendo criterios
Banco Central de Reserva del Perú
29 Subastas acumuladas: 78 adicionales de elegibilidad o exclusión, y precisando el
junio Saldo asignado acumulado: S/ 30 000 millones requisito de acceso de microempresas comprendidas
en el Nuevo Régimen Único Simplificado (Nuevo RUS) al
Programa.
Inicio de Reactiva 2
30
Subastas acumuladas: 83
junio
Saldo asignado acumulado: S/ 34 694 millones
Exclusión de los créditos otorgados, bajo el Programa
Reactiva Perú, de procedimientos concursales, a través
Subastas acumuladas: 103
9 julio del Procedimiento Acelerado de Refinanciación Concursal
Saldo asignado acumulado: S/ 47 696 millones
(PARC) (Cuarta Disposición Complementaria del DU N°
082-2020).
Modificación del reglamento operativo del Programa
Subastas acumuladas: 108 Reactiva Perú (RM N° 199-2020-EF/15), realizando precisiones
11 julio
Saldo asignado acumulado: S/ 49 149 millones sobre los criterios de elegibilidad o exclusión de los
préstamos o empresas deudoras.
Fin de Reactiva 2
20
Subastas acumuladas: 247
octubre
Saldo asignado acumulado: S/ 55 282 millones
Fuente: Montoro (2020) y BCRP.
— 82 —
Recuadro 7
OPINIÓN DEL BCRP SOBRE LA NECESIDAD
DE UN MECANISMO DE INYECCIÓN DE LIQUIDEZ EN RESPUESTA
A LA PANDEMIA DEL COVID-19
En la Exposición de Motivos63 que crea el Programa Reactiva Perú —para asegurar
la continuidad en la cadena de pagos ante el impacto del COVID-19— se cita la opinión del
BCRP, presentada en este texto.
Opinión del Banco Central de Reserva del Perú
Mediante comunicación de fecha 5 de abril de 2020 dirigida al Ministerio de
Economía y Finanzas, el BCRP remite el informe “Propuesta de mecanismo de inyección
de liquidez de operaciones repo del BCRP con carteras de créditos de empresas
garantizadas por el Tesoro Público para evitar el rompimiento abrupto de la cadena de
pagos en la economía peruana”.
Al respecto, en el referido informe, el BCRP manifiesta lo siguiente:
Las empresas de todo tamaño no cuentan en la actualidad con el capital de
trabajo suficiente para enfrentar sus obligaciones de corto plazo como son las planillas
de remuneraciones, el pago a los proveedores de insumos, materias primas y de servicios,
y el pago de diversas obligaciones que deben ser pagados durante y luego que culmine
el periodo de emergencia sanitaria. Ante ello es de esperar que, ante la falta de ventas o
acceso al financiamiento, las empresas de todo tamaño inicien una suspensión de pagos,
lo cual constituirá el inicio de una ruptura de la cadena de pagos. La magnitud del daño
de una situación de quiebras se traducirá en la caída abrupta y duradera de la producción
nacional, el empleo y los ingresos.
Como referencia, en el Perú entre 1998 y 2001, producto de una experiencia de
rompimiento de la cadena de pagos asociado a crisis financieras internacionales, 4 923
Implementación del Programa Reactiva Perú
empresas no financieras se acogieron a procesos de insolvencia financiera y/o económica
(ver Mongrut et al., 2011), el ratio de morosidad bancaria aumentó de 6,4 a 10,8 por ciento,
cinco bancos fueron absorbidos por otras entidades y seis bancos fueron liquidados. Ante
tal disrupción se requiere una acción rápida, decidida y significativa de las autoridades
fiscal y monetaria.
Con relación al impacto macroeconómico de la pandemia, el BCRP señala que los
efectos negativos de la situación de pandemia en la economía se agrupan en factores de
oferta y de demanda agregada. Inicialmente, se tiene en todo el mundo una reducción
abrupta del número de trabajadores en las empresas, lo cual golpea la producción y los
canales logísticos, por el que la producción se provee de insumos y materias primas. Este
factor ha determinado una caída de precios de materias primas que exporta el Perú64.
63 Decreto Legislativo N° 1455- que crea el Programa Reactiva Perú para Asegurar la
Continuidad en la Cadena de Pagos ante el Impacto del COVID-19.
64 El precio del cobre ha bajado 23 por ciento en lo que va de 2020 (dato vigente a la
fecha de elaboración del documento).
— 83 —
Entre los factores de demanda se cuenta el desplome del consumo de las familias
y de la inversión de las empresas. Por la combinación de ambos factores se observa una
caída anual de la demanda de electricidad de 30 por ciento en la segunda quincena
de marzo. Los efectos negativos de oferta y demanda antes descritos, pueden ser
enormemente amplificados en todas las economías del mundo, por efecto de quiebras
masivas de empresas, cuando éstas no puedan pagar sus obligaciones con trabajadores y
proveedores, lo cual iniciará una caída en cascada por la parada abrupta de las cadenas de
pagos. Eventualmente, las crisis de las empresas terminarán quebrando a las entidades
financieras, y destruyendo los ahorros del público que los fondos de seguros no puedan
cubrir. Se está, por tanto, en riesgo de una depresión y no de una simple recesión, que son
de corta duración y no involucran quiebras empresariales importantes.
Respuesta de Política Económica: Se propone que el Tesoro Público extienda una
garantía a créditos otorgados por las entidades financieras a empresas golpeadas por la
caída de su capital de trabajo para que, de esta forma, puedan reiniciar sus operaciones. El
BCRP ha anunciado la aprobación —en su sesión del 26 de marzo de 2020— de una nueva
facilidad de compra temporal de cartera garantizada por el Tesoro Público, lo cual podría
imprimir una inyección efectiva de recursos financieros a la economía. Las garantías del
Tesoro Público no irrogan gastos presupuestales ni afectan al déficit fiscal, salvo el caso de
un incumplimiento de un deudor.
Una garantía del Tesoro Público es fundamental para que las entidades financieras
ejecuten este financiamiento y, a la vez, el BCRP esté posibilitado a inyectar recursos
líquidos. En una situación de alto riesgo como la actual, las entidades financieras dejan
de extender créditos.
Por ello, este tipo de medida viene empezando a ser aplicada en diversos países
como los de la Comunidad Europea, Reino Unido, Australia y Nueva Zelandia, y economías
emergentes como Brasil y Chile.
Asimismo, diversos trabajos académicos remarcan su efectividad para sacar a las
economías del riesgo de una depresión económica. Se advierte que, de todos modos,
la economía tendrá una caída en su actividad económica este año, pero lo que se debe
evitar de cualquier forma es una situación de quiebras masivas de empresas y entidades
financieras, situación en la cual se produciría un colapso tanto de la recaudación tributaria,
Banco Central de Reserva del Perú
cuanto de la provisión de los servicios públicos (salud, educación, seguridad, justicia,
infraestructura, principalmente).
El consenso académico y de los decisores de política económica de economías
desarrolladas es que, para disminuir el riesgo de una depresión económica, es necesario
actuar rápidamente con una inyección masiva de fondos que permita a las empresas
reiniciar operaciones mediante la reposición de los fondos de capital de trabajo.
La medida busca que las empresas sigan pagando a sus trabajadores y proveedores,
y empiecen a operar y vender. Esto busca crear un círculo virtuoso porque si las empresas
pagan a sus trabajadores, estos pueden comprar. De igual manera, si las empresas
pueden pagar a sus proveedores, se mantiene la cadena de pagos de nuestra economía.
Este programa no constituye un rescate al capital, porque se trata de préstamos para una
— 84 —
situación extraordinaria y sin precedentes, en el que casi todas las operaciones económicas
han sido detenidas. Debe reconocerse, sin embargo, que la incertidumbre sobre el
desenvolvimiento económico internacional y local lleva a considerar la flexibilidad en la
adopción de nuevas medidas, o en las dosis de las medidas ya adoptadas. La ejecución
debería tomar en cuenta los controles de riesgos necesarios para el cumplimiento de los
objetivos del programa.
3.2 Inyección de liquidez y garantía del Gobierno
El Programa Reactiva Perú se estructuró a partir de operaciones de inyección
de liquidez realizadas por el BCRP, respaldadas por créditos otorgados por el sistema
financiero nacional y garantizados por el Gobierno. En este modelo, la garantía se
activaba cuando la empresa deudora no cumplía con su obligación por más de 90 días.
Así, la garantía ayudaba a reducir el riesgo crediticio para las entidades participantes,
incentivándolas a otorgar préstamos, y asegurando que la liquidez proporcionada por el
BCRP llegara a la economía de manera efectiva.
Las operaciones de reporte se llevaron a cabo mediante subastas de fondos
organizadas por el BCRP, bajo la modalidad de subasta inversa. En este esquema, los
fondos se asignaban según las tasas de interés máximas que las entidades financieras
estaban dispuestas a cobrar a sus clientes por los créditos otorgados a las empresas.
Este mecanismo permitió que aquellas instituciones que ofrecieran las tasas más bajas
accedieran a los recursos, asegurando así que la reducción de la tasa de interés del BCRP
se transmitiera rápidamente a los nuevos créditos empresariales. Como resultado, las
compañías pudieron acceder a financiamiento en condiciones más favorables, lo que
incentivó la oferta de crédito.
Además de facilitar una distribución eficiente de los recursos, las subastas
garantizaron que las tasas de interés reflejaran las condiciones del mercado, promoviendo
Implementación del Programa Reactiva Perú
tanto la transparencia como la eficiencia en la asignación de fondos. Este enfoque
fue clave para mantener la liquidez del sistema financiero y respaldar la recuperación
económica en el contexto de la crisis generada por la pandemia de COVID-19.
Un desafío inicial en la implementación del programa fue el cierre de la atención
al público de las notarías durante la emergencia nacional, lo que dificultó la validación
de los Contratos Marco entre el BCRP y algunas entidades financieras para realizar las
operaciones de reporte con cartera. Aunque algunas organizaciones ya habían firmado
estos contratos, antes de la pandemia, para utilizar las operaciones de reporte de
cartera —como un mecanismo de acceso de liquidez de emergencia—, muchas otras
no lo habían hecho, y tuvieron que firmarlos de manera urgente. Este inconveniente se
resolvió, mediante la publicación de una circular —el 3 de abril de 2020—, que simplificó
el proceso de firma de contratos durante la emergencia. Así, la firma de los Contratos
Marco comenzó el 6 de abril de 2020, y continuó hasta la primera subasta de repos,
dentro del marco de Reactiva Perú.
— 85 —
Una vez aprobado el reglamento operativo del Programa Reactiva Perú, y realizadas
las coordinaciones respectivas con las instituciones involucradas, el BCRP publicó —el
14 de abril de 2020— la circular65 que crea y detalla el instrumento de Operaciones de
Reporte de Créditos con Garantía del Gobierno Nacional. Posteriormente, el 16 de abril
se publicó la tasa de interés de 0,5 por ciento aprobada por el Directorio del BCRP para
estas operaciones de inyección66.
En este contexto, quedaban algunos pasos adicionales que tenían que efectuarse
antes de la primera subasta de repos, en el marco del Programa Reactiva Perú:
• La Contraloría General de la República67 emitió su informe previo sobre la
operación de endeudamiento interno —en la modalidad de Garantía del Gobierno
Nacional—, hasta por la suma de S/ 30 mil millones, en el marco del Programa
Reactiva Perú.
• El Poder Ejecutivo68 aprobó el otorgamiento de Garantía del Gobierno Nacional
hasta S/ 30 mil millones para el Programa Reactiva Perú.
• Se aprobó el Acto Constitutivo de Fideicomiso de Titulización y Comisión de
Confianza de Reactiva Perú y encargo de administración a COFIDE69. Una semana
después, se estableció que el cobro de la comisión por emisión de la garantía se
efectúe, luego de concluido el periodo de gracia del crédito otorgado70.
Una vez culminados la mayor parte de los aspectos normativos y contractuales,
el 23 de abril de 2020 se llevó a cabo la primera subasta de repos del Programa
Reactiva Perú. Por la urgencia del inicio de la ejecución del programa, algunos aspectos
adicionales se tuvieron que dar sobre la marcha. Por ejemplo, el 27 de abril de 2020, se
acondicionaron los requerimientos de provisiones71 a la normativa de Reactiva Perú, lo
que permitía que las entidades financieras puedan prestar, considerando la garantía
del Gobierno Nacional a los nuevos créditos, en el cálculo de provisiones, y con ello,
asumir un menor costo por riesgo crediticio. Asimismo, el 4 de mayo, COFIDE firmó
los contratos de garantía con las entidades financieras. Adicionalmente, el 11 de mayo
se autorizó a la SMV a regular las actividades que, como sociedad titulizadora realizaría
COFIDE. Estas medidas eran fundamentales para hacer operativa la garantía otorgada
por el Gobierno nacional. Así, el 17 de mayo la SMV aprobó las disposiciones aplicables a
Banco Central de Reserva del Perú
COFIDE para actuar como sociedad titulizadora (ver Recuadro 8).
65 Circular N° 017-2020-BCRP.
66 La tasa de interés fue aprobada por el Directorio del BCRP, en su sesión del 9 de abril de
2020.
67 Oficio N° 000287-2020-CG/DC de 20 de abril de 2020.
68 Decreto Supremo N° 084-2020-EF del 21 de abril de 2020.
69 Resolución Ministerial N° 140-2020-EF/52 del 22 de abril de 2020.
70 Resolución Ministerial N° 147-2020-EF/52 del 29 de abril de 2020.
71 Mediante Resolución SBS N° 1314-2020.
— 86 —
Recuadro 8
LA IMPLEMENTACIÓN DE LAS OPERACIONES DE REPORTE CON GARANTÍA
Autores: Jorge Cerna y Ethel Guerra
El principal instrumento utilizado por el BCRP para inyectar liquidez es la Operación
de Reporte o Repo, en la que el Banco Central otorga fondos a las entidades financieras,
por un plazo establecido, a cambio de un colateral. Estas operaciones se ejecutan
mediante subastas, donde el BCRP otorga los fondos a las entidades financieras que le
ofrecen pagar las tasas de interés más altas, o mediante colocaciones directas, en que el
BCRP establece las condiciones, y la tasa de interés a la que otorgará los fondos. Si alguna
entidad financiera incumple con devolver los fondos en la fecha pactada, o si ingresa
a un proceso de intervención o liquidación, el BCRP mantiene los colaterales, y da por
concluido el Repo. El BCRP puede aceptar como colaterales: títulos valores emitidos por
el BCRP y el Gobierno Nacional, moneda extranjera o carteras de créditos representados
en títulos valores.
El BCRP introdujo las operaciones de reporte con carteras de créditos, representadas
en títulos valores, denominado Repos de Cartera, —en abril de 2009— buscando ampliar
el universo de colaterales disponibles, contra el cual el BCRP pudiera inyectar liquidez, en
situaciones cuando las entidades financieras no contaran con otros tipos de colaterales,
como títulos valores emitidos por el BCRP y el Gobierno Nacional o moneda extranjera.
Para cumplir con lo establecido en su Ley Orgánica, el BCRP requería que los créditos
estén representados en títulos valores (por ejemplo, pagarés) y que sean de alta calidad
(calificación del deudor 100 por ciento normal según el reporte consolidado de la SBS).
Las carteras de créditos carecen de un registro electrónico, como es el caso de
los otros tipos de colateral, y por este motivo, la operatividad de los Repos de Cartera es
compleja, dado que se busca reducir el problema de información asimétrica, en la cual,
la entidad financiera que origina los préstamos tiene mejor información sobre la salud
Implementación del Programa Reactiva Perú
de la cartera que el BCRP. Por ello se requería, entre otras condiciones, que las entidades
financieras registren en el BCRP las características, los cronogramas de pago y la lista de
garantías específicas o genéricas de cada crédito.
Adicionalmente, se debían establecer nuevos créditos para compensar
amortizaciones o prepagos de los créditos ya otorgados, mientras que para los créditos
de menor tamaño se tenía que presentar un reporte —emitido por una empresa central
de riesgo—, que certifique que cada uno de los deudores es de calidad “normal”. Cabe
señalar que los Repos de Cartera no fueron utilizados antes la pandemia.
Las Operaciones de Reporte de Créditos con Garantía del Gobierno Nacional
(Repos con Garantía) son un tipo de especial de Repo de Cartera, en el cual la cartera que
conforma el colateral de la operación cuenta con la garantía estatal. La implementación
del Programa Reactiva Perú, con los Repos con Garantía, representó un reto operativo
importante, dado que implicó el desembolso de créditos por un monto equivalente al 15
por ciento de la cartera de las entidades financieras, y en un periodo de tiempo reducido.
— 87 —
Al diseñar los Repos con Garantía se realizaron modificaciones respecto a los Repos
con Cartera:
a) Los créditos contaban con la garantía del Gobierno Nacional, por lo que la parte
cubierta se consideraba de alta calidad, y COFIDE — con rol de administrador del
programa—, debía llevar a cabo el control del cumplimiento de los requisitos para
obtener dicha garantía, por lo que no era necesario solicitar un reporte emitido por
una empresa central de riesgo, que certifique la calificación de los deudores.
b) Dada la gran cantidad de créditos, no se requirió el registro de los cronogramas de
pago; sin embargo, las entidades financieras debían enviar un reporte semanal,
que constituía una declaración jurada, con la actualización de los saldos vigentes
de los créditos.
c) Solo se aceptaba como colateral a los créditos con garantía del Gobierno Nacional,
otorgados dentro del Programa Reactiva Perú, que era finito, por lo que no era
posible reemplazar los créditos que eran amortizados, prepagados u honrados.
En este sentido, la reducción en el saldo vigente de los créditos implicaba una
disminución en el monto del Repo con Garantía. Es decir, el saldo de Repos con
Garantía iba contrayéndose, de la mano con los pagos de los créditos Reactiva.
Además, el mecanismo de asignación de las subastas fue modificado para
asegurar que las tasas de interés de los créditos del Programa Reactiva Perú sean lo más
bajas posibles. Es decir, el BCRP adjudicaba los fondos a aquellas entidades financieras,
que ofrecieran cobrar las menores tasas de interés a sus clientes. Está lógica es inversa a
las subastas regulares de Operaciones de Reporte, donde se adjudican las subastas a las
entidades financieras que ofrecen pagar más por los fondos. Este mecanismo era un rasgo
que distinguía a Reactiva Perú de otros programas, implementados en otros países de la
región, como Chile y Colombia. El nivel de esta tasa de interés, la garantía del Gobierno
Nacional y el mecanismo de subasta inversa permitieron que las tasas de interés de los
créditos del programa hayan sido tan bajas.
De otro lado, las Operaciones de Reporte se liquidan en una sola operación. Sin
embargo, dado el volumen de créditos Reactiva Perú, era complicado que las entidades
Banco Central de Reserva del Perú
financieras pudieran liquidar los Repos con Garantía en una sola fecha. Por este motivo, el
BCRP permitió que los organismos financieros liquiden los Repos con Garantía en partes,
o tramos. Empero, el BCRP estableció una fecha máxima para completar los desembolsos,
mientras que las entidades que no lograran colocar todos los créditos tendrían que
pagar una penalidad, que se calculaba sobre el monto no colocado. La idea detrás de
esta penalidad era evitar que una entidad acapare las subastas de Repos con Garantía,
y que no pueda colocar todos los fondos, lo que podría afectar el éxito del programa.
No obstante, considerando el pedido de las instituciones financieras que señalaban
dificultades para completar las colocaciones de créditos, por las restricciones sanitarias,
—y por la carga operativa que recaía en COFIDE—, el BCRP realizó prorrogas en las fechas
límite de colocación.
— 88 —
El BCRP estableció un criterio basado en calificaciones crediticias —dependía
del porcentaje de cobertura de los créditos— para determinar qué entidades podían
participar en las operaciones de Repos con Garantía. Por ejemplo, al inicio del programa,
las operaciones de reporte de créditos con coberturas de 80, 90, 95 y 98 por ciento
requerían una calificación crediticia mínima de la entidad financiera participante de B+,
B-, B- y C, respectivamente72. Ahora bien, el BCRP flexibilizó posteriormente los criterios de
elegibilidad para ampliar la participación.
Entre otras características de las operaciones de reporte estaba la tasa de costo
por la operación de reporte, es decir, la tasa que el BCRP cobraba por la liquidez en soles,
la cual ascendía a 0,5 por ciento. Además, el plazo de estas operaciones era de tres años,
en coherencia con el plazo de los créditos dentro del Programa Reactiva Perú. Por otro
lado, el BCRP establecía el plazo en el que las entidades adjudicatarias podían completar
la entrega de los colaterales de la operación. Es decir, durante este periodo, las entidades
financieras debían realizar las gestiones necesarias para conseguir las garantías sobre los
créditos, y reportar toda la información pertinente al BCRP para realizar la liquidación
de colaterales y fondos. Inicialmente este plazo fue de dos semanas, sin embargo,
posteriormente, se le realizaron ampliaciones, considerando las demoras propias de la
tramitación de garantías.
Las Operaciones de Reporte han demostrado ser herramientas fundamentales en
la política monetaria del BCRP, destacándose por su flexibilidad para adaptarse a contextos
económicos cambiantes. La introducción de los Repos con Garantía evidencia la capacidad
del BCRP para diseñar mecanismos innovadores, que no solo expanden el universo de
colaterales disponibles, sino que también responden a situaciones extraordinarias, como
la crisis sanitaria de 2020. Estas operaciones han permitido canalizar liquidez de manera
eficiente hacia el sistema financiero, promoviendo la estabilidad económica.
3.3 Flujo operativo del Programa Reactiva Perú
Implementación del Programa Reactiva Perú
La implementación de las operaciones de reporte con créditos garantizados
comenzó en abril de 2020, y supuso un reto para varias áreas internas del BCRP. Dentro
de la Gerencia de Política Monetaria (ver Gráfico 3-1) —al interior de la Gerencia Central
de Estudios Económicos—, el Departamento del Programa Monetario (DPM) se encargó
de la elaboración del programa monetario, el cual incluyó la recomendación para la
decisión de la tasa de referencia de la política monetaria, así como la evaluación de las
necesidades de liquidez, en el periodo de estado de emergencia sanitaria (inicialmente
S/ 30 mil millones, y posteriormente S/ 30 mil millones adicionales). Este análisis fue
consistente con las proyecciones macroeconómicas elaboradas en la Gerencia Central
de Estudios Económicos.
72 Se consideraba la calificación crediticia mínima entre la reportada por S&P, Fitch y
Moody’s. En caso una entidad financiera no contara con una calificación por parte de estos
agentes, se consideraba la calificación otorgada por agencias locales.
— 89 —
Gráfico 3-1: Organigrama general del BCRP
Directorio
Gerencia
General
Gerencia
Gerencia Central Jurídica
de Administración
Gerencia de Tecnologías
de Información (GTI)
Gerencia Gerencia
Central de Central de
Estudios Operaciones
Económicos
Gerencia Gerencia Gerencia de Gerencia de Gerencia de
Información Gerencia de
de Política de Política Operaciones Operaciones Gestión del
Económica Monetaria y Análisis Internacionales
Económico Monetarias y Circulante
Estabilidad Financiera
Subgerencia de Subgerencia
Diseño de Política de Subgerencia de Subgerencia de Pagos
Monetaria Investigación Operaciones de e Infraestructuras
Política Monetaria Financieras
Departamento
Departamento de del Programa Departamento
Modelos Monetario de Estadísticas Departamento Departamento
Macroeconómicos (DPM) Monetarias de Operaciones de
Monetarias y Administración
Cambiarias del LBTR
(DOMC)
Departamento
Departamento de Liquidación
de Bases de y Control de
Datos Operaciones
Financieros Internas (DLCOI)
Nota: Versión simplificada del organigrama general vigente en 2020. Las áreas sombreadas estuvieron directamente
involucradas en la puesta en operación del Programa Reactiva Perú.
El Departamento de Operaciones Monetarias y Cambiarias (DOMC) – área
encargada de la ejecución de las subastas – gestionó los cambios requeridos a
la plataforma de subastas y a los sistemas internos de registro y adjudicación de
operaciones. Por otro lado, el Departamento de Liquidación y Control de Operaciones
Internas (DLCOI) – área encargada de la liquidación de operaciones y posterior monitoreo
de colaterales – desarrolló nuevos procesos que le permitieran recibir la ingente
Banco Central de Reserva del Perú
información de los colaterales, realizar las verificaciones pertinentes y liquidar los fondos.
Asimismo, diseñó un control eficiente para hacer un seguimiento de las operaciones
hasta el vencimiento. En todo este proceso, la Gerencia de Tecnologías de Información
(GTI) jugó un papel importante, dando el soporte técnico necesario para la adaptación
de los sistemas internos: el sistema de instrumentos monetarios y cambiarios (SIMC) y el
sistema de interconexión bancaria (SIB-FTP). Por su parte, la Gerencia Jurídica participó
activamente en la revisión del marco legal que aprobó el Programa Reactiva, así como
brindó la asesoría legal necesaria para la elaboración de la circular de operaciones de
reporte de cartera de crédito con garantía del Gobierno nacional. Por otro lado, tuvo a su
cargo la revisión de la documentación y requisitos necesarios para que la mayoría de las
entidades financieras que podían participar en este programa, suscriban los Contratos
Marco respectivos.
— 90 —
El proceso operativo del Programa Reactiva Perú se inicia con las subastas
de fondos, llevadas a cabo por el BCRP, en las que participaban instituciones
financieras autorizadas, como bancos, financieras, cajas municipales y rurales.
Durante estas subastas, los fondos se asignaban a las entidades que ofrecían las
tasas de interés más competitivas para sus clientes. Las entidades ganadoras, tras
recibir la asignación, presentaban a COFIDE los detalles de los créditos propuestos
para su verificación y aprobación. Una vez comprobados, COFIDE emitía garantías
gubernamentales, permitiendo así que las instituciones financieras solicitaran la
liquidez al BCRP, y con ello, proceder al desembolso de los créditos a las empresas
impactadas por la pandemia.
Estas operaciones estaban respaldadas por garantías otorgadas por el Gobierno
Nacional, y las instituciones financieras presentaban los créditos garantizados como
colateral ante el BCRP, lo que aseguraba tanto el cumplimiento como la seguridad de la
transacción. Este procedimiento no solo facilitaba la fluidez del crédito —en condiciones
preferenciales—, sino que también garantizaba una asignación eficiente de los recursos
financieros, mediante un mecanismo de subasta.
El programa se estructuró en torno a dos esquemas principales de reporte:
• Esquema regular: Bajo este, el BCRP aceptaba como colateral una cartera
de créditos garantizados, que incluía créditos con un saldo insoluto superior
a S/ 10 000. COFIDE, por su parte, asignaba un certificado de garantía a cada
crédito de la cartera, cubriendo un porcentaje del total del préstamo.
• Esquema especial: En este, el BCRP aceptaba certificados de participación,
garantizados por COFIDE, emitidos a través de un fideicomiso de titulación para
créditos, con un saldo insoluto de hasta S/ 10 000.
Este procedimiento operativo del Programa Reactiva Perú, en detalle, se presenta
a continuación (ver Gráfico 3-2):
Implementación del Programa Reactiva Perú
1. Inicio del proceso: La entidad financiera firma un contrato de cesión de cartera
con COFIDE y el Contrato Marco de Operaciones de Reporte con el BCRP.
Cumpliendo esto, puede participar en las subastas de reporte.
2. Adjudicación y desembolso: Si la empresa financiera gana la subasta, se le
adjudica una operación repo, que puede liquidarse en tramos, según la solicitud
de la empresa financiera, dentro de un plazo definido.
3. Verificación y garantía: La entidad financiera proporciona a COFIDE los detalles
de los créditos, según el esquema aplicable. COFIDE verifica el cumplimiento de
las condiciones y, si son adecuadas, otorga la garantía gubernamental.
4. Comunicación de garantía: COFIDE informa a la entidad financiera sobre la entrega
de garantías, y envía detalles al BCRP sobre los créditos, bajo ambos esquemas.
5. Registro y validación: La entidad financiera registra los créditos o certificados
como colateral. El BCRP verifica la información proporcionada por COFIDE para
garantizar su veracidad.
— 91 —
6. Liquidación de la operación: El BCRP envía a la entidad financiera el Contrato
Específico con las condiciones de la operación, y transfiere los fondos a la cuenta
corriente de la entidad financiera
7. Desembolso a clientes: La entidad financiera utiliza los fondos recibidos para
desembolsar créditos a sus clientes.
8. Reporte continuo: En el esquema regular, la entidad financiera reporta
semanalmente al BCRP el estado del crédito. En el esquema especial, reporta a
COFIDE, quien a su vez informa al BCRP.
Gráfico 3-2: Flujo de operativo de las operaciones de reporte con garantía de Gobierno
Empresas
7
- Bancos, financieras, cajas
municipales y rurales que hayan
Entidad participante firmado el acuerdo con COFIDE
- Se encargan de la evaluación del
crédito
Intermediario financiero
1 2
1
3 6
4 5
8
COFIDE BCRP
4 8
Administrador del Programa Reactiva Proveedor de fondos
- Emisión de certificados
- Inyección de liquidez
garantizados y no garantizados
- Negociación, liquidación y
- Honramiento de certificados
seguimiento de las operaciones de
- Verificación de los créditos
reporte de crédito con garantía del
garantizados cumplan con los
Gobierno representado en títulos
requisitos establecidos en el
valores
DL 1455 y sus extensiones
Fuente: Pomasunco y Miranda (2021).
El 23 de abril de 2020, el BCRP inició la ejecución de las operaciones de Repo con
Garantía, llevando a cabo cuatro subastas bajo el esquema regular. Un factor clave para
Banco Central de Reserva del Perú
determinar el monto de cada subasta fueron las encuestas realizadas por el DOMC, que
evaluaba la demanda potencial de las entidades del sistema financiero.
En la operación diaria, una vez que el Comité de Operaciones Monetarias y Cambiarias
(COMC) establecía el monto a subastar, el DOMC enviaba los memorandos con los detalles
de la subasta programada para el día siguiente. Esto permitía a las entidades financieras
preparar, con anticipación, sus ofertas y llevar a cabo las gestiones necesarias para asegurar
su participación. Los memorandos de las subastas incluían, entre otros datos, el monto a
subastar, la tasa de interés aplicable para el financiamiento temporal en soles, el plazo de
tres años, la calificación crediticia requerida, el porcentaje de la garantía del Gobierno que
debían cubrir los colaterales, y el plazo límite para la liquidación de las operaciones.
El monto asignado en cada subasta podía ser desembolsado en tramos por
la entidad participante, dentro del plazo máximo especificado en la convocatoria
— 92 —
correspondiente, cumpliendo con los montos mínimos establecidos tanto para los
créditos como para los certificados de participación:
i. S/ 100,000 para créditos con garantía del 98 por ciento.
ii. S/ 1 millón para créditos con garantía del 95 por ciento.
iii. S/ 10 millones para créditos con garantía del 90 por ciento.
iv. S/ 20 millones para créditos con garantía del 80 por ciento.
El BCRP podía establecer montos mínimos para los tramos distintos a los
señalados, lo que sería informado en la convocatoria de la subasta.
Cuadro 3-2: Memorando modelo de convocatoria a subasta de repo de Garantía
Esquema de la Operación:
Características de los créditos:
Monto mínimo de los créditos:
Monto por subastar:
Tasa de interés del BCRP:
Fecha de la subasta:
Plazo mínimo para completar la operación:
Modificaciones del monto mínimo del tramo:
Número máximo de propuestas:
Hora límite para la recepción de propuestas:
Medios para el envío de las propuestas:
Montos máximos de adjudicación por entidad participante:
Un aspecto destacado de la participación de las entidades financieras fue la
Implementación del Programa Reactiva Perú
competitividad en las tasas de interés ofrecidas en sus créditos. En las primeras subastas,
las tasas mínimas adjudicadas llegaron a un nivel tan bajo como 0,5 por ciento. Por
ejemplo, en la primera subasta, se asignaron repos con tasas de interés entre 0,5 por
ciento y 1,98 por ciento para sus clientes, mientras que, en la segunda subasta, las tasas
oscilaron entre 0,54 por ciento y 2,99 por ciento. Esto evidencia que el mecanismo de
subasta, combinado con la reducción del riesgo crediticio —gracias a la garantía del
Gobierno—, permitió que las empresas accedieran a tasas de interés notablemente bajas.
La comunicación entre el BCRP y las entidades financieras fue fundamental para
el éxito de estas operaciones, ya que permitió un seguimiento continuo, no solo de la
demanda potencial, sino también de los problemas operativos que podrían enfrentar las
entidades. Por ejemplo, tras las primeras cuatro operaciones, un problema común entre
las entidades adjudicatarias fue la demora en la tramitación de las garantías. Debido a
esto, el BCRP prorrogó las fechas límite para presentar los colaterales. Aquellas entidades
que, por razones atribuibles a ellas, no registraron su cartera de créditos dentro del plazo
establecido, tuvieron que pagar una penalización equivalente a la diferencia entre la
— 93 —
tasa del crédito de regulación monetaria y la tasa de referencia del BCRP (0,5 por ciento
y 0,25 por ciento, respectivamente, al inicio del programa), sobre la parte no liquidada de
la operación. La penalización no podía ser inferior a 2 UIT.
En cuanto a la adjudicación y liquidación de las primeras operaciones del Programa
Reactiva Perú, los sistemas aún se encontraban en una fase temprana de desarrollo. Por
ello, estos procesos se realizaron de manera tradicional, lo cual era adecuado para un
flujo de operaciones en condiciones normales, pero no para un contexto en el que las
operaciones incluían el Repo con Garantía. La falta de un sistema adecuado implicaba
un riesgo operativo considerable, lo que representó tanto un desafío como un éxito al
desarrollar un sistema seguro y rápido para el procesamiento de la información.
3.4 Resultados de las subastas de repos con garantía
En el marco del Programa Reactiva Perú, el BCRP adjudicó Repos de cartera con
garantía gubernamental, en un total de 247 subastas, por un total de S/ 55 282 millones y
a una tasa de interés promedio de 1,40 por ciento. Asimismo, el monto total demandado
en las subastas fue mayor que el adjudicado, con un total demandado de S/ 102 671
millones, aunque inferior al monto total ofertado de S/ 125 340 millones, dado que 49
subastas fueron declaradas desiertas (ver Cuadro 3-3).
Cuadro 3-3: Resumen de resultados: Reactiva Perú
(Montos en millones de soles y tasas en porcentajes)
Esquema Regular Especial
Total
Garantía 80 90 95 98 98% E
Número de operaciones 49 49 49 52 48 247
Monto ofertado 14 400 37 050 34 800 32 438 6 653 125 340
Monto demandado 20 105 46 444 25 280 7 736 3 105 102 671
Monto adjudicado 9 597 24 275 14 302 5 225 1 882 55 282
Monto liquidado 9 099 23 229 13 488 4 719 1 663 52 197
Liquidado (como porcentaje 95% 96% 94% 90% 88% 94%
Banco Central de Reserva del Perú
de adjud.)
Tasa mínima 0,79 0,90 0,54 0,50 0,55 0,50
Tasa máxima 2,15 2,50 3,25 5,25 5,25 5,25
Tasa promedio 1,16 1,21 1,30 2,42 3,04 1,40
Tasa BCR 0,5 0,5 0,5 0,5 0,5 0,50
Montos liquidados por tipo de entidad:
Bancos 9 099 23 112 12 609 2 756 1 505 49 081
Financieras 0 0 10 172 53 235
CRAC 0 0 95 177 36 308
CMAC 0 117 774 1 613 69 2 573
— 94 —
Durante la fase 1 (ver Cuadro 3-4), a través de 78 subastas, se adjudicó el 100
por ciento de los fondos asignados (S/ 30 000 millones), liquidándose S/ 29,3 mil
millones (98 por ciento del total adjudicado). Por otro lado, en la fase 2 del programa
(ver Cuadro 3-5), se adjudicó 84 por ciento de los fondos asignados, y se liquidó el 91
por ciento del total adjudicado (S/ 22,9 mil millones). De este modo, el monto total
liquidado en el programa ascendió a S/ 52 197 millones (94 por ciento del monto
adjudicado).
Cuadro 3-4: Resumen de resultados: Fase 1 de Reactiva Perú
(Montos en millones de soles y tasas en porcentajes)
Esquema Regular Especial
Total
Garantía 80 90 95 98 98% E
Número de operaciones 16 16 16 17 13 78
Monto ofertado 10 250 18 000 7 400 1 229 400 37 279
Monto demandado 18 515 30 326 13 141 3 214 266 65 462
Monto adjudicado 8 718 14 006 6 098 974 204 30 000
Monto liquidado 8 307 13 836 6 039 936 184 29 302
Liquidado (como porcentaje 95% 99% 99% 96% 90% 98%
de adjud.)
Tasa mínima 0,79 0,90 0,54 0,50 2,50 0,50
Tasa máxima 1,49 2,00 2,50 3,50 3,60 3,60
Tasa promedio 1,11 1,08 1,13 1,44 3,41 1,12
Tasa BCR 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50
Montos liquidados por tipo de entidad:
Bancos 8 307 13 760 5 622 667 143 28 499
Financieras 0 0 10 79 28 116
Implementación del Programa Reactiva Perú
CRAC 0 0 9 5 0 14
CMAC 0 76 398 185 13 672
En la segunda fase (Cuadro 3-5), desde el 28 de agosto, el BCRP habilitó la
facilidad de ventanilla para la adjudicación directa para el tramo de garantía de 98
por ciento, a tasas de interés de las subastas realizadas durante el mes de agosto. Así,
independientemente de si se convocó a una sesión de subastas del programa, las
entidades financieras podían adjudicarse directamente a una tasa previamente fijada.
Para las operaciones directas en el esquema regular (carteras de créditos con garantía
del Gobierno Nacional, por montos mayores o iguales a S/ 10 mil), se estableció una
tasa de interés máxima de 3,80 por ciento. Por su parte, para las operaciones en el
esquema especial (certificados de participación con garantía con cargo a fideicomisos
de titulización provenientes de créditos con garantía del Gobierno Nacional, en montos
— 95 —
menores a S/ 10 mil), se determinó una tasa máxima de 3,93 por ciento73. Cabe mencionar
que solo se realizaron colocaciones directas en el tramo final del programa, entre el 15 y
el 28 de setiembre de 2020, por un total de S/ 11,5 millones.
Cuadro 3-5: Resumen de resultados: Fase 2 de Reactiva Perú
(Montos en millones de soles y tasas en porcentajes)
Esquema Regular Especial
Total
Garantía 80 90 95 98 98% E
Número de operaciones 33 33 33 35 35 169
Monto ofertado 4 150 19 050 27 400 31 209 6 253 88 062
Monto demandado 1 590 16 118 12 139 4 523 2 839 37 209
Monto adjudicado 879 10 269 8 204 4 252 1 678 25 282
Monto liquidado 792 9 393 7 448 3 783 1 480 22 896
Liquidado (como porcentaje 90% 91% 91% 89% 88% 91%
de adjud.)
Tasa mínima 1,25 0,99 0,60 0,55 0,55 0,55
Tasa máxima 2,15 2,50 3,25 5,25 5,25 5,25
Tasa promedio 1,66 1,38 1,43 2,65 2,99 1,73
Tasa BCR 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50 0,50
Montos liquidados por tipo de entidad:
Bancos 792 9 352 6 986 2 089 1 362 20 582
Financieras 0 0 0 93 26 119
CRAC 0 0 86 172 36 294
CMAC 0 40 376 1 429 55 1 901
Finalmente, el Programa Reactiva Perú concluyó sin ejecutar la totalidad de los
S/ 60 000 millones de garantías ofrecidas por el Gobierno, debido a una disminución
en la demanda de fondos del BCRP, por parte de las entidades financieras. Esto quedó
evidenciado en la última subasta de Repos de Cartera con Garantía del Gobierno,
Banco Central de Reserva del Perú
realizada el 10 de noviembre de 2020, en la que se ofrecieron S/ 200 millones, pero
fue declarada desierta por falta de interesados. Además, de las últimas 30 subastas
realizadas, 10 también quedaron desiertas.
En total, se ofertaron S/ 13 800 millones en estas 30 últimas subastas, pero solo
se demandaron S/ 396 millones, lo que representa menos del 3 por ciento del monto
ofrecido por el BCRP. Este comportamiento también se refleja en el Gráfico 3-3, donde
se observa el bid-to-cover ratio, una medida que evalúa la demanda en subastas de
73 Las tasas de interés fueron fijadas por el Comité de Operaciones Monetarias y Cambiarias
del BCRP, de modo que reflejaran las condiciones del mercado. Se estableció que fueran
el promedio de las subastas realizadas en el mes de agosto de 2020, en el tramo de garan-
tía de 98 por ciento.
— 96 —
títulos, calculada dividiendo la cantidad total de ofertas recibidas entre la cantidad
de títulos ofrecidos mediante el Programa Reactiva Perú en la fase 2. Dicho indicador
muestra claramente una disminución en la demanda por los fondos del BCRP, en la
etapa final del programa. De esta manera se evidencia la baja demanda de los recursos
de Reactiva Perú, pero hacia el cierre de su ejecución.
Gráfico 3-3: Evolución de la demanda por fondos Reactiva de parte de entidades
financieras
Saldo acumulado Reactiva (Mil millones de S/)
Variación del saldo (Mil millones de S/)
3,5 60
Bid to cover
Saldo Acumulado Reactiva (Mil millones)
Promedio bid to cover Reactiva 2
3,0
50
2,5
40
Bid to Cover
2,0
30
1,5
20
1,0
10
0,5
0,0 30/06/20
0
02/07/20
04/07/20
06/07/20
08/07/20
10/07/20
12/07/20
14/07/20
16/07/20
18/07/20
20/07/20
22/07/20
24/07/20
26/07/20
28/07/20
30/07/20
01/08/20
03/08/20
05/08/20
07/08/20
09/08/20
11/08/20
13/08/20
15/08/20
17/08/20
19/08/20
21/08/20
23/08/20
25/08/20
27/08/20
29/08/20
31/08/20
02/09/20
04/09/20
06/09/20
08/09/20
10/09/20
12/09/20
14/09/20
16/09/20
18/09/20
20/09/20
22/09/20
24/09/20
26/09/20
28/09/20
30/09/20
02/10/20
04/10/20
06/10/20
08/10/20
10/10/20
12/10/20
14/10/20
16/10/20
18/10/20
20/10/20
Fecha de colocación
Implementación del Programa Reactiva Perú
Esta disminución en la demanda puede explicarse por diversos factores. En
primer lugar, muchas empresas, que cumplían con los requisitos, ya no precisaron
financiamiento adicional, es decir, el programa habría cubierto las necesidades de
todos los clientes potenciales que cumplían las exigencias establecidas. En segundo
lugar, algunas empresas no lograron acceder a los créditos debido a restricciones en
los criterios de elegibilidad. Finalmente, la recuperación parcial de la economía, tras el
levantamiento de las medidas de confinamiento, mejoró los flujos de caja de algunas
empresas, lo que las llevó a evitar nuevos endeudamientos.
— 97 —
Recuadro 9
LA OPERATIVIDAD DEL PROGRAMA REACTIVA PERÚ
Autores: Ethel Guerra y Freddy Espino
La implementación del Programa Reactiva Perú representó un desafío sin
precedentes para el BCRP, no solo por la necesidad de adaptar los sistemas informáticos
internos a las características innovadoras del instrumento Repo de Cartera de Créditos
con Garantía del Gobierno Nacional (Repo con Garantía), sino también por la coyuntura de
crisis que exigía una ejecución urgente del programa para evitar un mayor deterioro de la
actividad económica. A esto se sumó la implementación del trabajo remoto, que planteó
nuevos retos de coordinación tanto dentro del banco central como con las entidades
involucradas en el programa.
Múltiples departamentos del BCRP trabajaron en conjunto para diseñar y
desarrollar los cambios necesarios en la infraestructura tecnológica utilizada en los
procesos de negociación, registro de información y liquidación de operaciones. La
adecuación de los sistemas fue un proceso que se mantuvo, incluso hasta después de
iniciada la ejecución del programa, debido a la necesidad de mejoras y optimizaciones
continuas para garantizar un funcionamiento eficiente y seguro.
En específico, las principales gestiones llevadas a cabo para adaptar el proceso de
negociación del instrumento Repo con Garantía y del registro posterior de la información
fueron las siguientes:
• Creación de un nuevo formulario de registro de subasta en la plataforma de
negociación DATATEC74: Este desarrollo requirió ajustar ciertos campos del
formulario de subastas para permitir el registro de las características del Repo con
Garantía.
- Colateral: Se amplió la lista de colaterales elegibles, incluyendo a los créditos
garantizados, que antes no estaban contemplados como colaterales
aceptables en las operaciones de subastas de repo del BCRP. Previamente,
solo se aceptaban los bonos del Tesoro Peruano y los valores del BCRP.
- Fecha valor: Se permitió que la fecha de liquidación pudiera ser posterior al
Banco Central de Reserva del Perú
día de negociación. Hasta entonces, el BCRP solo realizaba operaciones con
una fecha de liquidación igual a la fecha de subasta.
- Interés: Se estableció que el cobro de intereses se realizara al vencimiento
de la operación.
• Simulaciones de subastas en DATATEC: Se ejecutaron pruebas de subastas para
validar el correcto funcionamiento del sistema. El BCRP verificó el proceso de
registro de subasta, ingreso de posturas y de adjudicación del monto subastado.
74 Es un proveedor de un sistema de interconexión con el sistema financiero que consta
de plataformas para la realización electrónica de subastas, negociación en el mer-
cado secundario de títulos de renta fija, negociación de compra y venta de moneda
extranjera, entre otros.
— 98 —
Las entidades financieras también realizaron ajustes y pruebas en sus propios
sistemas, dado que algunos estaban integrados con la plataforma de negociación.
• Habilitación de operadores autorizados para participar en subastas: Se recibieron
listas actualizadas de operadores de las entidades financieras, y el BCRP los habilitó
en la plataforma para participar en las subastas de Repo con Garantía.
• Segmentación de entidades financieras en función a su calificación crediticia: En
las subastas de Repos con Garantía, el BCRP estableció un criterio de calificación
crediticia mínima que las entidades financieras debían cumplir para acceder a las
operaciones. Esta calificación crediticia mínima variaba, dependiendo del nivel de
cobertura de los créditos. Para administrar esta restricción de manera eficiente en
cada subasta, el BCRP creó listas de entidades financieras, según su calificación
crediticia, y las incorporó en los formularios de registro de subasta de DATATEC.
• Actualización del listado de claves fax y de firmas con poderes de las distintas
entidades financieras: Para garantizar la validez de las solicitudes de operaciones
de Repo de Garantía, enviadas por medio de cartas, se utilizó el sistema de claves
fax. Estas claves son códigos de seguridad empleados por las entidades financieras
para autenticar su documentación y funcionan como una contraseña única que
debe estar registrada en un listado, comunicado con anticipación al BCRP. Al
recibir una solicitud de operación de Repo de Garantía, el BCRP se encargaba de
verificar que la clave de la carta se encontrara en el listado de claves, previamente
indicado por la entidad. Asimismo, se validaba que las cartas contaran con las
firmas de las personas autorizadas por las entidades financieras.
• Implementación de un módulo específico para registrar la información en el
sistema interno o SIMC: Se desarrolló un nuevo módulo para registrar los datos
relacionados a las operaciones de Repo con Garantía, como las características
de cada operación, las posturas presentadas y la adjudicación final. Además, se
establecieron validaciones para garantizar la consistencia de la información.
Implementación del Programa Reactiva Perú
El BCRP también introdujo modificaciones en el proceso de liquidación de
operaciones. Los principales desarrollos fueron los siguientes:
• Modificación del módulo de liquidación: Se incorporó la posibilidad de liquidar los
montos adjudicados en tramos, en lugar de una fecha única, lo que permitió una
mayor flexibilidad operativa en las operaciones de Repo con Garantía.
• Automatización del proceso de liquidación y de generación de contratos:
Se desarrollaron procesos automáticos que verificaban la consistencia de la
información entre los sistemas internos del BCRP (SIB-FTP y SIMC). El SIB-FTP
contenía la información de las carteras de créditos garantizados, mientras que el
SIMC albergaba la información del monto que las entidades financieras se habían
adjudicado de Repo de Garantía. Un control importante para la liquidación fue que
no se le entregara a la entidad financiera una cantidad de dinero mayor al asignado
en la operación de Repo de Garantía. Además, se estableció otro control para que
— 99 —
solo se aceptaran como colateral exclusivamente a los créditos garantizados por
COFIDE.
• Desarrollo de un proceso de valorización de la cartera de créditos. Se implementó
un mecanismo para valorizar los créditos garantizados, conforme a lo establecido
en la normativa vigente. Desde su implementación, en junio de 2020, este proceso
permitió realizar un promedio de 244 valorizaciones diarias.
• Desarrollo del proceso de honramiento de garantías: Este permitió generar una
carta en formato digital, de manera automática, por cada entidad que solicitara
el honramiento de la garantía. Dicha carta autogenerada contenía datos como el
saldo pendiente de pago garantizado al momento de la solicitud, y los intereses
del repo correspondientes a los créditos objeto de la solicitud. La primera carta fue
emitida el 14 de junio de 2021.
• Diseño e implementación de un proceso para aplicar penalidades a entidades
financieras que no lograran completar la entrega de los colaterales en el plazo
establecido en cada subasta de operación de reporte. La primera penalidad se
aplicó el 9 de setiembre de 2020.
• Implementación en el sistema interno o SIMC de un proceso para corrección de
errores materiales por parte de las entidades financieras. Durante la ejecución
del programa se identificaron oportunidades de mejora, en la validación de la
información de carteras de créditos —que era reportada semanalmente por las
entidades financieras de las carteras de créditos—, que llevó a la implementación
de nuevas herramientas para agilizar la conciliación de datos, y minimizar posibles
errores operativos. Asimismo, en febrero de 2022 se estableció un proceso que
permitió el reembolso de fondos cargados, junto con la aplicación de una penalidad
a las entidades financieras que presentaban información errónea75.
Reprogramaciones del programa
Posteriormente, luego de la aprobación de las medidas destinadas para la
reprogramación de los créditos garantizados con el Programa Reactiva Perú, se requirieron
nuevos desarrollos en los sistemas internos.
Los procesos de negociación y de registro de información tuvieron que adecuarse
Banco Central de Reserva del Perú
nuevamente para las operaciones de reprogramación, solo cuando estas operaciones
se realizaban con liquidez del BCRP a través de operaciones de repo. En cuanto a
la negociación, no fue necesario hacer modificaciones en la plataforma de subasta
DATATEC; dado que las operaciones de reprogramación con operación de repo de BCRP
solo se realizaban a través de solicitudes directas, y no a través de subastas. Sin embargo,
sí fue necesario verificar el listado de claves fax para comprobar la autenticidad de las
cartas enviadas. Por otro lado, respecto al proceso de registro de la información, fue
indispensable ajustar el módulo del sistema interno SIMC para incorporar la modalidad
de reprogramación en las operaciones de repo del BCRP. La adecuación de los procesos
75 Circular 0005-2022-BCRP del 7 de febrero de 2022.
— 100 —
de liquidación fue compleja, debido a que los créditos debían cumplir varias condiciones
para que fueran sujetos a reprogramación.
Una vez que se culminaron esos desarrollos, se inició la ejecución de las operaciones
de reprogramación. La operatividad de ambas modalidades de reprogramación, con
operación repo del BCRP, y con fondos de la entidad financiera, se detalla en el Cuadro R9-1:
Cuadro R9-1: Reprogramación de créditos garantizados bajo el Programa
Reactiva Perú con operaciones repo del BCRP y con fondos de las EP
Reprogramación Con Fondos De
Reprogramación con operación repo del BCRP
La Ep*
- La EP solicita a Cofide la emisión de los certificados individuales reprogramados garantizados
Emisión de
(esquema regular) o los certificados de participación reprogramados garantizados (esquema
certificados
especial).
reprogramados
- Cofide envía información de la emisión de garantías a la EP.
- La EP envía una solicitud al BCRP bajo las condiciones
de la convocatoria vigente
- Aprobada la solicitud de reprogramación (Etapa
de negociación) denominada en el periodo “t”, la
Solicitud de
liquidación de la operación de reporte asignada a la
reprogramación
reprogramación se hará en 5 días hábiles posteriores No hay negociación de una nueva
(“t+5”). operación de reporte.
- El BCRP informa a Cofide sobre las operaciones
negociadas.
- Cofide ingresa a la Base BCRP, vía el sistema de
interconexión bancaria-File Transfer Protocol (SIB-
FTP), la emisión de certificados reprogramados
correspondientes a la nueva operación de reporte.
- La EP (esquema regular) o Cofide
- El día de la liquidación de la nueva operación repo, (esquema especial) envían
la EP (esquema regular) o Cofide (esquema especial) los reportes semanales de las
envían los reportes semanales de las operaciones operaciones repo originales
repo originales identificando cada crédito que se identificando cada crédito que
reprogramará. Además, dichos créditos son colocados se reprogramará. Además, dichos
con saldo pendiente de pago igual a cero. créditos son colocados con saldo
pendiente de pago igual a cero.
Simplificación para firma de contratos durante Emergencia Nacional (Circular 014-2020-BCRP).
Implementación del Programa Reactiva Perú
- El BCRP comunica a la EP que debe ingresar el anexo
de liquidación, es decir, el archivo con información del
Reprogramación colateral de la nueva operación repo asociada a los
créditos a reprogramar vía el SIB-FTP.
- En el SIB-FTP se verifica que los datos del “anexo de
liquidación” sean consistentes de la siguiente manera:
i. que los créditos identificados en la operación de
reporte original estén previamente cancelados, es
decir, que se haya realizado el proceso de valorización;
ii. que los datos registrados por la EP sean iguales a la No hay liquidación de una nueva
emisión de certificados individuales o de participación operación de reporte.
reprogramados de Cofide en cada operación repo; y
iii. que los créditos registrados cumplan con las
condiciones establecidas en la Negociación, entre
ellos, el margen establecido por el BCRP en relación
con la tasa de interés del crédito.
- Si todo es conforme, el BCRP procede a enviar el contrato
específico de la nueva operación repo a la EP. Posterior
a ello se realiza el desembolso de la nueva operación de
reporte.
Notas: EP significa Entidades financieras participantes.
* Artículo 2 del DU 026-2021: “Los créditos reprogramados por las empresas del sistema financiero (ESF) cuentan con la ga-
rantía del Gobierno nacional de acuerdo con los porcentajes de cobertura establecidos en el marco del decreto legislativo N°
1455, por el pago insoluto del capital, aun cuando no se utilicen en operaciones con el Banco Central de Reserva del Perú”.
Fuente: BCRP, Pomasunco y Miranda (2022).
— 101 —
Gracias a la adaptación meticulosa de sus sistemas internos, el BCRP logró ejecutar
exitosamente los repos con Garantía y las operaciones de reprogramaciones. Un factor clave
en los procesos de implementación y ejecución fue la comunicación fluida con las entidades
financieras. Esto permitió no solo capacitarlas respecto a la operativa del nuevo instrumento,
sino también monitorear su participación y minimizar errores. Asimismo, la comunicación
fue crucial para explorar el potencial interés en las subastas, supervisar el avance en la
obtención de las garantías y seguir perfeccionando los sistemas internos de soporte.
El BCRP experimentó una transformación notable en la dinámica cotidiana de
sus actividades debido a la implementación del programa. Esto se debió al aumento
en el número de operaciones realizadas diariamente, lo que trajo consigo una mayor
carga operativa en los procesos de negociación y liquidación. Por ejemplo, durante el
año previo al lanzamiento del programa, el número promedio diario de operaciones
ejecutadas (subastas y directas) fue de cuatro, alcanzando un máximo de 10 operaciones
en un día. En contraste, durante la vigencia del programa, el número promedio diario
de operaciones ejecutadas ascendió a nueve, alcanzando un máximo de 27 operaciones
en un día. Pese a los retos derivados del incremento en la carga operativa, el BCRP logró
ejecutar de manera eficaz el Programa Reactiva Perú, gracias la interacción eficiente entre
departamentos, la comunicación fluida con las entidades involucradas en el programa y
la continua optimización de sus procesos operativos.
3.5 Reprogramaciones del Programa Reactiva Perú
Durante la vigencia del Programa Reactiva Perú, se realizaron dos
reprogramaciones de los créditos76. En la primera, en marzo de 2021, el BCRP participó
junto con el MEF para abordar el impacto prolongado de la pandemia, proporcionando
un marco para renegociar las condiciones de los créditos y manteniendo la
estabilidad financiera en un contexto de alta incertidumbre. Sin embargo, en la
segunda reprogramación, en mayo de 2022, el BCRP no participó debido al contexto
macroeconómico de ese momento (las condiciones económicas habían mejorado
y el riesgo crediticio se había estabilizado) y a la postura de su política monetaria (un
Banco Central de Reserva del Perú
escenario de alta inflación con incrementos en la tasa de interés de referencia). Además,
el BCRP consideró que las reprogramaciones podrían estar perdiendo su carácter
excepcional, y podrían fomentar comportamientos de riesgo moral en el mercado de
crédito.
• Primera reprogramación
En el mes de marzo de 2021, el MEF, en coordinación con el BCRP, estableció77
medidas extraordinarias que permitían la reprogramación de los créditos del Programa
76 Ver también Pomasunco y Miranda (2022).
77 El 6 de marzo de 2021 se publicó el Decreto de Urgencia N° 026-2021 que establecía me-
didas tanto en materia económica y financiera, que permitan la reprogramación de los
créditos garantizados con el programa Reactiva Perú.
— 102 —
Reactiva Perú considerando que la pandemia había tenido un impacto más prolongado
a lo inicialmente previsto. Asimismo, se encargó a COFIDE la administración de las
reprogramaciones. En particular, la reanudación de las actividades económicas fue
más gradual de lo que se había anticipado —y con el surgimiento de la segunda ola de
contagios—, a inicios de 2021, se aplicaron nuevas medidas de aislamiento social que
frenaron la recuperación económica prevista.
Mediante esta reprogramación, las empresas accedían a un nuevo periodo
de gracia de hasta 12 meses, en el cual, los beneficiarios solo pagaban los intereses
y las comisiones correspondientes. De no recurrirse a operaciones con el BCRP, la
tasa de los créditos reprogramados no debía exceder a la tasa de interés original del
crédito más un margen no mayor a 0,25 puntos porcentuales, con el fin de cubrir el
costo de la reprogramación de los créditos, y el mayor costo de fondeo de la entidad
financiera.
Para focalizar el programa en las empresas que tuvieron una reapertura tardía de
sus actividades, se establecieron criterios de acceso a la reprogramación. En particular,
se dispuso que las empresas que se acogieran a la reprogramación serían aquellas
que hubieran registrado una caída en el nivel de ventas mayor o igual al 10 por ciento
o 20 por ciento en el cuarto trimestre de 2020, con relación a similar periodo del año
anterior78. Las empresas con créditos de hasta S/ 90 mil podían reprogramar sus créditos
sin requisitos.
Inicialmente, se estableció que la reprogramación abarcaría hasta la suma de S/ 16
mil millones, y que la fecha límite para la recepción de solicitudes de reprogramación sería
el 15 de julio de 2021. Posteriormente, se incrementó el monto de las reprogramaciones
hasta los S/ 19,5 mil millones79, y luego, el plazo de recepción de solicitudes se amplió
hasta el 31 de diciembre de 202180.
Cabe mencionar que la reprogramación de los créditos del Programa Reactiva
Perú no implicaba, necesariamente, que el BCRP reprogramara las operaciones Repo
con Garantía originales. Esta decisión se determinó por la conveniencia, a consideración
Implementación del Programa Reactiva Perú
del BCRP, de mantener la posición de estímulo monetario. En todos los casos, una
condición necesaria para la participación en la reprogramación fue que las entidades
financieras cancelaran, previamente, el capital y los intereses de las operaciones
repo con el BCRP en la parte correspondiente a los créditos originales que se iban a
reprogramar.
Una vez realizada las cancelaciones de los Repos con Garantía originales, las
entidades financieras podrían efectuar la reprogramación del crédito, ya sea bajo una
78 Las empresas con créditos entre S/ 90 mil y S/ 750 mil solo podían acceder a la reprogra-
mación si demostraban tener una caída mayor o igual al 10 por ciento en sus ventas en el
cuarto trimestre del año 2020, con relación a similar periodo del año anterior. En el caso de
créditos entre S/ 750 mil y S/ 5 millones, la disminución en las ventas tenía que ser mayor
o igual al 20 por ciento. Posteriormente, mediante el DU N° 039-2021, a partir de abril de
2021 se estableció que, para el caso de los créditos, entre S/ 5 millones y S/ 10 millones, se
debía demostrar una reducción en el nivel de ventas mayor o igual al 20 por ciento en el
dicho periodo.
79 Mediante el Decreto de Urgencia N° 039-2021.
80 Mediante de los decretos de urgencia 057-2021 y 091-2021.
— 103 —
nueva operación de reporte con el BCRP o una reprogramación con fondos propios. Si
estas entraban a una nueva operación de reporte con el BCRP, la tasa de interés de los
créditos reprogramados no debía exceder a la tasa de interés original del crédito, más
un margen, establecido por el BCRP, para cubrir el costo de la reprogramación de los
créditos y el mayor costo de fondeo de la entidad financiera81.
El BCRP abrió la ventana para reportes de carteras de créditos reprogramados el 5
de mayo de 2021. La primera operación de reporte, bajo la modalidad de reprogramación,
fue el 23 de junio de 2021 y la última se realizó el 9 de junio de 2022.
Estas operaciones solo se realizaron a través de la modalidad de colocación directa
a un plazo similar al del crédito reprogramado. La tasa de interés que el BCRP cobraría por
los fondos era de 0,5 por ciento. Además, el BCRP estableció un calendario ordenado para
las colocaciones: los lunes, miércoles, jueves y viernes se recibirían solicitudes de repos
de créditos reprogramados con garantías del 98, 95, 80 y 90 por ciento, respectivamente.
Asimismo, la fecha de liquidación sería cinco días hábiles luego de la fecha de negociación
y el desembolso se debía realizar previa conformidad del BCRP.
El 28 de febrero de 2022 se anunció el cierre de la convocatoria de las Operaciones
de Reporte de créditos con Garantía del Gobierno Nacional, bajo la modalidad de
reprogramación para marzo de 2022. Al 9 de junio de dicho año, se realizaron un total 485
operaciones de reporte con garantía del Gobierno bajo la modalidad de reprogramación,
adjudicándose un total de S/ 17 191 millones. De este monto, el BCRP liquidó S/ 15 349
millones (89,3 por ciento del monto adjudicado). Las mayores reprogramaciones se
dieron para porcentajes de garantía de 90 y 95 por ciento (Cuadro 3-6).
Cuadro 3-6: Resumen de resultados: primera reprogramación de Reactiva Perú
(Montos en millones de soles)
Garantía 80 90 95 98 Total
Número de operaciones 28 82 154 221 485
Monto adjudicado 1 514 6 695 5 288 3 693 17 191
Monto liquidado 1 463 6 517 4 843 2 526 15 349
Liquidado (porcentaje de adj.) 96,6 97,3 91,6 68,4 89,3
Banco Central de Reserva del Perú
• Segunda reprogramación
En mayo de 2022, el MEF estableció una segunda reprogramación del Programa
Reactiva Perú82, bajo el cual, las entidades del sistema financiero podían establecer un
nuevo periodo de gracia adicional al original, financiado, en este caso, con sus propios
recursos. El nuevo periodo de gracia fue de hasta 24 meses, y para empresas del sector
turismo se podía extender a 12 meses adicionales.
81 Dicho margen varió de acuerdo con el porcentaje de cobertura que se le asignó al crédi-
to inicialmente. Así, este margen podría alcanzar como máximo el 0,25, 0,50, 0,75 y 1,00
puntos porcentuales, para los créditos con coberturas hasta el 98, 95, 90 y 80 por ciento,
respectivamente.
82 Decreto de Urgencia Nº 011-2022 del 13 de mayo de 2022.
— 104 —
El BCRP decidió no participar en la segunda reprogramación de créditos, debido
a factores relacionados con el contexto macroeconómico y la postura de su política
monetaria. En ese momento, el país enfrentaba un escenario de alta inflación, impulsado
por presiones externas e internas, lo que llevó al BCRP a incrementos en la tasa de interés
de referencia. Participar en operaciones de reporte, para esta reprogramación, habría
sido inconsistente con su objetivo de controlar la inflación. Además, la economía ya
mostraba signos de recuperación, reduciendo la necesidad de medidas extraordinarias
de estímulo.
Asimismo, estas reprogramaciones no se realizaron con operaciones de reporte
del BCRP, considerando de que podían estar perdiendo su carácter excepcional. Con
ello, se podía generar el incentivo a que empresas que no necesitasen efectivamente las
reprogramaciones, accedieran a ellas en condiciones favorables, alterándose la disciplina
en el mercado de crédito (problema de riesgo moral). Una condición necesaria, para la
participación en la nueva reprogramación, fue que las entidades financieras participantes
cancelaran previamente el capital y los intereses de las operaciones repo con el BCRP, en
la parte correspondiente, a los créditos originales que se iban a reprogramar. El monto
total de repos canceladas, en el marco de esta segunda reprogramación, fue de S/ 1 052
millones (Cuadro 3-7).
Cuadro 3-7: Cancelación de repos por segunda reprogramación
(Montos en millones de soles)
Año Mes Cancelación de repos
2022 Setiembre 54,6
Octubre 79,9
Noviembre 450,9
Diciembre 210,4
Implementación del Programa Reactiva Perú
2023 Enero 60,2
Febrero 42,2
Marzo 59,1
Abril 0,0
Mayo 7,0
Junio 30,8
Julio 11,1
Agosto 7,2
Setiembre 14,6
Octubre 0,6
Noviembre 18,5
Diciembre 5,1
Total 1 052,2
— 105 —
Para acceder a esta nueva reprogramación, se estableció inicialmente que las
empresas con créditos entre S/ 90 mil y S/ 10 millones debían demostrar un descenso en
el nivel de ventas, mayor o igual a 30 por ciento en 2021 respecto a 2019. Las empresas con
créditos hasta S/ 90 mil podían reprogramar sus créditos sin requisitos. Posteriormente,
en junio de 2023 se liberó de condicionalidad los créditos entre S/ 90 mil soles y S/ 750
mil y se estableció que, en el caso de créditos otorgados por un monto igual o mayor a
S/ 750 mil y hasta S/ 10 millones, se debía demostrar un retroceso en el nivel de ventas
mayor o igual a 30 por ciento en el cuarto trimestre de 2022, con relación al cuarto
trimestre de 2019; requisito no exigible a créditos otorgados a las empresas del sector
turismo. 83
Se estableció que la reprogramación abarcaría hasta la suma de S/ 10 mil millones
e, inicialmente, que el plazo máximo de acogimiento sería el 31 de diciembre de 2022.
Esta última fecha fue modificada en dos oportunidades84, primero al 30 de junio de
2023, y posteriormente al 30 de setiembre de 2023.
Banco Central de Reserva del Perú
83 Mediante la modificación del Reglamento Operativo por la Resolución Ministerial N° 196-
2023-EF15.
84 DU N° 026-2022 y DU N° 023-2023.
— 106 —
Recuadro 10
EVOLUCIÓN DEL HONRAMIENTO DE LOS CRÉDITOS REACTIVA
Autor: Marcelino Cueto
Según lo dispuesto en la reglamentación de los créditos Reactiva Perú, las entidades
del sistema financiero (ESF) que otorgaron estos créditos pueden solicitar el honramiento
de las garantías bajo ciertas circunstancias señaladas en la norma85. La aprobación de las
solicitudes y liquidación de los honramientos es responsable de COFIDE.
El presente recuadro da cuenta del estado actual de los honramientos de la
garantía de los créditos Reactiva a enero de 2025. A esta fecha, el total de los honramientos
asciende a S/ 5 635 millones86 (ver Cuadro R10-1), lo que representa el 9,7 por ciento del
monto total de créditos reactiva otorgados. Este porcentaje captura al costo fiscal del
programa respecto al total del crédito otorgado mediante la garantía del gobierno y los
fondos de las propias entidades financieras por la parte no garantizada87. Por otro lado, se
estima que a esa fecha se han repagado S/ 50 494 millones de los créditos otorgados en
el Programa, lo que representa el 87 por ciento de los créditos Reactiva, y la diferencia se
encuentra en situación de vigente o vencidos88.
Cuadro R10-1: Honramiento de créditos Reactiva por fase del programa y fase
de reprogramación
(Millones de soles)
Reactiva Honra- Honra-
Fase de mientos mientos +
reprogramación Honra- Vencidos Pagados (% Reac- Vencidos (%
Vigente Total tiva) Reactiva)
mientos 2/ 3/ 4/
Sin Reprogramar 1/ 2 653 2 162 36 216 39 032 6,8 7,2
Fase 1 2 968 1 050 325 13 430 17 774 16,7 18,5
Fase 2 14 208 133 848 1 203 1,2 12,2
Implementación del Programa Reactiva Perú
Total 5 635 1 260 620 50 494 58 010 9,7 10,8
1/ Los créditos sin reprogramar son los créditos Reactiva que no fueron reprogramados en la fase 1 y 2 .
2/ No incluye honramientos de garantía de la cartera Reactiva de Caja Rural Raíz posterior a su intervención. Información a
enero de 2025.
3/ Créditos con algún atraso que aún no han sido honrados o que corresponden a la parte no garantizada.
4/ Los créditos reactiva pagado estimado del RCC. Información a enero de 2025.
Fuente: COFIDE, RCC y GOMEF.
85 El honramiento de las garantías del crédito Reactiva es por el porcentaje garantizado
y se establece con el DL N° 1455 de creación del programa y la Ley N° 31050 para las
reprogramaciones. Una vez concluido el periodo de gracia, las garantías del Programa
podían ser ejecutadas cuando la empresa deudora incumpliera los pagos por noven-
ta (90) días consecutivos.
86 Los honramientos corresponden a los montos solicitados por las entidades a COFIDE
y es reportado al BCRP.
87 El costo fiscal neto del programa equivale al gasto por honramientos menos la recu-
peración de la cartera por parte de las entidades financieras. A diciembre de 2024, el
monto de la recuperación asciende a S/ 379 millones
88 Créditos vencidos como créditos con algún atraso mayor a 15 días para corporativo,
gran y mediana empresa, y mayor a 30 días para créditos a pequeña y microempresa,
que aún no han sido honrados o que corresponden a la parte no garantizada.
— 107 —
Por fase de reprogramación89 (Cuadro R10-2), los créditos Reactiva honrados
provienen principalmente de aquellos que fueron reprogramados en la primera fase
y de los que no fueron reprogramados, con montos de S/ 3,0 mil y S/ 2,7 mil millones,
respectivamente. El porcentaje de créditos honrados es más alto para la Fase 1 de
reprogramación (16,7 por ciento) y menor en la Fase 2 (1,2 por ciento). Cabe mencionar
que estos porcentajes podrían cambiar, de acuerdo con la evolución de los honramientos
que tenga el resto de la cartera por pagar hasta el vencimiento del último crédito.
Cuadro R10-2: Honramiento de créditos Reactiva por fase del programa y fase
de reprogramación
(Número de empresas)
Reactiva Honra-
Honramientos
Fase de mientos
+ Vencidos (%
reprogramación Honramien- Vencidos Pagados (% Reac-
Vigente Total Reactiva)
tos 2/ 3/ 4/ tiva)
Sin Reprogramar 1/ 67 333 45 55 897 233 585 356 860 18,9 34,5
Fase 1 40 052 10 786 23 823 64 859 139 520 28,7 45,8
Fase 2 135 1 561 1 085 2 476 5 257 2,6 23,2
Total 107 520 12 392 80 805 300 920 501 637 21,4 37,5
1/ Las empresas con créditos sin reprogramar son los créditos Reactiva que no fueron reprogramados en la fase 1 y 2 .
2/ No incluye honramientos de garantía de la cartera Reactiva de Caja Rural Raíz posterior a su intervención. Información
a enero de 2025.
3/ Créditos con algún atraso que aún no han sido honrados o que corresponden a la parte no garantizada.
4/ Los créditos reactiva pagados pagado estimado del RCC. Información a enero de 2025.
Fuente: COFIDE, RCC y GOMEF.
Por número de empresas, al mes de enero de 2025, las empresas que reprogramaron
en la Fase 1 del programa tuvieron la mayor tasa de incumplimiento de 28,7 por ciento,
mientras las empresas que no reprogramaron y las que lo hicieron en la Fase 2, tuvieron
una tasa de incumplimiento de 18,9 y 2,6 por ciento, respectivamente.
Cuadro R10-3: Morosidad de créditos Reactiva por segmentos
Morosidad
Honramientos Crédito Reactiva Honramientos créditos no
Reactiva
Segmento 1/ Honra- Honramientos Créditos
Millones N° Millones N° mientos/ y créditos ven- castigados y
S/ empresas S/ empresas Total cidos/ Total vencidos/ Total
Reactiva Reactiva Crédito 2/
Banco Central de Reserva del Perú
Corporativo 0 0 444 54 0,0 0,0 0,1
Grande 57 20 8 826 1 205 0,6 0,8 1,0
Mediana 1 856 3 106 24 041 17 479 7,7 8,8 21,3
Pequeña 2 036 18 451 15 710 80 405 13,0 14,2 37,8
Microempresa 1 686 85 943 8 989 402 494 18,8 20,4 20,9
5 635 107 520 58 010 501 637 9,7 10,8 21,8
1/ Segmento correspondiente a la clasificación mínima dada para las empresas en el RCC entre 2020 y 2023 de acuerdo a la SBS.
2/ Para empresas que no recibieron algún crédito reactiva y que recibieron colocaciones del sistema financiero entre mayo
y diciembre de 2020: ratio de dichas colocaciones castigadas entre mayo 2020 y enero 2025 o en clasificación de venci-
das, respecto a dichas colocaciones.
Fuente: COFIDE, RCC y GOMEF.
89 La primera fase de reprogramación se reglamentó con el D.U. N° 026-2021 en marzo de
2021. La segunda fase de reprogramación se hizo en mayo de 2022 con el D.U. N° 011-2022.
— 108 —
Por segmento de crédito (Cuadro R10-3), los honramientos corresponden
principalmente a la pequeña empresa, mediana empresa y microempresa, que
ascendieron a S/ 2,0, S/ 1,9 y S/ 1,7 mil millones, respectivamente (13,0, 7,7 y 18,8 por ciento
del total del crédito Reactiva en su respectivo segmento). Cabe mencionar que estas
ratios de honramiento son inferiores a los ratios de cartera castigada y vencida para los
créditos que se desembolsaron en el sistema financiero fuera del programa Reactiva en
el mismo periodo. En particular, se estima que, de esos otros créditos, a enero de 2025 el
21,8 por ciento fueron castigados o están en morosidad (37,8 por ciento para los créditos
de pequeña, 20,9 por ciento para microempresa y 21,3 por ciento para mediana empresa).
Por número de empresas, la mayor cantidad de aquellas que no cumplieron con
el repago de créditos se concentró en microempresa y pequeña empresa, con 85,9 mil
empresas y 18,4 mil empresas, respectivamente (21,4 y 22,9 por ciento de su respectivo
segmento).
Cuadro R10-4: Honramientos y créditos Reactiva por sector económico
Honramientos Total Reactiva Honra- Honramien- Crecimiento PBI 2/ (%)
Partici- Partici- mientos/ tos y créditos
Millones Millones Reactiva vencidos/Re-
pación pación 2020-2019 2024-2019
S/ S/ (%) activa (%)
(%) (%)
Agrícola 128 2,3 1 898 3,3 6,7 7,4 1,0 13,3
Pesca 24 0,4 476 0,8 5,0 5,5 4,2 -0,1
Minería 59 1,0 819 1,4 7,2 8,0 -13,4 3,8
Manufactura 566 10,0 8 476 14,6 6,7 7,4 -12,5 1,8
Energia 8 0,1 186 0,3 4,1 4,6 -6,1 12,3
Construcción 460 8,2 2 868 4,9 16,0 18,0 -13,3 14,7
Comercio 1 665 29,5 22 050 38,0 7,6 8,2 -16,0 7,7
Servicios 1 330 23,6 16 781 28,9 7,9 9,0 -16,7 6,9
Turismo 109 1,9 1 721 3,0 6,4 7,0 -50,7 -7,3
Transporte 450 8,0 6 011 10,4 7,5 8,3 -11,5 7,9
Implementación del Programa Reactiva Perú
Inmobiliaria 91 1,6 1 544 2,7 5,9 7,0 -8,5 14,4
Act. Empresarial 629 11,2 5 900 10,2 10,7 12,2 -19,3 -3,3
Enseñanza 26 0,5 696 1,2 3,7 4,4 -13,2 14,3
Serv. Sociales 24 0,4 910 1,6 2,7 3,1 0,6 30,0
Resto 1/ 1 395 24,8 4 455 7,7 31,3 34,7 -3,3 7,1
Total 5 635 100,0 58 010 100,0 9,7 10,8 -10,9 6,9
1/ Incluye crédito empresas a personas naturales. Para el PBI incluye datos del Sector Público.
2/ Valor bruto agregado, para 2024 se estima subsectores de servicios con pesos de 2023.
Fuente: COFIDE, RCC, Planilla Electrónica, Relación de agentes Económicos - BSI, INEI.
Por sector económico (Cuadro R10-4), se observa, que los mayores honramientos
se dieron principalmente en el sector comercio y servicios, representando el 29,5 y 23,6
por ciento, respectivamente. El sector con mayores tasas honramientos con respecto
al crédito Reactiva de su sector es construcción (16,0 por ciento) seguido de servicios
(7,9 por ciento) y comercio (7,6 por ciento). Estos sectores fueron unos de los más
golpeados luego del inicio de la pandemia del COVID-19 y las medidas de restricción a
— 109 —
la movilidad. La actividad económica de los sectores servicios, comercio y construcción
se contrajo un 16,7, 16,0 y 13,3 por ciento en 2020, respectivamente. Por otro lado, el
sector energía y pesca presentaron las menores tasas de honramientos, 4,1 y 5,0 por
ciento, respectivamente. A su vez que el sector pesca fue el que más creció en 2020 (4,2
por ciento). Los sectores de mayor productividad promedio como minería, manufactura
o energía no presentan honramientos elevados, a pesar de haberse contraído
considerablemente (13,4, 12,5 y 6,1 por ciento, respectivamente) lo que indicaría mayor
resiliencia y mejor recuperación posterior (el sector energía creció 12,3 por ciento entre
2019 y 2024).
Se puede observar en el Gráfico R10-1 una relación negativa entre el crecimiento
de la actividad del sector económico en 2020 y el ratio de honramientos y vencidos de
los créditos Reactiva. Así también, para el crecimiento entre 2019 y 2024 y el mismo
ratio. La primera relación sugiere que en promedio los sectores más afectados durante
la pandemia fueron los que solicitaron más honramientos de las garantías. La segunda
relación nos indica a su vez que los sectores que tuvieron mayores dificultades en su
recuperación solicitaron en promedio mayores honramientos.
Gráfico R10-1: Diagramas de dispersión de crecimiento y ratio de
honramientos y vencidos, por sector económico
(a) Crecimiento 2020 (b) Crecimiento entre 2019 y 2024
10,0 35,0
30,0
5,0
Crecimiento, 2019-2024
25,0
Crecimiento, 2020
0,0 y = -2,5x + 25,8
20,0 R² = 0,4
-5,0 15,0
-10,0 10,0
5,0
-15,0
0,0
-20,0 Línea de tendencia: -5,0
y = -1,0x - 1,6
R² = 0,3
-25,0 -10,0
0,0 5,0 10,0 15,0 20,0 0,0 5,0 10,0 15,0 20,0
Banco Central de Reserva del Perú
% Honramientos y Vencidos % Honramientos y Vencidos
Nota: En (a) se excluye Turismo. En (b) se excluye Construcción.
Finalmente, el saldo de créditos Reactiva que no ha sido honrado ni pagado a
enero de 2025 asciende a S/ 1,9 mil millones de soles. En un escenario extremo en el que el
total crédito Reactiva vigente o vencido a la fecha es honrado, el máximo valor que podría
alcanzar el porcentaje de créditos honrados del programa Reactiva Perú ascendería a 13
por ciento. Cabe precisar que al inicio del programa se estimó una tasa de incumplimiento
máxima esperada del 25 por ciento90.
90 Marco Macroeconómico Multianual 2021-2024, MEF.
— 110 —
Gráfico R10-2: Estado actual del crédito Reactiva
Pagado: S/ 50 494
Total Reactiva:
S/ 58 010
Vigente: Vencidos: Honrados:
S/ 1 260 S/ 620 S/ 5 635
Nota: Los créditos Reactiva pagados se consideran por la reducción del saldo Reactiva total debido a la honra de las
garantías, o que aún se hallan en estado vigente o vencidos (con algún atraso que aún no han sido honrados o que
corresponden a la parte no garantizada.). Información a enero de 2025 para el saldo honrado, vigente y vencidos.
Fuente: COFIDE y RCC.
En conclusión, al mes de enero de 2025 las garantías del crédito Reactiva Perú
que han sido honradas equivalen al 9,7 por ciento de los créditos del programa (a partir
del Gráfico R10-2). Estas se concentraron en los segmentos de la pequeña, mediana y
microempresa. De la misma forma los honramientos vienen siendo más importantes en
los sectores más afectados por la pandemia como comercio y servicios, con una menor
ocurrencia en los sectores de energía y pesca; y mayores a su vez en los sectores que menos
crecieron luego de este episodio. Se evidencia que la afectación causada por la pandemia
y la posterior recuperación ha sido heterogénea entre las empresas de diferentes sectores,
y ha afectado de manera diferenciada su capacidad de cumplir con sus obligaciones y por
ende la proporción de solicitud de honramientos.
Pese al nivel actual de honramientos de las garantías del programa Reactiva que
representa el costo del programa, un escenario alterno sin el programa hubiera conllevado
a una probable quiebra generalizada de empresas y pérdida masiva de empleos
Implementación del Programa Reactiva Perú
debido el rompimiento de la cadena de pagos, resultando en un costo mucho mayor
para la sociedad. La pandemia y las medidas de restricciones sanitarias a la movilidad
restringieron los ingresos de la mayoría de las empresas mermando la capacidad de
cumplir con sus obligaciones y poniendo en riesgo la estabilidad del sistema financiero y
la economía peruana.
— 111 —
Capítulo 4
IMPACTO
MACROECONÓMICO Y
SECTORIAL
En este capítulo se presentan los principales resultados del Programa Reactiva
Perú desde el punto de vista macroeconómico y sectorial. En primer lugar, se analiza
su impacto en el crédito al sector privado y las tasas de interés asociadas. Los hallazgos
indican que Reactiva Perú impulsó una expansión significativa del crédito en un
contexto de alta incertidumbre, beneficiando especialmente a las micro, pequeñas
y medianas empresas (MIPYMES). Estas empresas no solo recibieron una proporción
considerable de los montos otorgados, sino que también representaron la mayor parte
de las empresas que accedieron al programa, destacando el papel predominante de
las microempresas. Además, el programa fortaleció la inclusión financiera crediticia al
permitir que miles de microempresas accedieran por primera vez al sistema financiero
formal.
Asimismo, en segundo lugar, se examina el efecto de Reactiva Perú en la
estabilidad financiera. Los resultados muestran que el programa contribuyó a preservar
la solidez del sistema financiero, como se evidencia en los niveles de liquidez y capital de
las entidades financieras, los cuales superaron ampliamente los mínimos regulatorios.
Banco Central de Reserva del Perú
En tercer lugar, se analiza el impacto del programa en la actividad económica,
destacando su rol fundamental en la recuperación económica tras la crisis provocada
por la pandemia.
Es importante señalar que, en el análisis del impacto del programa sobre
indicadores macroeconómicos como el crédito, la actividad económica y la solvencia
de las entidades financieras, no se incluye explícitamente el efecto macroeconómico
de haber evitado el rompimiento de la cadena de pagos. Este aspecto crítico debería
ser evaluado a través de una comparación entre el escenario observado (donde el
programa fue implementado) y un escenario contrafactual (sin el programa). Sin
embargo, el análisis realizado se limita a enfoques de equilibrio parcial, que no capturan
plenamente las dinámicas económicas que el programa ayudó a mitigar. La interrupción
de la cadena de pagos habría generado un credit crunch —es decir, una contracción
— 112 —
abrupta y generalizada del crédito— con graves consecuencias, como el deterioro de la
liquidez empresarial, un incremento de quiebras masivas, y un debilitamiento tanto de
las empresas como de las entidades financieras, culminando en una recesión profunda
y prolongada.
En este sentido, en ausencia del Programa Reactiva Perú, es probable que se
hubiera desencadenado una recesión económica severa, con impactos profundos y
duraderos en el empleo, los ingresos y la estabilidad financiera del país91. Este escenario
hipotético subraya que los análisis de impacto existentes tienden a subestimar el
alcance real del programa, al no considerar los efectos negativos evitados. Reactiva
Perú desempeñó un rol preventivo crucial al mitigar un colapso —potencialmente
catastrófico— en la economía peruana, contribuyendo, de manera decisiva, a preservar
la estabilidad económica y financiera en un contexto de crisis.
Las medidas de distanciamiento social implementadas por el Gobierno
—para frenar los contagios y proteger la salud pública— tuvieron un impacto
negativo considerable en la actividad económica del país, paralizando la mayoría de
las actividades productivas. Esta interrupción redujo la capacidad de las empresas y
familias para generar ingresos, incrementando el riesgo de incumplimiento de deudas,
y amenazando la cadena de pagos y la estabilidad financiera. Ante esta situación, el
Programa Reactiva Perú permitió sostener el flujo de pagos y créditos a la economía,
contribuyendo a mantener las operaciones de las empresas, así como a reducir la
probabilidad de morosidad, y a acelerar la recuperación económica, mientras que se
protegía la estabilidad financiera.
Además de sus beneficios directos, Reactiva Perú generó efectos indirectos
positivos que abarcaron a toda la economía, incluyendo a las empresas que no
accedieron al programa y a las familias. Al evitar el cierre masivo de empresas, preservó
la cadena de pagos y la demanda agregada, disminuyendo la vulnerabilidad de los
hogares, y evitando una espiral de efectos negativos, que habría agravado la recesión.
En conjunto, Reactiva Perú fortaleció las bases para una recuperación sostenible,
destacando la importancia de intervenciones oportunas y efectivas para proteger la
Impacto macroeconómico y sectorial
estabilidad económica, financiera y social del país. El Gráfico 4-1 resume la dinámica
entre el sector real y financiero en el contexto de la crisis sanitaria, y las medidas de
contención implementadas por las autoridades.
91 El impacto positivo de los programas no convencionales de política monetaria y de los
créditos garantizados por gobiernos sobre el crédito y otras variables macroeconómicas
ha sido analizado por Céspedes et al. (2022) y Pozo y Rojas (2022), quienes ofrecen marcos
teóricos más generales.
— 113 —
Gráfico 4-1: Crisis del COVID-19: Dinámica económica y acciones de política
COVID-19
(Medidas de contención)
Economía interna Entorno global
- Menor demanda global
y caída en precios de
commodities
Sector real Dinámica negativa entre Sector financiero
- Incremento en los
el sector real y financiero
spreads de crédito
resultan en un efecto
Hogares Bancos y otros - Salida de capitales y
amplificador
- Pérdida de ingreso o intermediarios volatilidad cambiaria
empleo
- Menor consumo
- Ahorro precautorio - Deterioro en la calidad del
Autoridades tomaron portafolio de créditos Bancos centrales y
Empresas medidas para brindar - Impacto negativo en gobiernos a nivel global
- Caída en las ventas soporte a la actividad la hoja de balance y actuaron rápidamente
- Necesidades de económica y reducir los rentabilidad para evitar mayores
liquidez riesgos a la estabilidad - Mayor cautela para disrupciones en los
- Postergación de financiera otorgar nuevos créditos mercados financieros
inversiones
Con respuesta de política: Con respuesta de política:
Reactiva - Expansión del crédito - Rebote de precios de
- Reducción de las tasas commodities
de interés - Recuperación de la
- Deterioro contenido de economía global
la calidad de la cartera - Menor volatilidad
- Impacto contenido en financiera
la rentabilidad - Retorno de capitales a
economías emergentes
4.1 Impacto en el crédito
El Programa Reactiva Perú evitó el estancamiento del crédito en el país y
promovió su dinamismo. Como se muestra en el Cuadro 4-1, los créditos otorgados en
el marco del Programa Reactiva Perú alcanzaron un total de S/ 58 010 millones. Este
programa facilitó el acceso al financiamiento a numerosas empresas, especialmente a
Banco Central de Reserva del Perú
las micro y pequeñas, que recibieron S/ 24 928 millones, representando el 43 por ciento
del total. Por su parte, las medianas empresas obtuvieron S/ 23 812 millones (41 por ciento
del total), mientras que el sector corporativo y de las grandes empresas accedieron
a S/ 9 270 millones en créditos (16 por ciento). Es importante resaltar que el 84,0 por
ciento del monto total de los créditos otorgados por el Programa Reactiva Perú fueron
destinados a empresas de menor tamaño, demostrando su compromiso significativo a
apoyar a las micro, pequeñas y medianas empresas. Por otro lado, el sector corporativo92
y de grandes empresas obtuvieron sólo el 16 por ciento del monto total de los créditos
otorgados por el programa, lo que representó S/ 9 270 millones.
92 Según la clasificación de la SBS, los créditos corporativos son aquellos otorgados a per-
sonas jurídicas con ventas anuales mayores a S/ 200 millones en los dos últimos años, de
acuerdo con los estados financieros anuales auditados más recientes.
— 114 —
Cuadro 4-1: Créditos Reactiva Perú por tamaño de empresa
Monto de crédito
Segmento
Millones de soles Participación (%)
Corporativo y gran empresa 9 270 16,0
Mediana empresa 23 812 41,0
Pequeña y microempresa 24 928 43,0
Total 58 010 100,0
1/ Los segmentos corresponden a la clasificación mínima dada para cada empresa en el RCC, entre el 2020 y 2023, de acuerdo
con la clasificación SBS vigente en el periodo (Resolución SBS N° 11356-2008) y se definen:
Corporativo: Ventas anuales superiores a S/ 200 millones.
Grandes empresas: Ventas anuales entre S/ 20 millones y S/ 200 millones; o mantener emisiones en el mercado de capitales
el último año.
Medianas empresas: Endeudamiento total superior a S/ 300 mil o ventas anuales no mayores a S/ 20 millones.
Pequeñas empresas: Endeudamiento total entre S/ 20 mil y S/ 300 mil.
Microempresas: Endeudamiento total no mayor a S/ 20 mil.
Fuente: RCC, COFIDE.
En agosto de 2020, cuando los indicadores de actividad económica aún
registraban tasas de crecimiento negativas, Reactiva Perú otorgó créditos con
mayor intensidad, impulsando un notable dinamismo en la evolución del crédito al
sector privado (ver Gráfico 4-2). Este comportamiento, de naturaleza contracíclica,
destacó como uno de los más dinámicos a nivel internacional. A agosto de 2020,
la tasa de expansión crediticia anual alcanzó el 13,6 por ciento, situándose entre las
más altas del mundo. En comparación con países desarrollados, este nivel superó
ampliamente los de Estados Unidos (6,8 por ciento), Alemania (4,9 por ciento), Nueva
Zelanda (3,3 por ciento) y Australia (2,0 por ciento). Asimismo, fue mayor que la de
Rusia (9,1 por ciento) y que las de otros países de la región, como Uruguay (13,5 por
ciento), Chile (8,2 por ciento), Colombia (6,9 por ciento) y México (3,6 por ciento).
Gráfico 4-2: Crédito del sector privado: agosto de 2020
(Variación porcentual anual)
14,3
13,6 13,5
Impacto macroeconómico y sectorial
12,3
9,1
8,2 8,1
6,9 6,8 6,8
4,9
3,6 3,3
2,0 2,0
China Perú Brasil
Uruguay
Rusia Chile
Francia
Colombia
Estados Unidos
Guatemala
Alemania
México
Nueva Zelanda
Australia
Costa Rica
Fuente: Bancos centrales.
— 115 —
Gráfico 4-3: Crédito del sector privado: diciembre de 2020
(Variación porcentual anual)
15,5
13,6
10,8 10,8
8,8
7,8
6,1
5,2
4,5 4,3 4,1
3,4 3,2 3,0 2,5
1,8 1,7
-0,9
Rep. Dominicana
Alemania Colombia Uruguay
Chile
Bolivia
Nueva Zelanda
Costa Rica
Estados Unidos
Australia
China México
Brasil Perú
Paraguay
Rusia
Francia
Guatemala
Fuente: Bancos centrales.
Gráfico 4-4: Crédito a empresas privadas: diciembre de 2020
(Variación porcentual anual)
21,8
19,9
12,8 12,4
8,7 8,4
5,9
4,8 4,2
0,8 0,4
Banco Central de Reserva del Perú
-0,2
Perú
Estados unidos
Chile
Nueva Zelanda
Francia
China México
Rusia
Colombia Alemania Australia
Brasil
Fuente: Bancos centrales.
Este alto dinamismo del crédito al sector privado se mantuvo durante el 2020 (ver
Gráfico 4-3), con lo que su tasa de crecimiento alcanzó uno de los mayores niveles
a nivel mundial. Esto evidencia que, a pesar del impacto inicial de la pandemia, las
— 116 —
políticas de apoyo crediticio, implementadas en muchos países, lograron evitar una
contracción significativa del crédito. En países como Brasil y Perú, incluso se observó
una aceleración del crecimiento crediticio durante este periodo. En particular, el
crédito a empresas mostró un notable dinamismo interanual, impulsado por los
programas de expansión de liquidez, implementados por diversos bancos centrales
(ver Gráfico 4-4).
Durante el año 2020, el Programa Reactiva Perú impulsó el crédito, mientras que
el confinamiento y reducción de ingresos, producto de la pandemia, generaron una
disminución del PBI (ver Gráfico 4-5). Esto resultó en un comportamiento contracíclico
del crédito en el periodo de la pandemia, como se aprecia en el siguiente gráfico.
Gráfico 4-5: Crédito total y PBI
(Variación porcentual interanual)
20
Crédito total
PBI
15
10
5
0
-5
-10
-15
Ene.19 Abr.19 Ene.20 Abr.20 Jul.20 Oct.20 Abr.21 Ene.22 Abr.22 Jul.22 Abr.23 Jul.23 Ene.24 Abr.24
Jul.19 Oct.19 Ene.21 Jul.21 Oct.21 Oct.22 Ene.23 Oct.23
Impacto macroeconómico y sectorial
Fuente: BCRP.
El Programa Reactiva Perú permitió la expansión de los préstamos en todos los
segmentos empresariales (ver Gráfico 4-6). A diciembre de 2020, el crédito a empresas
creció un 19,9 por ciento en los últimos doce meses, en contraste con la contracción
del 7,0 por ciento que se hubiera observado sin el programa. Según la definición de la
SBS, el crédito al segmento de pequeñas y microempresas subió un 24,0 por ciento
(en lugar de decrecer un 4,1 por ciento sin el programa), el crédito a las medianas
empresas aumentó un 47,5 por ciento (frente a una caída del 6,4 por ciento sin el
programa), y el crédito a grandes empresas y corporativos se incrementó en un 6,6 por
ciento (comparado con una reducción de 8,5 por ciento, sin el efecto de Reactiva Perú).
— 117 —
Gráfico 4-6: Crecimiento de los créditos en diciembre 2020
(Variación porcentual interanual)
53,8 Sin Reactiva
47,5 Total
Aporte Reactiva
28,2 26,9
24,0
19,9
15,0 16,3
10,8
6,6
-4,1 -5,5
-6,4 -7,0
-8,5
Corporativo Medianas Pequeña y Total Total
y Gran Empresa Empresas microempresa Empresas
Nota: De acuerdo con la clasificación SBS vigente en el periodo (Resolución SBS N° 11356-2008) se definen:
Corporativo: Ventas anuales superiores a S/ 200 millones.
Grandes empresas: Ventas anuales entre S/ 20 millones y S/ 200 millones; o mantener emisiones en el mercado de capitales
el último año.
Medianas empresas: Endeudamiento total superior a S/ 300 mil o ventas anuales no mayores a S/ 20 millones.
Pequeñas empresas: Endeudamiento total entre S/ 20 mil y S/ 300 mil.
Microempresas: Endeudamiento total no mayor a S/ 20 mil.
Fuente: Balance de Comprobación.
Sin el impacto del Programa Reactiva Perú, los créditos a las empresas habrían
disminuido en todo el 2020. Como muestra el Gráfico 4-7, la mayor expansión mensual
se observó en mayo, con un crecimiento del 14,8 por ciento en los créditos a medianas
empresas, y del 7,5 por ciento en el crédito a pequeñas y microempresas. De no haberse
otorgado los créditos, a través del Programa Reactiva Perú, todos los segmentos
empresariales habrían registrado caídas mensuales.
Asimismo, se observa que el apoyo de Reactiva Perú destinado a empresas
medianas, grandes y corporativas se concentró, principalmente, en el primer mes de
Banco Central de Reserva del Perú
implementación del programa, mientras que el apoyo a pequeñas y microempresas se
distribuyó durante el resto del año.
Es fundamental resaltar que, sin la implementación del Programa Reactiva Perú,
probablemente se habría desencadenado un credit crunch, fenómeno caracterizado
por una drástica contracción en la oferta de crédito, por parte de las entidades
financieras. Este tipo de crisis, observada en episodios como la recesión global de 2008,
ocurre cuando las instituciones financieras aumentan su aversión al riesgo y restringen
significativamente los préstamos —debido a la incertidumbre sobre la capacidad
de pago de los deudores—, ya sean empresas o familias. Durante un credit crunch,
las entidades endurecen las condiciones para otorgar créditos, exigiendo mayores
garantías, incrementando las tasas de interés o imponiendo requisitos más estrictos. En
— 118 —
el contexto de la pandemia, esto habría dificultado aún más el acceso al financiamiento
para numerosas empresas, incrementando el riesgo de quiebras masivas y prolongando
considerablemente la recuperación económica.
En este sentido, el análisis del impacto de Reactiva Perú en el crédito empresarial
subestima el verdadero alcance del programa al no considerar plenamente su papel
preventivo en evitar el rompimiento de la cadena de pagos, un factor crítico que habría
precipitado un credit crunch, con severas repercusiones sobre la estabilidad económica.
Sin las facilidades y el respaldo otorgados por el programa, las empresas habrían
enfrentado una contracción crediticia mucho más pronunciada, agravando la crisis
económica, y ampliando sus efectos adversos en el empleo, los ingresos y la estabilidad
del sistema financiero.
Gráfico 4-7: Crédito a las empresas
(Variación porcentual mensual)
Corporativo y Gran Empresa Medianas Empresas *
7,7 14,8
5,7
4,3
3,6 2,9
o,2 0,9 0,3 0,5
-0,3 -0,1 -0,3
-0,9
-1,4
-2,0 -1,9 -1,8
-2,1 -2,4 -2,3-2,0 -1,2 -0,8 -0,2 -0,4 -0,3
-2,8
-3,8 -2,8
-4,7 -4,1
May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Nov.20 Dic.20 May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Nov.20 Dic.20
Pequeña y Microempresa * Total Empresas
7,5 9,2
6,6
6,2
Impacto macroeconómico y sectorial
4,9
3,2
2,7 2,6
1,7 1,7 1,8 1,7
1,4 1,1 0,9
0,4 0,5
-0,1 -0,1
0,0 -0,9 -0,8 -0,7
-0,3 -1,6
-0,8 -2,0 -1,9
-1,0 -1,2 -2,4 -2,6
May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Nov.20 Dic.20 May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Nov.20 Dic.20
Sin Reactiva Con Reactiva
* Las tasas de crecimiento de noviembre y diciembre de 2020, se calculan con los saldos estimados de los créditos a
medianas y pequeñas y microempresas para noviembre y diciembre de 2020 sin el efecto de la reclasificación ocurrida en
noviembre de 2020. Para estimar dichos saldos, se mantienen para ambos meses (noviembre y diciembre) las clasificaciones
que tenían las empresas en octubre de 2020.
Fuente: RCC y Balance de Comprobación.
— 119 —
Según el Reporte Crediticio Consolidado (RCC), entre mayo y diciembre de 2020,
el monto de los préstamos —mediante el Programa Reactiva Perú— representó en
promedio el 47 por ciento del saldo de deuda total de las empresas, al momento de
recibir el crédito (ver Cuadro 4-2). Esto implica que, en promedio, las empresas duplicaron
aproximadamente su saldo de crédito al participar en el programa. La dependencia de
los préstamos del programa fue aún mayor en el saldo de deuda de las pequeñas y
microempresas, donde el financiamiento de Reactiva representó el 61 por ciento de su
deuda. En varios casos, incluso, se colocaron préstamos a empresas que previamente no
tenían acceso al sistema financiero, evidenciando la necesidad de los fondos de Reactiva
durante este periodo.
Cuadro 4-2: Reactiva Perú y deuda en el sistema financiero
Ratio: Monto de crédito
Monto de crédito reactiva sobre el saldo de
deuda total
Monto
N° de Monto
Segmento deuda total Promedio Mediana
empresas reactiva
en soles
Corporativo y gran empresa 1 259 9 270 28 636 0,32 0,74
Mediana empresa 17 479 24 041 55 530 0,43 0,46
Pequeña y microempresa 482 899 24 699 40 708 0,61 0,65
Total 501 637 58 010 124 874 0,47 0,65
Notas:
(1) Los segmentos corresponden a la clasificación mínima dada para cada empresa en el RCC, entre el 2020 y 2023, de
acuerdo con la clasificación SBS vigente en el periodo (Resolución SBS N° 11356-2008) y se definen:
Corporativo: Ventas anuales superiores a S/ 200 millones.
Grandes empresas: Ventas anuales entre S/ 20 millones y S/ 200 millones; o mantener emisiones en el mercado de
capitales el último año.
Medianas empresas: Endeudamiento total superior a S/ 300 mil o ventas anuales no mayores a S/ 20 millones.
Pequeñas empresas: Endeudamiento total entre S/ 20 mil y S/ 300 mil.
Microempresas: Endeudamiento total no mayor a S/ 20 mil.
(2) El monto total de deuda soles corresponde al mes del último desembolso de crédito Reactiva por empresa.
Fuente: RCC, COFIDE.
Banco Central de Reserva del Perú
Entre mayo de 2020 y enero de 2021, el ratio del valor de los créditos Reactiva
sobre las ventas mensuales promedio se situó en torno a 1,8, haciendo la salvedad
de que un número significativo de empresas, especialmente microempresas, no
reportaron información sobre sus ventas (ver Cuadro 4-3). Asimismo, en los distintos
rangos de monto de los créditos de Reactiva, los segmentos con los préstamos más
pequeños, principalmente asociados a pequeñas y microempresas, registraron los
mayores ratios de créditos sobre ventas. Esto sugiere que los recursos de Reactiva Perú
fueron especialmente relevantes para estas empresas, dada la magnitud de sus ventas.
Por otro lado, en el caso de los préstamos mayores, este ratio se aproxima al valor de
uno.
— 120 —
Cuadro 4-3: Créditos Reactiva Perú por montos
De mayo a enero 2021
Monto de crédito Monto de crédito/ monto de ventas
Número de
empresas
Promedio Mediana
Entre 0 y 10 mil 19 119 1,2 1,0
Entre 10 y 30 mil 38 397 1,8 1,5
Entre 30 y 300 mil 77 377 1,9 2,0
Entre 300 y 1 millón 17 127 1,8 2,0
Entre 1 y 5 millones 6 153 1,7 1,1
Entre 5 y 9 millones 453 1,5 1,2
Entre 9 y 10 millones 43 1,1 1,2
Igual a 10 millones 596 1,2 0,7
Ventas no disponibles 342 372
TOTAL 501 637 1,8 1,4
Nota: Créditos garantizados en el marco del programa Reactiva Perú, desembolsados entre el 4 de mayo y 5 de enero.
Fuente: COFIDE.
• Empresas participantes del programa
El número de empresas que accedieron al programa fue considerable. Desde
su lanzamiento, un total de 501 637 empresas accedieron a los créditos del programa,
abarcando una amplia gama de sectores económicos. Este apoyo permitió una
recuperación más equilibrada y sostenible, especialmente de las micro y pequeñas
empresas, que sumaron 482 899 empresas y constituyeron más del 96 por ciento del
total de empresas que accedieron al programa.
Cuadro 4-4: Créditos Reactiva Perú por tamaño de empresa
Impacto macroeconómico y sectorial
Empresas Beneficiadas
Número Participación (%)
Corporativo y gran empresa 1 259 0,3
Mediana empresa 17 479 3,5
Pequeña y microempresa 482 899 96,3
Del cual:
Préstamo con RUC 91 460 18,2
Préstamo con DNI 391 439 78,0
Total 501 637 100,0
Fuente: RCC, COFIDE.
— 121 —
Estas micro y pequeñas empresas, de sectores fuertemente impactados como
el turismo, la gastronomía y el comercio minorista, recibieron un apoyo importante
que les permitió sostenerse en los periodos de menor actividad, y prepararse para la
recuperación económica. De las 501 637 empresas que participaron en el programa,
las microempresas representaron el 96 por ciento del total. De este grupo, 391 439
empresas solicitaron préstamos utilizando el DNI, lo que representa el 78 por ciento del
total de empresas (ver Cuadro 4-4). Esto refleja que la flexibilización de los requisitos del
programa facilitó el acceso a un mayor número de empresas de menor tamaño y del
sector informal.
• Impacto en sectores económicos
El Programa Reactiva Perú tuvo un impacto diferenciado entre los distintos
sectores económicos, reflejando las diversas estructuras y necesidades específicas, de
cada rubro, en el contexto de la crisis. La pandemia causó disrupciones sin precedentes
en la actividad económica global, afectando al Perú de manera significativa.
Particularmente, los sectores que dependen de la interacción presencial, como el
comercio, los servicios y el turismo, enfrentaron fuertes caídas en la demanda. En
contraste, actividades como la agricultura y la manufactura tuvieron que asegurar la
continuidad operativa para garantizar el suministro de productos básicos.
El sector comercio, que abarca tanto el comercio mayorista como el minorista,
fue uno de los más beneficiados con el Programa Reactiva, recibiendo un total de
S/ 22 050 millones. El acceso al crédito permitió a muchas empresas reabastecer
sus inventarios, y adaptar sus modelos de negocio al nuevo contexto, generado
por la pandemia y el periodo que le siguió. Por su parte, el sector servicios recibió
S/ 16 781 millones, con subsectores como transporte, actividad empresarial y turismo
recibiendo apoyo esencial para cubrir gastos operativos y preservar empleos. Es
importante destacar que las empresas de este sector fueron severamente afectadas
por la crisis sanitaria.
Banco Central de Reserva del Perú
La actividad manufacturera también resultó beneficiada, recibiendo un
desembolso de S/ 8 476 millones, destinados principalmente a mantener las líneas
de producción operativas, y garantizar el suministro continuo de materias primas.
Por otro lado, el sector construcción recibió S/ 2 868 millones, lo que permitió la
continuidad de proyectos clave de infraestructura. Asimismo, el rubro agrícola
obtuvo créditos por S/ 1 898 millones, asegurando la producción sostenida y el
abastecimiento de alimentos esenciales, un factor crucial para preservar la seguridad
alimentaria, frente a las disrupciones logísticas ocasionadas por la pandemia (ver
Cuadro 4-5).
— 122 —
Cuadro 4-5: Flujo de créditos Reactiva Perú por sector económico
Monto de crédito Empresas beneficiadas
Millones de S/ Participación (%) Número Participación (%)
Agrícola 1 898 3,3 4 268 0,9
Pesca 476 0,8 890 0,2
Minería 819 1,4 1 378 0,3
Manufactura 8 476 14,6 32 203 6,4
Energía 186 0,3 183 0,0
Construcción 2 868 4,9 8 936 1,8
Comercio 22 050 38,0 116 726 23,3
Servicios 16 781 28,9 99 546 19,8
- Turismo 1 721 3,0 18 698 3,7
- Transporte 6 011 10,4 24 937 5,0
- Inmobiliaria 1 544 2,7 12 780 2,5
- Actividad empresarial 5 900 10,2 36 170 7,2
- Enseñanza 696 1,2 2 644 0,5
- Servicios sociales 910 1,6 4 317 0,9
Resto 4 455 7,7 237 507 47,3
Total 58 010 100,0 501 637 100,0
Fuente: RCC, COFIDE y Planilla Electrónica.
Finalmente, a diciembre 2020, los sectores más afectados por las medidas
de confinamiento social, debido al COVID-19, registraron las mayores tasas de
expansión anual del crédito. Los rubros, con mayor crecimiento interanual del crédito,
Impacto macroeconómico y sectorial
fueron comercio (33,6 por ciento), construcción (47,0 por ciento), servicios (29,9 por
ciento) y pesca (39,0 por ciento). Sin los créditos otorgados, a través de Reactiva
Perú, tales actividades habrían experimentado pérdida en el acceso al crédito (ver
Cuadro 4-6).
— 123 —
Cuadro 4-6: Créditos empresariales por sector económico
Tasa de crecimiento (%)
Dic.20
Dic.20 / Dic.19
Sector Dic.19
Con Con
Sin Reactiva Sin Reactiva
Reactiva Reactiva
Agrícola 9 072 10 799 9 107 19,0 0,4
Pesca 972 1 351 931 39,0 -4,2
Minería 8 637 9 910 9 204 14,7 6,6
Manufactura 38 594 40 872 33 221 5,9 -13,9
Energía 6 715 7 489 7 331 11,5 9,2
Construcción 5 266 7 741 4 973 47,0 -5,6
Comercio 37 098 49 575 30 392 33,6 -18,1
Servicios 42 290 54 940 40 081 29,9 -5,2
- Turismo 3 437 4 790 3 395 39,4 -1,2
- Transporte 14 825 18 834 13 528 27,0 -8,8
- Inmobiliaria 10 283 11 850 10 574 15,2 2,8
- Actividad empresarial 9 679 14 041 8 627 45,1 -10,9
- Enseñanza 2 691 3 413 2 771 26,8 3,0
- Servicios sociales 1 375 2 011 1 185 46,3 -13,8
Otros 59 260 66 785 58 096 12,7 -2,0
Total 207 904 249 461 193 336 20,0 -7,0
Nota: Créditos de las sociedades creadoras de depósitos. El sector “Otros” incluye crédito a hogares con fines empresariales,
no sectorizados y servicios comunitarios.
Fuente: BSI y balance de comprobación.
• Impacto en las regiones del Perú
El Programa Reactiva Perú tuvo un impacto significativo en las regiones del
país, aunque los efectos variaron, según las diferencias en las estructuras económicas,
Banco Central de Reserva del Perú
y la densidad empresarial de cada área. Lima y Callao, como las zonas con mayor
concentración de actividad económica y empresarial, recibieron la mayor parte de los
créditos, con S/ 36 945 millones y S/ 1 960 millones, respectivamente (Gráfico 4-8). Esta
asignación se explica tanto por la presencia de la mayoría de las grandes empresas
y operaciones comerciales del país, como por el hecho de que Lima y Callao fueron
las regiones más afectadas por la pandemia, en términos de salud pública. Ambas
registraron el mayor número de fallecidos por COVID-19, una situación atribuida a su alta
densidad poblacional, urbanización y desigualdades en el acceso a servicios básicos.
En regiones de la costa norte, con una economía diversificada que incluye
agricultura, pesca y manufactura, como Tumbes, Piura, Lambayeque y La Libertad, se
otorgaron S/ 4 913 millones en créditos. Este financiamiento permitió a las empresas
mantener sus operaciones y mitigar el impacto de la pandemia. En el sur, en regiones
— 124 —
como Arequipa, Cusco, Moquegua y Tacna, el sector comercio y servicios recibió apoyo
decisivo, permitiendo la continuidad de actividades y protección de empleos. Además,
el sector turístico en Cusco se benefició de los créditos para sostenerse durante la caída
del número de turistas extranjeros.
Finalmente, en las regiones de la selva como Loreto y Ucayali, que presentan
una menor densidad empresarial —y una economía basada en el aprovechamiento de
los recursos naturales y el comercio—, el programa permitió a las empresas continuar
sus actividades extractivas y de producción agrícola. Sin los créditos otorgados, estos
sectores habrían experimentado una contracción en sus volúmenes de crédito.
Gráfico 4-8: Crédito Reactiva Perú por región
(Millones de soles)
Huancavelica
Pasco
Tumbes
Lima: 36 945
Amazonas
Moquegua
Madre De Dios
Apurímac
Ayacucho
Huánuco
Tacna
Áncash
Ucayali
San Martín
Loreto
Puno
Cajamarca
Junín
Ica
Lambayeque
Cusco
Impacto macroeconómico y sectorial
Piura
Callao
La Libertad
Arequipa
Fuente: RCC, COFIDE.
El Programa Reactiva Perú tuvo un impacto significativo en términos de número
de empresas beneficiadas, abarcando todas las regiones del país. En Lima y Callao, 124
mil y 6 911 empresas, respectivamente, accedieron a los créditos Reactiva Perú (ver
Gráfico 4-9), reflejando la mayor actividad empresarial en estas regiones.
En las regiones del norte, como Cajamarca, La Libertad, Lambayeque, Áncash,
Piura, Tumbes, San Martín y Amazonas, se otorgaron créditos a 82 076 empresas. En
— 125 —
el sur, en regiones como Arequipa, Cusco, Moquegua, Puno, Tacna y Apurímac, se
favorecieron 79 708 empresas. Además, en Loreto, Madre de Dios y Ucayali, el número
de prestatarios ascendió a 9 743. Finalmente, en la región centro, que incluye Ayacucho,
Huancavelica, Huánuco, Ica, Junín y Pasco, se benefició a 34 680 empresas.
Gráfico 4-9: Número de beneficiados por región
Huancavelica
Pasco
Madre de Dios
Lima: 124 124
Amazonas
Ucayali
Tumbes
Loreto
Moquegua
Apurímac
Huánuco
Ayacucho
San Martín
Ica
Callao
Tacna
Lambayeque
Áncash
Cajamarca
Junín
La Libertad
Piura
Puno
Cusco
Arequipa
Fuente: RCC, COFIDE.
4.2 Impacto en tasas de interés
El Programa Reactiva Perú ayudó a potenciar la trasmisión de la reducción de
la tasa de referencia del BCRP al resto de tasas del sistema financiero, de modo que
Banco Central de Reserva del Perú
las tasas de interés de los créditos del Programa Reactiva alcanzaron niveles muy por
debajo de sus promedios históricos, sobre todo de los créditos de menor tamaño. En
particular, se observa que las microempresas y pequeñas empresas recibieron, en
promedio, tasas de interés menores en 32 y 17 puntos porcentuales con respecto a
sus promedios históricos, respectivamente (ver Gráfico 4-10). La reducción de las tasas
de interés fue posible gracias a las garantías otorgadas por el Gobierno peruano y al
esquema de subastas de fondos implementado por el BCRP a través del Programa
Reactiva. Todo ello generó que las empresas del sistema financiero puedan ofrecer tasas
de interés mucho menores, ya que gran parte del riesgo de crédito fue absorbido por el
Programa Reactiva Perú mediante la garantía gubernamental.
Cabe señalar que las empresas de menor tamaño fueron las que más accedieron
al Programa Reactiva Perú. La garantía del 98 por ciento, para los créditos de las MYPE,
— 126 —
les permitió obtener préstamos, en un ambiente de alta aversión al riesgo por parte
de las entidades financieras. Por tamaño de empresa, se observa que, a pesar de su
menor dimensión, las MYPE accedieron al 43 por ciento del monto de los créditos del
Programa Reactiva Perú. Además, un total de 482 899 micro y pequeñas empresas
fueron acogidas en el programa, representando el 96,3 por ciento del total de empresas
que fueron aprobadas para el programa.
Para junio de 2020, un mes después de los primeros desembolsos de créditos
del Programa Reactiva Perú, las tasas de interés para las empresas más pequeñas
cayeron significativamente, situándose muy por debajo de sus promedios históricos.
Por ejemplo, las microempresas, que antes de la pandemia pagaban tasas de interés
promedio del 36,1 por ciento, obtuvieron créditos a una tasa promedio de solo 3,8 por
ciento, gracias al programa. De manera similar, las tasas de interés de las pequeñas
empresas descendieron del 21,7 a 4,3 por ciento en promedio (ver Gráfico 4-10). Esto
evidencia que Reactiva Perú no solo apoyó a las MYPE con montos significativos, sino
que también contribuyó a una notable disminución de sus costos de financiamiento,
consistente con la posición de política monetaria requerida para evitar la recesión.
Gráfico 4-10: Tasas de interés en moneda nacional
(En porcentaje)
36,1
32,6
Promedio Tasa de interés Reactiva 2/: 1,4 21,7
18,1
10,3 8,9
6,9 5,9
5,2 3,6 3,9 4,3 3,8
3,0 2,6
-2,2
-4,3
-6,4
Promedio histórico 1/
-17,4
Mar.20
Impacto macroeconómico y sectorial
Jun.20
Var. Jun-20 - Prom. hist.
-32,3
Grandes Medianas Pequeñas
Corporativos Microempresas
empresas empresas empresas
Nota: Promedio de tasas activas anuales de las operaciones en moneda nacional para las empresas bancarias.
1/Promedio histórico de las tasas activas en moneda nacional en el periodo 2011-2019.
2/Promedio de tasas de interés a clientes ponderada por saldos fijadas en las operaciones de reporte con garantía estatal.
Fuente: SBS, BCRP.
Cabe señalar que estos efectos en la reducción de la tasa de interés son
documentados también en Sánchez y Castro (2020), Medina y otros (2021) así
como Zacarías (2021). Estos estudios enfatizan que el costo de financiamiento
descendió a niveles mínimos históricos, principalmente en el sector de pequeñas y
microempresas.
— 127 —
4.3 Impacto en la tasa de interés de referencia sombra
La tasa de interés de referencia sombra mide el impacto de las políticas
monetarias no convencionales de un banco central —implementadas, principalmente,
a través de su balance—, en escenarios donde la tasa de interés nominal de referencia
se encuentra en su límite inferior efectivo (0,25 por ciento, en el caso peruano, durante
la pandemia). Esta tasa sombra amplía la lógica de la tasa de referencia convencional,
permitiendo que adopte valores negativos, de manera teórica, incluso si la tasa nominal
no se puede fijar por debajo de dicho límite efectivo. Durante la pandemia del COVID-19,
este concepto adquirió relevancia en el Perú, como herramienta para evaluar el estímulo
monetario total generado por el BCRP.
En el contexto de la pandemia, el BCRP implementó un conjunto de medidas
extraordinarias, entre ellas, el Programa Reactiva Perú, que proporcionó liquidez
al sistema financiero, permitiendo a las empresas acceder a financiamiento, en
condiciones altamente favorables. Estas acciones complementaron la política monetaria
convencional del BCRP, que ya incluía una reducción histórica de la tasa de interés
nominal de referencia al nivel de 0,25 por ciento.
La efectividad de estas medidas se reflejó en la notable reducción de la tasa de
interés promedio en moneda nacional del flujo de nuevos créditos (FTAMN), que alcanzó
un mínimo histórico de 6,0 por ciento en mayo de 2020, antes de estabilizarse en 15,7 por
ciento en noviembre del mismo año. Este comportamiento no solo capturó el efecto de
la tasa nominal de referencia, sino también el impacto del estímulo monetario adicional,
generado por políticas no convencionales, incluido Reactiva Perú.
Gráfico 4-11: FTAMN, tasa de referencia y tasa de referencia sombra
(Puntos porcentuales)
10 21
8
18
15,7
6
15
Tasa de referencia
Banco Central de Reserva del Perú
4
2 12
FTAMN
0,25
0
-0,1 9
-2 -2,06
6
-4
Tasa de referencia sombra
3
-6 Tasa de referencia
FTAMN
-8 0
Ene.19 Feb.19 Mar.19 Abr.19 May.19 Jun.19 Jul.19 Ago.19 Set.19 Oct.19 Nov.19 Dic.19 Ene.20 Feb.20 Mar.20 Abr.20 May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Nov.20
Fuente: BCRP y SBS.
— 128 —
La relación entre el Programa Reactiva Perú y la tasa de referencia sombra
radica en que esta última refleja el estímulo monetario total. Las estimaciones del
BCRP, incluidas en el Reporte de Inflación de diciembre de 2020, señalan que la tasa
sombra se ubicó en un rango de [-2,1 por ciento; -0,1 por ciento] en noviembre de 2020
(ver Gráfico 4-11), lo que indica que las medidas no convencionales lograron un impacto
equivalente, al haber reducido la tasa nominal de referencia por debajo de cero.
En este contexto, destaca el papel del Programa Reactiva Perú, que permitió que
la tasa de referencia sombra se situara en un rango de [-5,9 a -3,2 por ciento] en agosto
de 2020 (Gráfico 4-11). Durante ese mes, la tasa de referencia sombra reflejó un fuerte
estímulo monetario impulsado por las medidas no convencionales del BCRP, incluido el
Programa Reactiva Perú. Este impulso coincidió con un notable dinamismo del crédito
al sector privado, que alcanzó una tasa de crecimiento interanual del 13,6 por ciento, una
de las más altas a nivel internacional.
Finalmente, el Programa Reactiva Perú no solo fue clave para reducir
significativamente los costos de financiamiento y evitar la interrupción de la cadena de
pagos, sino que también reforzó el estímulo monetario en toda la economía, como lo
demuestra su impacto en la disminución de la tasa de referencia sombra.
4.4 Impacto en la estabilidad del sistema financiero
El Programa Reactiva Perú fue clave para canalizar financiamiento a los sectores
más afectados por la crisis, ofreciendo recursos a costos históricamente bajos, en
especial a las pequeñas y medianas empresas. Esta intervención evitó quiebras
potenciales y un mayor deterioro de la actividad económica, preservando la estabilidad
del sistema financiero con niveles de liquidez y capital, significativamente por encima
de los mínimos regulatorios.
• Liquidez
En 2020, el sistema financiero tuvo una liquidez mucho más holgada,
impulsada tanto por los fondos en soles del Programa Reactiva Perú como por
el incremento en los depósitos de los hogares. Como resultado, las entidades
Impacto macroeconómico y sectorial
financieras mantuvieron niveles de liquidez superiores a los de 2019 durante toda
la pandemia, alcanzando un máximo a finales de 2020 y comenzando a converger
hacia niveles prepandemia al término de 2021. En particular, el ratio de liquidez
ajustado, que mide la proporción de activos líquidos netos de los requerimientos
de encaje respecto a los pasivos de corto plazo, se situó en un 46,0 por ciento en
diciembre de 2020, y en un 27,4 por ciento en diciembre de 2021, nivel similar al
observado en diciembre de 2019 (ver Gráfico 4-12).
— 129 —
Gráfico 4-12: Ratio de liquidez ajustado del sistema financiero
(Porcentaje)
50 Moneda Extranjera
Moneda Nacional
40
27,4
30
Dic.19: 21,7
20
10 15,8
Dic.19: 15,2
0
Abr.19 Ago.19 Dic.19 Abr.20 Ago.20 Dic.20 Abr.21 Ago.21 Dic.21
Nota: El ratio de liquidez ajustado cuantifica los activos altamente líquidos, menos los requerimientos de encaje, y los
expresa como porcentaje de los pasivos de corto plazo.
Fuente: BCRP y Balances de Comprobación.
• Solvencia
Asimismo, desde el inicio de la pandemia, el sistema financiero demostró
una notable solidez, y una alta capacidad para absorber posibles pérdidas que se
podrían generar si se materializasen escenarios de riesgo. En particular, el ratio de
capital global promedio del sistema se mantuvo en torno al 15 por ciento, durante
todo el periodo pandémico —un nivel significativamente superior al mínimo legal
del 8 por ciento (vigente desde abril de 2021)—, y también por encima de los niveles
previos a la pandemia, que se situaban en 14,5 por ciento, en marzo de 2020 (ver
Cuadro 4-7).
Banco Central de Reserva del Perú
Este robusto nivel de solvencia, logrado por las entidades financieras, se obtuvo
gracias a los amplios excedentes de capital que ya tenía el sistema financiero, previo a
la pandemia, a la reducción del riesgo crediticio agregado —por parte del Programa
Reactiva—, y a las medidas implementadas por las entidades financieras para reforzar
su patrimonio. Así, la base patrimonial de las entidades financieras se fortaleció, gracias
a mayores compromisos de capitalización de las utilidades, así como los aportes de
capital efectuados por los accionistas.
— 130 —
Cuadro 4-7: Indicadores de solvencia
Ratio de Ratio de Patrimonio Efectivo
Capital Global (%) 1/ de Nivel 1 (%) 2/
Dic.19 Dic.20 Dic.21 Dic.19 Dic.20 Dic.21
Sistema Financiero 14,7 15,6 15,0 11,6 11,8 11,0
Banca 14,6 15,5 14,9 11,3 11,6 10,8
Bancos Grandes 14,5 15,3 14,9 11,3 11,2 10,5
Bancos Medianos 15,0 17,2 15,7 11,4 13,2 12,1
Bancos de Consumo 15,7 14,3 12,8 14,8 13,7 11,9
Financieras 16,7 17,1 17,5 14,8 15,1 15,0
Cajas Municipales 14,9 15,6 14,7 12,4 12,9 12,0
Cajas Rurales 16,1 15,3 13,4 15,2 14,4 12,6
Notas:
1/ A partir de abril 2021 se estableció un cronograma de adecuación al ratio de capital global: de abril 2021 a setiembre
2022 de 8 por ciento, de octubre 2022 a marzo 2023 de 8,5 por ciento, de abril 2023 a agosto 2024 de 9 por ciento, de
setiembre 2024 a febrero 2025 de 9,5 por ciento, y desde marzo de 2025 regresará a 10 por ciento.
2/ El patrimonio efectivo de Nivel 1 incluye el capital social, las reservas legales y las utilidades del ejercicio con acuerdo de
capitalización.
Fuente: SBS.
• Riesgo de crédito y provisiones
Al analizar el riesgo de crédito, se observa que los niveles de morosidad de las
empresas experimentaron un ligero aumento, entre diciembre de 2019 y diciembre de
2020, seguido de un incremento adicional de aproximadamente 1 punto porcentual,
entre diciembre de 2020 y diciembre de 2021. Específicamente, el ratio de alto riesgo93 de
los créditos empresariales alcanzó un 5,3 por ciento en diciembre de 2020, y un 6,4 por
ciento en diciembre de 2021, comparado con el 5,1 por ciento registrado en diciembre
de 2019 (ver Cuadro 4-8).
El aumento de la morosidad se acentuó en el tercer y cuarto trimestre de 2020,
coincidiendo con el vencimiento de las facilidades de pago implementadas por la SBS a
través de las reprogramaciones. Al analizar la evolución por tipo de entidad, se observa
Impacto macroeconómico y sectorial
que el incremento fue más marcado en la cartera de los bancos y las financieras, en
comparación con las cajas rurales y municipales. En cuanto a la composición del crédito,
aproximadamente la mitad del incremento en la morosidad provino de los créditos
de consumo, con un mayor peso de los incumplimientos en la cartera de los bancos
grandes y las entidades especializadas en este segmento.
Si bien se registró una elevación en la morosidad del crédito del sistema
financiero, los niveles alcanzados no llegaron a amenazar la estabilidad de las entidades
financieras, considerando además que el Programa Reactiva Perú ayudó a reducir
—de manera importante— los ratios de incumplimiento entre las empresas que
93 Definido como la fracción de créditos clasificados como vencidos, en cobranza judicial y
refinanciados.
— 131 —
accedieron al programa. Por ejemplo, entre los deudores que accedieron a créditos
del Programa Reactiva Perú, el ratio de alto riesgo fue de 1,8 por ciento en diciembre
de 2020, considerablemente menor en comparación con el ratio de 5,3 por ciento del
conjunto general de créditos empresariales en el sistema financiero para el mismo mes.
De manera similar, en diciembre de 2021, aunque el ratio de alto riesgo en el sistema
financiero aumentó al 6,4 por ciento, los deudores beneficiados por el Programa
Reactiva Perú siguieron presentando un menor nivel de incumplimiento (5,5 por ciento).
Estos resultados evidencian el impacto positivo del programa en mejorar la capacidad
de pago de las empresas favorecidas (Cuadro 4-8).
Cuadro 4-8: Empresas beneficiarias de Reactiva Perú: Indicadores de morosidad por
segmento y grupo de entidad
Dic.19 Dic.20 Dic.21
Sistema Reactiva Sistema Reactiva Sistema
Entidad
Financiero Financiero Financiero
Saldo Saldo
RAR 2/ RAR 1/ RAR 2/ RAR 1/ RAR 2/
(mill. S/) (mill. S/)
Empresas 5,1 56 211 1,8 5,3 42 673 5,5 6,4
Segmento de crédito:
- Corporativo 0,1 1 341 0,1 0,9 625 0,5 0,8
- Grande 3,3 15 761 1,7 3,2 10 490 4,0 3,4
- Mediana 11,6 25 657 2,9 9,0 22 648 8,0 13,1
- Pequeña 10,1 9 750 3,2 9,5 7 587 8,2 10,9
- Microempresa 6,1 3 702 1,2 5,9 1 323 4,8 5,5
Notas:
1/ Ratio de alto riesgo (RAR) de otros créditos, excluyendo los créditos Reactiva Perú, de las empresas que accedieron al
programa.
2/ RAR de empresas del sistema financiero por segmento de crédito y grupo de entidad.
Fuente: Balances de comprobación y RCC.
Este resultado del programa se confirma con el estudio de Burga et al. (2023),
Banco Central de Reserva del Perú
que emplea una estrategia combinada de variables instrumentales con estimaciones
de diferencias en diferencias, utilizando la información del universo de deudores del
sistema financiero peruano provista por el RCC. En la estrategia econométrica, las
empresas se separan en dos grupos: las beneficiarias del programa, denominadas
grupo de tratamiento, y las empresas que no obtuvieron créditos del Programa, pero
comparten características similares a las empresas tratadas, como grupo de control. La
estimación de diferencias en diferencias aprovecha la heterogeneidad en la adopción de
los préstamos Reactiva, por parte de los bancos, lo que permite estimar el efecto causal
de haber accedido al Programa Reactiva en el acceso al crédito, y en la probabilidad de
incumplimiento (morosidad).
Los resultados del estudio de Burga et al. (2023) indican que las empresas
beneficiarias del Programa Reactiva redujeron su probabilidad de incumplimiento en
— 132 —
diciembre de 2020 en alrededor de 10 puntos porcentuales, a comparación de junio
de 202094. Los autores también encuentran que el impacto positivo del Programa
Reactiva en la probabilidad de incumplimiento es persistente, incluso luego del año
2020, año en el que se entregaron los créditos Reactiva. Así, se observa que, durante
todos los trimestres de 2021, las empresas que recibieron un crédito Reactiva mostraron
probabilidades de incumplimiento menores entre 10 y 13 puntos porcentuales que otras
empresas.
Asimismo, al analizar los distintos tipos de crédito, los autores encuentran que las
empresas de menor tamaño, como las pequeñas y microempresas, fueron las que más
se beneficiaron, observándose que la reducción en la probabilidad de incumplimiento
para estas empresas es ligeramente mayor, en comparación con el promedio general.
En el caso de los deudores mayoristas (empresas corporativas, grandes y medianas),
si bien se observa una reducción de la probabilidad, en promedio, este efecto no es
estadísticamente significativo. Sobre este último resultado, se debe precisar que este
impacto no significativo puede explicarse porque las empresas no beneficiarias —
que tenían similares características a las beneficiarias mayoristas— pudieron obtener
recursos adicionales (préstamos regulares y aportes de capital), que les permitieron
enfrentar sus obligaciones y, de esa forma, afrontar en mejor posición la crisis sanitaria.
Todos estos resultados sugieren que el Programa Reactiva Perú también contribuyó
con el fortalecimiento de la estabilidad financiera al ayudar en la reducción del riesgo de
crédito del sistema financiero.
Adicionalmente, es importante mencionar que, en este contexto de mayor riesgo
crediticio, las entidades financieras optaron por constituir provisiones voluntarias, ante
el deterioro esperado de sus créditos, especialmente en el segmento de consumo.
En particular, las instituciones en el mercado de tarjetas de crédito incrementaron
significativamente sus provisiones. Como consecuencia, la tasa de crecimiento anual
del gasto en provisiones de los bancos (grandes y especializados) continuó aumentando
aceleradamente, mientras que, en el caso de las entidades no bancarias, la evolución de
las provisiones registró un mayor crecimiento desde el inicio del estado de emergencia.
4.5 Impacto en la inclusión financiera95
Impacto macroeconómico y sectorial
El Programa Reactiva Perú también contribuyó a la inclusión financiera en el país,
dado que muchas empresas, especialmente las más pequeñas —que previamente no
tenían acceso al sistema financiero formal—, pudieron obtener créditos por primera vez.
Esto no solo les permitió sobrevivir a la crisis, sino también integrarse más plenamente
94 Los autores definen incumplimiento como la situación en la cual la empresa registra al-
gún crédito moroso en el sistema financiero en dicho mes. Adicionalmente, los autores
toman junio de 2020 como el mes de referencia, por lo cual se espera que el impacto del
programa sea cero en dicho periodo.
95 La inclusión financiera se refiere al acceso que tienen las empresas a diversos productos y
servicios financieros útiles y asequibles que satisfacen sus necesidades, tales como tran-
sacciones, pagos, depósitos, crédito y seguros. En esta sección, restringimos el análisis
únicamente a los créditos, es decir, no se considera si la empresa ya posee depósitos.
— 133 —
en la economía formal. La expansión del acceso al crédito es un paso importante hacia
una mayor inclusión financiera96 y al desarrollo económico a largo plazo.
A diciembre de 2020, se muestra que 71 511 préstamos Reactiva (14,3 por ciento
del total) fueron entregados a empresas que no habían sido sus clientes en los últimos
dos años (ver Cuadro 49). Las empresas que tomaron Reactiva con una nueva institución
pueden subdividirse en dos grupos: (i) aquellas que no habían tenido crédito en ninguna
entidad, al menos en los últimos dos años (6,1 por ciento de los préstamos Reactiva), y (ii)
aquellas que sí tuvieron relaciones crediticias en este lapso, pero con un ente distinto al
que le otorgó el crédito Reactiva (8,2 por ciento de los préstamos Reactiva).
Cuadro 4-9: Inclusión financiera de Reactiva Perú
Inclusión crediticia por Créditos Reactiva Perú
Total
Reactiva Perú 1/ en nuevas entidades 2/
Tipo de
entidad Número Número Número
Partipación Partipación Partipación
de de de
(%) (%) (%)
créditos créditos créditos
Corporativo y gran
46 0,2 264 0,6 310 0,4
empresa
Mediana empresa 1 601 5,3 4 104 10,0 5 705 8,0
Pequeña y
28 744 94,6 36 752 89,4 65 496 91,6
microempresa
Primeros créditos 30 391 100,0 41 120 100,0 71 511 100,0
(% del total de
6,1 8,2 14,3
créditos reactiva)
Notas:
1/ Se considera créditos Reactiva de empresas que no han tenido crédito en el sistema financiero en los últimos años.
2/ Se considera créditos Reactiva de empresas que han tenido algún crédito en los dos últimos años, pero no en la misma
entidad donde obtuvieron el crédito Reactiva.
Fuente. RCC.
Se observa que unos 30 391 créditos Reactiva Perú fueron otorgados por alguna
entidad financiera a empresas que no tenían créditos en sistema financiero, al menos en
los últimos dos años. Estos créditos fueron entregados, principalmente, a la pequeña y
Banco Central de Reserva del Perú
microempresa (94,6 por ciento) y mediana empresa (5,3 por ciento).
4.6 Efecto en el PBI y la economía nacional
La rápida y efectiva respuesta de política económica fue fundamental para
mitigar el impacto de la crisis y acelerar la recuperación. Durante la segunda mitad de
2020, estas medidas contribuyeron a una menor contracción económica, con una caída
del 8,7 por ciento en el tercer trimestre y apenas del 1,4 por ciento en el cuarto trimestre
(ver Gráfico 4-13). Por el lado fiscal, se desplegaron medidas como transferencias
96 Este efecto en la inclusión financiera es resaltado también en Medina et al. (2021).
— 134 —
directas a hogares y subsidios a empresas, con el objetivo de proteger los ingresos
de las familias, y preservar la continuidad operativa de los negocios. Por su parte, el
BCRP adoptó una política monetaria expansiva sin precedentes, reduciendo la tasa de
referencia a su mínimo histórico, e implementando inyecciones masivas de liquidez,
entre ellas el Programa Reactiva Perú. En conjunto, estas acciones contribuyeron, de
manera decisiva, a suavizar la contracción económica, y a sentar las bases para una
recuperación económica, más rápida, en el contexto de una de las crisis más profundas
de las últimas décadas.
Gráfico 4-13: PBI real: 2019-2020
(Variaciones porcentuales reales)
2,2
-1,4
-3,6
-8,7
-10,9
-30,0
2019 IT.20 IIT.20 IIIT.20 IVT.20 2020
Fuente: BCRP.
En el 2020, la reducción del PBI por sectores productivos fue casi generalizada,
Impacto macroeconómico y sectorial
con excepción de los rubros agropecuario y pesca. La producción primaria disminuyó
un 7,6 por ciento, mientras que la actividad no primaria se contrajo un 11,9 por ciento.
Asimismo, el sector minería e hidrocarburos registró una caída del 13,4 por ciento en
2020, la más pronunciada desde 1989, como consecuencia directa de las medidas de
inmovilización social, y la paralización de operaciones decretadas por el Gobierno, en el
segundo trimestre. De manera similar, la actividad manufacturera se redujo un 12,5 por
ciento en el mismo año, afectada tanto en los rubros primario como no primario, debido
a las restricciones impuestas por la pandemia del COVID-19. Asimismo, los sectores de
comercio y servicios disminuyeron 16,0 y 10,2 por ciento, respectivamente (ver Cuadro
4-10).
— 135 —
Cuadro 4-10: Producto bruto interno
(Año base 2007, variaciones porcentuales)
2019 2020 2021
Sectores
IT. IIT. IIIT. IVT. IT. IIT. IIIT. IVT.
Año Año Año
20 20 20 20 21 21 21 21
Agropecuario 3,5 4,0 1,8 -1,9 0,3 1,0 0,8 1,3 11,3 6,6 4,6
Pesca -17,2 -16,5 -14,4 14,9 38,6 4,2 51,6 26,1 -28,7 -3,1 9,9
Minería e hidrocarburos 0,0 -5,7 -34,3 -10,2 -3,9 -13,4 0,0 39,0 6,6 -3,1 8,1
Manufactura -1,7 -9,3 -36,2 -6,9 2,0 -12,5 16,2 61,6 9,3 2,7 18,6
Electricidad y agua 3,9 -1,9 -19,4 -3,1 -0,2 -6,1 2,8 25,3 6,3 3,0 8,5
Construcción 1,4 -12,1 -66,4 -4,4 20,1 -13,5 42,2 233,6 23,9 -5,1 35,3
Comercio 3,0 -7,1 -46,8 -8,1 -2,6 -16,0 1,4 85,9 10,1 3,9 17,8
Servicios 3,8 -0,8 -25,2 -10,4 -4,6 -10,2 -0,1 31,5 13,0 6,2 11,4
PBI GLOBAL 1/ 2,2 -3,6 -30,0 -8,7 -1,4 -10,9 4,2 42,0 11,7 3,4 13,4
PBI desestacionalizado 2/ -20,0 -70,1 186,2 36,8 2,6 1,7 8,9 0,2
Sectores primarios -0,9 -2,8 -19,8 -6,5 0,2 -7,6 3,1 20,9 5,1 -2,2 6,4
Sectores no primarios 3,2 -3,8 -33,3 -9,3 -1,8 -11,9 4,5 50,1 13,5 4,9 15,4
Notas:
1/ Incluye derechos de importación y otros impuestos a los productos.
2/ Variación porcentual anualizada del trimestre móvil. Ajuste estacional realizado con el programa Tramo-Seats con
factores mensuales estimados con información a diciembre de 2023.
Fuente: Instituto Nacional de Estadística e Informática (INEI).
A pesar de la fuerte contracción de la actividad económica durante el primer
semestre de 2020, en la segunda mitad de ese año se evidenció una recuperación. Esto
se refleja en el crecimiento del PBI desestacionalizado, que aumentó un 186,2 por ciento
Banco Central de Reserva del Perú
en el tercer trimestre, y un 36,8 por ciento en el cuarto trimestre de 2020, impulsado
por el avance del plan de reanudación de actividades, las medidas de estímulo fiscal y
monetario, la reactivación de proyectos de inversión, y la recuperación de la demanda
externa.
Aunque en el primer semestre de 2021 la economía mostró un crecimiento
significativo, con aumentos del 4,2 por ciento en el primer trimestre y del 42,0 por
ciento en el segundo, el ritmo de recuperación comenzó a desacelerarse. En términos
desestacionalizados, la expansión de la actividad económica se redujo al 2,6 y 1,7 por
ciento en esos mismos trimestres, respectivamente. Este estancamiento se atribuyó
a una caída en la confianza de los agentes económicos sobre el futuro, producto del
aumento de la incertidumbre política, lo que frenó el dinamismo de la inversión privada.
— 136 —
Por otro lado, la literatura económica y la evidencia empírica destacan que
las crisis económicas suelen generar cicatrices97 en las economías, es decir, efectos
permanentes que alteran su desempeño a largo plazo. Estos impactos se manifiestan
en cambios estructurales en el empleo, la acumulación de capital físico y las decisiones
de inversión en investigación y desarrollo (I+D), así como en la reubicación de factores
productivos entre sectores.
El recuadro “Efectos de largo plazo del COVID-19 en Perú”, incluido en el
Reporte de Inflación de diciembre de 2021 (BCRP, 2021), señala que, en el caso de la
crisis del COVID-19, aún era prematuro determinar con claridad qué factores habían
experimentado alteraciones de largo plazo. No obstante, los indicios sugieren que las
cicatrices habrían sido significativamente más profundas si se hubiera roto la cadena de
pagos de la economía.
El Gráfico 4-14 presenta una estimación del BCRP sobre la descomposición del
impacto negativo de la pandemia de COVID-19, con énfasis en el segundo trimestre
de 2020. Según esta estimación, cerca de dos tercios de la contracción del PBI total
durante la pandemia se atribuyen a la caída del PBI potencial, un factor de oferta que
no puede ser compensado mediante medidas de política monetaria. El tercio restante
corresponde a factores de demanda, los cuales fueron atenuados mediante políticas
fiscales y monetarias, entre ellas el Programa Reactiva Perú.
Gráfico 4-14: PBI en niveles
(IVT.19 = 100)
PBI Real
110
PBI Potencial
PBI Tendencial
105
100
95
Factores de
90 oferta
85
Impacto macroeconómico y sectorial
80
75 Factores
adicionales de
demanda
70
PBI Real PBI Potencial PBI Tendencial
65 IVT.19 100 100 100
IVT.20 93 97 103
60
IVT.19 IT.20 IIT.20 IIIT.20 IVT.20
Fuente: BCRP (2020), Reporte de Inflación de setiembre 2020.
97 El término “cicatrices económicas” en el contexto de la pandemia de COVID-19 parece
haber aparecido por primera vez en el simposio de Foreign Policy del 15 de abril de 2020.
En esa ocasión, los economistas Eswar Prasad y Adam Tooze utilizaron la expresión para
referirse al daño duradero en los mercados emergentes y en la economía global, respecti-
vamente (Stiglitz et al., 2020).
— 137 —
El Reporte de Estabilidad Financiera de noviembre de 2020 (BCRP, 2020)
presentó una evaluación preliminar del impacto del crecimiento del crédito en el
sistema financiero, basada en datos del tercer trimestre de 2020. Para ello, se empleó
un análisis contrafactual mediante la metodología Growth at Risk, implementada en
Chicana y Nivin (2021). Este enfoque permite estimar la relación entre las condiciones
macrofinancieras observadas y la distribución futura del crecimiento del PBI, lo que
facilita tanto la proyección media del PBI como la evaluación de la incertidumbre
asociada, resultando útil para el análisis de escenarios de riesgo.
La aplicación de esta técnica requirió la proyección de la distribución del PBI
mediante un modelo de regresión por cuantiles, utilizando como variables explicativas
diversos indicadores del mercado financiero—incluidos el crédito, la renta fija y la renta
variable—y del sector real, como los términos de intercambio. Esto permitió cuantificar
la importancia relativa de las distintas variables macrofinancieras en los escenarios de
riesgo para el crecimiento futuro del PBI. En particular, el análisis contrafactual comparó
la distribución proyectada del PBI bajo el comportamiento observado del crédito con
un escenario alternativo en el que el Programa Reactiva no hubiera sido implementado.
Gráfico 4-15: Análisis contrafactual del Programa Reactiva Perú: proyección trimestral
del PBI
PBI del Tercer trimestre de 2020 PBI Año 2020
(Var. % anual) (Var. % anual)
Con Reactiva Con Reactiva Percentil Con Sin
Función de distribución de probabilidades Función de distribución de probabilidades
Reactiva Reactiva
Sin Reactiva Sin Reactiva
0,06 0,12 5% -18,7 -21,9
10% -16,0 -18,9
Percentil Con Sin Media -12,7 -16,4
Reactiva Reactiva Mediana -12,7 -17,3
0,05 0,10
90% -8,8 -13,0
5% -24,9 -32,4 95% -6,9 -7,5
10% -21,7 -25,5
0,04 Media -10,5 -15,4 0,08
Mediana -8,9 -14,0
90% -3,2 -8,0
95% -1,9 -5,4
0,03 0,06
0,02 0,04
0,01 0,02
0 0
Banco Central de Reserva del Perú
-60 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 -30 -20 -10 0
PBI (Var. % anual) PBI (Var. % anual)
Fuente: BCRP.
El análisis contrafactual consistió en utilizar la información disponible, al segundo
trimestre del año 2020, y realizar una proyección de la distribución del PBI para los
siguientes dos trimestres del año. Luego, se remplazó el dato de crédito del segundo
trimestre por su valor implícito en el escenario sin el Programa Reactiva98, y se realizó la
proyección del PBI para los dos últimos trimestres del año.
98 En el escenario contrafactual se consideró una tasa de crecimiento a empresas en el se-
gundo trimestre de -0,9 por ciento anual, en comparación al crecimiento observado de
21,6 por ciento anual para dicho trimestre.
— 138 —
Según el BCRP (2020), en ausencia del Programa Reactiva Perú, la proyección
media del PBI para el tercer trimestre de 2020 habría caído de -10,5 por ciento anual
a -15,4 por ciento anual. Del mismo modo, la proyección media de crecimiento para
todo el año 2020 se habría reducido de -12,7 por ciento a -16,4 por ciento anual.
Además, el Programa Reactiva Perú mitigó los efectos de un escenario adverso
extremo. En dicho escenario —con una probabilidad de ocurrencia del 5 por ciento—,
la contracción del PBI en el tercer trimestre habría sido de 24,9 por ciento anual con
Reactiva, mientras que, sin el programa, la caída habría alcanzado el 32,4 por ciento
anual.
El impacto de Reactiva Perú en la actividad económica habría sido aún mayor
si se considera su papel en la prevención de un posible escenario de riesgo extremo.
En ausencia del programa, si en el tercer trimestre de 2020 se hubiera materializado
una contracción equivalente al percentil 10 de la distribución del crecimiento del PBI, la
caída anual esperada del PBI habría sido de 18,9 por ciento, frente a la contracción de 12,7
por ciento99 proyectada con Reactiva Perú. Así, al estimular el crecimiento del crédito,
el programa no solo evitó un deterioro más severo de la actividad económica, sino que
también ayudó a resguardar la estabilidad del sistema financiero (ver Gráfico 4-16).
Gráfico 4-16: PBI año 2020, considerando percentil 10 por ciento inferior en el tercer
trimestre
(Var. % anual)
Con Reactiva Percentil Con Sin
Función de distribución de probabilidades
Reactiva Reactiva
0,12 Sin Reactiva
5% -18,7 -24,5
10% -16,0 -21,5
Media -12,7 -18,9
0,10 Mediana -12,7 -19,9
90% -8,8 -15,6
95% -6,9 -10,1
0,08
0,06
0,04
0,02
Impacto macroeconómico y sectorial
0
-40 -30 -20 -10 0
PBI (Var. % anual)
Fuente: BCRP.
Kamiche et al. (2024) analizan los efectos del Programa Reactiva Perú a nivel
macroeconómico y microeconómico. En el ámbito macroeconómico, el estudio resalta
un impacto positivo significativo en la tasa de crecimiento del PBI, con incrementos
estimados de 20,1 puntos porcentuales en el tercer trimestre de 2020 y 15,9 puntos
porcentuales en el cuarto trimestre. Para ello, los autores contrastan dos escenarios:
99 Cabe destacar que el INEI revisó la cifra y, actualmente, se registra una contracción del PBI
del 10,9 por ciento.
— 139 —
uno con la implementación del programa y otro contrafactual sin este. Los resultados
revelan que, de no haber existido Reactiva Perú, el PBI se habría contraído en 28,7 por
ciento en el tercer trimestre de 2020, frente a una contracción de 8,6 por ciento con el
programa (ver Gráfico 4-17). Asimismo, en el cuarto trimestre, la economía se habría
contraído en 17,2 por ciento sin la intervención, en comparación con 1,3 por ciento con
su aplicación. Estos hallazgos evidencian la relevancia del programa para atenuar los
efectos adversos de la pandemia, previniendo una recesión más profunda y prolongada.
Gráfico 4-17: Crecimiento del PBI, considerando escenario actual y el escenario sin la
intervención del Programa Reactiva Perú (escenario contrafactual)
(Variación porcentual anual)
-1,3
-8,6
-17,2
-28,7
IIIT.20 IVT.20
Escenario con Reactiva Perú Escenario sin Reactiva Perú
Fuente: Kamiche et al. (2024).
Un estudio complementario es el de Acurio et al. (2023), que examina
empíricamente el impacto del Programa Reactiva Perú en el mercado crediticio y la
economía real. Los autores analizan la influencia del programa en la toma de riesgos
por parte de las entidades bancarias, así como sus efectos reales, evaluados mediante
el empleo a nivel empresarial. Para ello, emplean bases de datos emparejadas que
Banco Central de Reserva del Perú
combinan el registro completo de créditos con información mensual de empleo por
empresa. Los resultados indican que Reactiva Perú contribuyó a reducir el riesgo
bancario, reflejado en una menor incidencia de incumplimientos en la cartera crediticia
total, y generó un impacto positivo en la economía real, observable en el empleo tanto en
los márgenes intensivos (horas trabajadas) como extensivos (número de trabajadores).
El Programa Reactiva Perú fue clave en la economía peruana, contribuyendo a
la solvencia y sostenibilidad de las empresas, así como a la preservación de empleos y
la reactivación económica, en diversos sectores económicos y regiones del país. Rubros
como comercio, servicios y manufactura se beneficiaron notablemente, permitiendo, en
especial, a las micro, pequeñas y medianas empresas acceder a créditos en condiciones
favorables. Este apoyo fue crucial para mantener sus operaciones y evitar quiebras,
— 140 —
contribuyendo significativamente a la estabilidad macroeconómica y financiera del país
durante un periodo de crisis profunda.
El Programa Reactiva Perú, más allá de sus beneficios directos, generó efectos
indirectos significativos que repercutieron positivamente en la economía en su
conjunto, incluyendo a empresas no beneficiarias del programa y a los hogares en
general. Al prevenir el cierre masivo de empresas y emprendimientos, contribuyó a
mantener la cadena de pagos y a sostener la demanda agregada, favoreciendo incluso
a aquellas compañías que no participaron directamente en Reactiva. Este efecto mitigó
la vulnerabilidad de las familias y evitó una secuencia de impactos adversos que habría
derivado en una contracción abrupta y generalizada del crédito. De no haber intervenido,
dicha contracción habría comprometido la liquidez de las empresas, incrementando el
riesgo de quiebras generalizadas y debilitando tanto al sector empresarial como a las
entidades financieras, con la consecuente amenaza de una recesión profunda y una
desestabilización del sistema financiero.
Además, la preservación de empleos garantizó ingresos para las familias, lo
que permitió sostener el consumo y contribuyó a la estabilidad social, en un contexto
de alta incertidumbre. Estos efectos subrayan la relevancia del programa, como una
intervención clave para mantener la actividad económica y la estabilidad financiera.
Sin las medidas adoptadas, la crisis del COVID-19 podría haber provocado una
interacción adversa entre el sector real y el financiero, intensificando la recesión y
prolongando sus repercusiones negativas. El Programa Reactiva Perú desempeñó
un rol determinante al fortalecer la confianza empresarial —tanto en las compañías
beneficiarias directas como en aquellas no participantes— y la confianza de los
consumidores, elementos fundamentales para estimular la reactivación económica. En
conjunto, Reactiva Perú consolidó las condiciones para una recuperación sostenible,
subrayando la importancia de intervenciones oportunas y eficaces para preservar la
estabilidad económica, financiera y social del país.
Impacto macroeconómico y sectorial
— 141 —
Capítulo 5
IMPACTO
EN LAS
EMPRESAS
En esta sección se analiza la evidencia del impacto de Reactiva Perú en las
empresas y, cómo este programa facilitó una recuperación rápida de puestos de trabajo
en sectores clave como servicios, comercio y manufactura, que fueron duramente
golpeados por las restricciones de distanciamiento social impuestas durante la pandemia.
Asimismo, se examinan las diferencias en los efectos del programa según el tamaño de
las empresas y los distintos sectores económicos, destacando la heterogeneidad de los
resultados obtenidos.
Este capítulo presenta los efectos del Programa Reactiva Perú en las ventas y
la rentabilidad de las empresas beneficiarias. En general, el impacto en las ventas fue
positivo, siendo las micro y pequeñas empresas las más favorecidas, gracias a que los
créditos representaron una mayor proporción en relación con su escala. En términos
de rentabilidad, se demuestra cómo el programa ayudó a mitigar la reducción de los
márgenes operativos, especialmente en las empresas de menor tamaño. Es importante
destacar que los efectos analizados en empleo, ventas y utilidades se basan en los
principales estudios disponibles sobre el tema.
En la parte final de este capítulo, se presentan estudios de casos específicos
sobre el uso de Reactiva en empresas o grupos de empresas, extraídos de 50 tesis
Banco Central de Reserva del Perú
universitarias. Estas investigaciones analizaron los efectos de los préstamos otorgados
por el programa, concluyendo que tuvo un impacto positivo en la salud financiera de las
empresas analizadas.
Al igual que en el capítulo anterior, el impacto total del Programa Reactiva Perú
no puede cuantificarse en su totalidad. El análisis presentado en este capítulo ofrece
solo una evaluación parcial, sin incluir el efecto macroeconómico de haber evitado la
interrupción de la cadena de pagos. Esto implica que los estudios existentes suelen
subestimar el impacto real del programa, al no considerar los efectos negativos que
se lograron evitar. Sin Reactiva Perú, el país habría enfrentado una recesión económica
severa, con consecuencias profundas y prolongadas en el empleo, las ventas y las
utilidades, cuyo impacto exacto no puede medirse con precisión.
— 142 —
5.1 Impacto en el empleo a nivel agregado
La importancia del Programa Reactiva en el empleo puede ilustrarse a través
de datos promedio de la Planilla Electrónica, gestionada por la SUNAT. Estos registros
mensuales abarcan el universo de empresas formales e instituciones públicas del país.
Según estos datos, hacia finales de 2021, el número de puestos de trabajo formal100 a nivel
nacional se había recuperado respecto al periodo de crisis generado por el COVID-19.
Tras una caída del 3,5 por ciento en 2020, debido a las medidas adoptadas para enfrentar
la pandemia, el empleo formal creció un 4,0 por ciento en 2021 y un 0,4 por ciento en
comparación con 2019 (ver Cuadro 5-1).
Cuadro 5-1: Puestos de trabajo formales
(Miles de puestos de trabajo)
Niveles Variación % anual
2017 2018 2019 2020 2021 2019 2020 2021
Total 4 935 5 122 5 264 5 081 5 284 2,8 -3,5 4,0
Privado 3 510 3 662 3 801 3 564 3 715 3,8 -6,3 4,2
Público 1 425 1 460 1 462 1 517 1 569 0,2 3,8 3,4
Lima 3 070 3 137 3 233 3 057 3 140 3,0 -5,4 2,7
Resto Perú 1 859 1 972 2 017 2 012 2 125 2,2 -0,3 5,6
Nota: La suma del empleo por área no da el total debido a que existe un número de puestos de trabajo que no se pueden
clasificar.
Fuente: SUNAT – Planilla mensual de pagos.
En 2020, el empleo a nivel nacional —medido por la población ocupada—
disminuyó 13 por ciento debido a las restricciones impuestas por la pandemia. Estas
limitaciones dificultaron la búsqueda de empleo y afectaron especialmente a los
trabajadores independientes, al reducir sus oportunidades de generar ingresos. Como
resultado, la tasa de participación laboral —que incluye a todas las personas en edad de
trabajar, tanto ocupadas como desempleadas en busca de empleo— disminuyó en 8,1
puntos porcentuales con respecto al año anterior (ver Cuadro 5-2).
Es importante resaltar que la caída del empleo afectó especialmente a los
trabajadores independientes y dependientes informales, quienes experimentaron
una disminución del 17,5 por ciento. Finalmente, a pesar de la significativa pérdida de
Impacto en las empresas
empleos, la tasa de desempleo aumentó apenas 3,5 puntos porcentuales, respecto a
2019, debido a la fuerte contracción de la participación laboral. En 2021, con la reanudación
de la mayoría de las actividades, y menos restricciones relacionadas con el COVID-19, el
empleo superó su nivel prepandemia en el cuarto trimestre, con un incremento de 1,2
por ciento respecto al mismo periodo de 2019.
100 Los puestos de trabajo se diferencian del número de trabajadores, debido a que una per-
sona puede ocupar más de un puesto de trabajo.
— 143 —
Cuadro 5-2: Indicadores de empleo nacional
(Millones de personas y variación porcentual)
Variación % anual 2/
2017 2018 2019 2020 2021
2019 2020 2021
A. Población Edad de Trabajar 23,8 24,1 24,5 24,9 25,3 1,5 1,5 1,5
B. Población Económicamente Activa 17,2 17,5 17,8 16,1 18,1 2,1 -9,7 12,8
C. Tasa de Participación 72,4 72,3 72,7 64,7 71,9 0,4 -8,1 7,2
D. Población Ocupada (A/B) 16,5 16,8 17,1 14,9 17,1 2,1 -13,0 14,9
a. Formales dependientes 1/ 4,8 4,9 5,0 4,9 5,1 1,3 -2,0 3,9
b. Informales e independientes 11,8 11,9 12,2 10,0 12,1 2,5 -17,5 20,2
E. Desocupados (B-D) 0,7 0,7 0,7 1,2 1,0 1,6 71,1 -13,7
F. Tasa de desempleo (E/B) 4,1 3,9 3,9 7,4 5,7 0,0 3,5 -1,7
Notas:
1/ En base a la información de empleo formal de la Planilla Electrónica. Los trabajadores informales e independientes se
obtienen por diferencia.
2/ Para las tasas, la variación es en puntos porcentuales.
Fuente: INEI, SUNAT.
El Cuadro 5-3 muestra que el Programa Reactiva tuvo un impacto significativo en
el empleo. En marzo de 2021, las empresas que accedieron al programa generaron 2,8
millones de puestos de trabajo. De estos, aproximadamente 2 millones fueron empleos
registrados en la Planilla Electrónica, mientras que unas 403 mil empresas crearon 832
mil puestos de trabajo no registrados en dicha planilla. La mayoría de estas empresas
corresponden a micro y pequeñas empresas101.
Cuadro 5-3: Empresas y empleo con Reactiva
Empresas Puestos
% %
en Reactiva trabajo
Total 501 637 100 2 809 100
1. Con información en planilla 1/ 98 715 19,7 1 977 70,4
2. Sin información en planilla 2/ 402 922 80,3 832 29,6
Banco Central de Reserva del Perú
a. Con RUC 59 572 11,9 144 5,1
b. Sin RUC 343 350 68,4 688 24,5
Notas:
1/ Trabajadores formales declarados en la Planilla Electrónica de marzo 2021.
2/ Principalmente microempresas y pequeñas empresas que no declaran trabajadores en Planilla. Para estas se ha
imputado la mediana de puestos de aquellas microempresas y pequeñas empresas que si registran información en la
Planilla (2 y 5 puestos respectivamente).
Fuente: SUNAT. Planilla Electrónica a marzo de 2021.
Las empresas con hasta 10 trabajadores han sido las principales beneficiarias del
Programa Reactiva, representando el 96,2 por ciento del total de empresas participantes
y generando 1,1 millones de puestos de trabajo, equivalentes al 38,9 por ciento del
101 Para estas se ha imputado la mediana de los puestos de trabajo de aquellas microempresas y
pequeñas empresas que sí registran información en la Planilla (2 y 5 puestos, respectivamente).
— 144 —
empleo creado. En contraste, las empresas con más de 500 trabajadores aportaron el
30,2 por ciento de los puestos de trabajo, pero tuvieron una participación mínima en el
programa, representando solo el 0,1 por ciento del total de empresas (ver Cuadro 5-4).
Cuadro 5-4: Empleo por tamaño de empresa en Reactiva – A marzo de 2021
Número de empresas Ventas Promedio Puestos de trabajo
Participación (Millones Participación Participación
Unidades Miles
(%) de S/) (%) (%)
Menos de 10
482 366 96,2 10 408 25,2 1 092 38,9
trabajadores
Entre 11 y 50
14 449 2,9 8 311 20,1 290 10,3
trabajadores
Entre 51 y 100
2 114 0,4 3 387 8,2 150 5,3
trabajadores
Entre 101 y 500
2 182 0,4 10 158 24,6 429 15,3
trabajadores
Más de 500
526 0,1 9 024 21,9 848 30,2
trabajadores
Total 501 637 100,0 41 288 100,0 2 809 100,0
Nota: Con información de la Planilla Electrónica correspondiente a marzo de 2021 y COFIDE al 5 de enero de 2021. Incluye 403
mil empresas sin información en la Planilla Electrónica.
Fuente: SUNAT, COFIDE.
En el Cuadro 5-5 se aprecia que, de las 502 mil empresas que accedieron al
Programa Reactiva, 98,7 mil registraron información en la Planilla Electrónica de marzo
de 2021. Este grupo representa el 31,2 por ciento de las empresas del sector privado que
reportan empleo y genera el 52,9 por ciento del empleo formal. Por sector económico,
las empresas de manufactura, comercio y servicios fueron las que más participación
tuvieron en el programa.
Cuadro 5-5: Empresas que reportan empleo y puestos formales: A marzo de 2021
(Número de empresas y miles de puestos de trabajo)
Empresas Puestos de trabajo
Empresas Empresas
Total % Total %
Reactiva Reactiva
Total 316 856 98 715 31,2 3 736 1 977 52,9
Impacto en las empresas
Sector Primario 11 088 2 339 21,1 615 320 52,0
Manufactura 34 967 13 416 38,4 478 376 78,6
Construcción 19 185 4 615 24,1 228 99 43,5
Comercio 99 671 37 148 37,3 638 323 50,7
Servicios 150 295 40 975 27,3 1 768 859 48,6
No especificado 1 650 222 13,5 10 0 4,0
Nota: Incluye a personas naturales con trabajadores dependientes. El sector primario incluye procesamiento y conservación
de frutas y vegetales.
Fuente: SUNAT – Planilla electrónica.
— 145 —
El sector servicios fue uno de los más afectados por las medidas para enfrentar
el COVID-19, y registra el mayor número de empresas formales que accedieron al
Programa Reactiva. Las empresas beneficiarias de Reactiva —del sector servicios—
fueron, principalmente, aquellas que realizaban actividades que implicaban un elevado
contacto directo, tales como transporte, restaurantes y servicios personales (ver Cuadro
5-6).
Cuadro 5-6: Empresas del sector servicios en Reactiva y puestos formales: A marzo
de 2021
(Número de empresas y miles de puestos de trabajo)
Empresas Puestos de trabajo
Empresas Empresas
Total % Total %
Reactiva Reactiva
Total 150 295 40 975 27,3 1 768 859 48,6
Servicios a empresas 48 494 12 397 25,6 506 268 53,0
Transporte 25 737 10 977 42,7 218 137 62,8
Restaurantes 13 400 4 137 30,9 108 65 59,8
Servicios personales 14 030 2 874 20,5 66 26 39,8
Servicios de Salud 11 454 2 541 22,2 99 47 47,8
Educación 7 848 1 801 22,9 187 99 53,0
Telecomunicaciones 3 115 1 067 34,3 66 19 28,8
Agencias de viajes 4 603 1 436 31,2 59 34 56,9
Hoteles y hospedajes 5 693 1 565 27,5 28 13 47,2
Servicios de
Intermediación 1 348 569 42,2 184 115 62,3
Laboral
Otros Servicios 12 842 1 364 10,6 127 31 24,4
Sector Financiero 1 731 247 14,3 119 6 4,8
Nota: Incluye a personas naturales con trabajadores dependientes.
Banco Central de Reserva del Perú
Fuente: SUNAT.
En el Gráfico 5-1 se puede apreciar que los puestos formales en las empresas que
accedieron al Programa Reactiva registraron una menor reducción, luego de iniciadas
las medidas para enfrentar el COVID-19. Este grupo de empresas registró en promedio
una caída de 5 por ciento en 2020 frente a una disminución de 7,6 por ciento en las
empresas que no accedieron al programa (ver Cuadro 5-8). A partir de noviembre de
2020, asociado principalmente a la recuperación económica, las empresas que no
habían ingresado al programa tuvieron una recuperación importante del empleo (ver
Cuadro 5-7). En 2019, las empresas en Reactiva mostraban, en promedio, un mayor
crecimiento del empleo formal.
— 146 —
Gráfico 5-1: Puestos de trabajo formales
(Variación porcentual 12 meses)
15 Reactiva
Total
Sin Reactiva
10
5
0
-5
-10
-15
Ene.19 Feb.19 Mar.19 Abr.19 May.19 Jun.19 Ene.20 Feb.20 Mar.20 Abr.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Oct.20 Ene.21 Mar.21
Jul.19 Ago.19 Set.19 Oct.19 Nov.19 Dic.19 Feb.21
May.20 Set.20 Nov.20 Dic.20
Nota: En los primeros meses de 2021, se reportan variaciones respecto a similar periodo del año 2019.
Cuadro 5-7: Puestos de trabajo
Mar.19 Mar.20 Abr.20 May.20 Jun.20 Jul.20 Ago.20 Set.20 Oct.20 Nov.20 Dic.20 Ene.21 Feb.21 Mar.21
Puestos
de trabajo
Total 3 985 3 923 3 514 3 246 3 269 3 354 3 432 3 522 3 621 3 685 3 666 3 568 3 447 3 736
a. Reactiva 2 106 2 119 1 868 1 690 1 706 1 765 1 821 1 887 1 952 1 990 1 967 1 899 1 805 1 978
b. Sin
1 879 1 805 1 646 1 555 1 564 1 589 1 612 1 635 1 669 1 695 1 699 1 669 1 642 1 758
Reactiva
Fuente: SUNAT.
Por tamaño de empresa, aquellas con menos de 10 trabajadores que participaron
en Reactiva registraron un incremento del empleo en 2020, mientras que las empresas
del mismo tamaño que no accedieron al programa experimentaron una caída de 3,3 por
ciento. De manera similar, las empresas con entre 11 y 50 trabajadores redujeron menos
Impacto en las empresas
su empleo (3,0 por ciento) en comparación con aquellas que no recibieron el apoyo
de Reactiva, cuyo descenso fue de 12,0 por ciento. Por último, las empresas de mayor
tamaño que accedieron al programa también presentaron una menor reducción del
empleo, aunque la diferencia con aquellas que no participaron fue menos pronunciada
(ver Cuadro 5-8).
— 147 —
Cuadro 5-8: Puestos formales en el sector privado según tipo de empresa
Empresas Reactiva Empresas sin Reactiva
Dif. p.p
Var. Var.
2019 2020 Var. % 2019 2020 Var. %
Miles Miles
Total 2 000 1 900 -100 -5,0 1 801 1 664 -137 -7,6 2,6
a. Menos de 10 267 280 13 4,8 494 478 -16 -3,3 8,1
b. Entre 11 y 50 299 290 -9 -3,0 257 226 -31 -12,0 9,0
c. Más de 50 1 434 1 330 -104 -7,3 1 050 960 -90 -8,6 1,3
Fuente: SUNAT.
Por sector económico, en 2020 se observó una menor contracción del empleo
en las empresas que participaron en Reactiva Perú, en todos los sectores de actividad,
debido en parte a que presentaban mayores tasas de crecimiento entre enero y marzo
de ese año (consultar Cuadro 5-9). Cabe destacar que la mayor diferencia se registró
en el empleo del sector construcción, con 4,5 puntos porcentuales, seguido del sector
primario, con 1,8 puntos porcentuales, el comercio, con 1,5 puntos porcentuales, y los
servicios, también con 1,5 puntos porcentuales.
Cuadro 5-9: Puestos formales según sector productivo
(Miles de puestos de trabajo)
Empresas Reactiva Empresas sin Reactiva
Dif. p.p
Var. Var.
2019 2020 Var. % 2019 2020 Var. %
Miles Miles
Total 2 000 1 900 -100 -5,0 1 801 1 664 -137 -7,6 2,6
Sector primario 365 386 21 5,7 217 226 9 4,0 1,8
Manufactura 297 277 -20 -6,6 180 168 -12 -6,7 0,2
Construcción 83 73 -10 -12,3 134 112 -22 -16,8 4,5
Comercio 313 302 -11 -3,6 316 300 -16 -5,0 1,5
Servicios 942 862 -80 -8,5 954 858 -96 -10,0 1,5
Banco Central de Reserva del Perú
Nota: El sector primario incluye el procesamiento y conservación de frutas y vegetales. La información del cuadro es a
diciembre de cada año.
Fuente: SUNAT.
5.2 Impacto en el empleo a nivel de empresas
Para evaluar de manera empírica los efectos de Reactiva en el empleo, es posible
emplear modelos diseñados específicamente para este fin. En este sentido, diversos
estudios que aplican metodologías de evaluación de impacto han analizado los efectos
del Programa Reactiva Perú a nivel empresarial, considerando su influencia en variables
como el empleo, las ventas y la rentabilidad (consultar Cuadro 5-10).
Estos estudios buscan aislar el efecto del programa del impacto de otras variables
relevantes. Entre ellos, destacan los trabajos de Acurio et al. (2023), Acurio y Tomarchio
— 148 —
(2025), Casavilca y Sarmiento (2024) y Céspedes y Gonzales (2025), quienes, a partir de
datos administrativos de empresas, concluyen que Reactiva Perú tuvo efectos positivos
en el empleo y las ventas. Por otro lado, Kamiche et al. (2024) emplean datos agregados
para estimar los efectos macroeconómicos del programa sobre el empleo.
En conjunto, la evidencia disponible sugiere que Reactiva Perú contribuyó a
mitigar la reducción del empleo durante la pandemia de la COVID-19, permitiendo
que las empresas disminuyeran sus puestos de trabajo en menor magnitud de lo que
hubiera ocurrido en ausencia del programa. Sin embargo, aún son escasos los estudios
que analizan su impacto en las ventas de las empresas peruanas.
Cuadro 5-10: Estudios que evalúan el efecto de Reactiva en el empleo
Periodo de estudio y
Estudio Efectos Método
muestra
Un incremento del 1 por ciento en los
Acurio et al. préstamos por Reactiva habría contribuido Planilla electrónica, 2019-
Doble diferencia
(2023) con un 0,4 por ciento al crecimiento del 2020
empleo de las microempresas.
Reactiva tuvo un efecto significativo en las
Acurio y
empresas que tienen 90 por ciento o más
Tomarchio Regresión discontinua Padrón RUC: 2019-2023
de crédito, en calificación normal o con
(2025)
problemas potenciales.
Reactiva permitió que una empresa que
Casavilca y
accede a este programa suba en el ranking Planilla electrónica y
Sarmiento Doble diferencia
de empleo, en aproximadamente 0,6 Padrón RUC. 2018-2020
(2024)
deciles.
Céspedes Reactiva tiene efectos positivos en empleo Registro de ventas y
y Gonzales y ventas. Efectos mayores en empresas Doble diferencia planilla electrónica de
(2025) pequeñas. SUNAT: 2018-2022.
Imputación de efectos
Kamiche et El empleo en 2020 sin Reactiva hubiera sido
agregados mediante 2020-2022.
al. (2024) 3,54 por ciento menor a lo observado.
elasticidad PBI-empleo.
La literatura existente sobre los efectos del Programa Reactiva Perú en el empleo
revela una variedad de enfoques y resultados que, en conjunto, ofrecen una visión
integral de su impacto. Acurio et al. (2023) abordan esta cuestión mediante diversos
métodos, destacando en su análisis principal un modelo que explica el crecimiento
del empleo en las empresas, medido a nivel de región e institución financiera. Utilizan
registros administrativos de empleo provenientes de la planilla electrónica, elaborados
mensualmente por la SUNAT, combinados con datos de créditos otorgados a empresas
Impacto en las empresas
según el RCC. Sus hallazgos muestran un efecto positivo del programa en el empleo,
estimando que un aumento del 1 por ciento en los préstamos de Reactiva incrementó el
empleo de las microempresas en un 0,4 por ciento, con un impacto menor en empresas
más grandes. Este resultado se refuerza con un modelo de doble diferencia, donde la
variable explicativa es el logaritmo del empleo, revelando que Reactiva elevó el empleo
en un 4,1 por ciento, 3,9 por ciento y 3,6 por ciento en mayo, junio y diciembre de 2020,
respectivamente. Sin embargo, el periodo de análisis, que abarca de marzo a diciembre
de 2020 captura únicamente los efectos iniciales del programa.
— 149 —
En una línea similar, Casavilca y Sarmiento (2024) emplean datos comparables
a los de Acurio et al. (2023) y aplican un modelo de doble diferencia para evaluar el
impacto de Reactiva tras su implementación. Sus datos, de periodicidad mensual,
cubren desde enero de 2018 hasta diciembre de 2022, incluyendo un año y medio previo
al programa. En este caso, las variables a explicar son el rango de empleo y el rango de
ventas, definidos por los deciles de estas categorías en cada sector económico (según
la clasificación CIIU a cuatro dígitos). Los resultados indican que Reactiva permitió a las
empresas beneficiarias ascender aproximadamente 0,6 deciles en el ranking de empleo,
sugiriendo un efecto positivo del programa en este ámbito.
Por otro lado, Kamiche et al. (2024) adoptan un enfoque agregado con la
metodología Growth at Risk, basada en relaciones macroeconómicas y proyecciones de
datos agregados. Este método examina la relación entre el crédito con y sin Reactiva,
evaluando su contribución a la actividad económica a través de los cambios en el mercado
crediticio. Los efectos en el PBI se trasladan al empleo mediante una elasticidad empleo-
PBI estimada en 0,34. Entre sus conclusiones, destacan que, sin Reactiva, el empleo en
2020 habría sido un 3,54 por ciento menor, lo que equivale a evitar la pérdida de 527 mil
puestos de trabajo. Aunque este enfoque ofrece un marco útil para entender los efectos
agregados, su dependencia en supuestos macroeconómicos podría limitar su capacidad
para reflejar impactos microeconómicos, especialmente en el contexto de la pandemia.
Acurio y Tomarchio (2025), en cambio, optan por un enfoque de regresión
discontinua, utilizando como umbral la condición de elegibilidad de Reactiva, que exige
que las empresas tengan más del 90 por ciento de sus créditos vigentes con calificación
normal o con problemas potenciales. Con datos de la planilla electrónica y el padrón
RUC, encuentran efectos positivos significativos en el empleo, aunque los impactos en
las ventas resultan poco significativos. Este análisis, sin embargo, no captura plenamente
el impacto macroeconómico del programa, ya que no considera el efecto de haber
prevenido quiebras en la cadena de pagos, un factor que podría haber amplificado los
beneficios en las ventas.
Finalmente, Céspedes y Gonzales (2025) evalúan los efectos de Reactiva en
el empleo con un enfoque basado en datos administrativos a nivel empresarial,
provenientes de la integración de registros de empleo y ventas de la SUNAT con datos
crediticios de la SBS. Su metodología, centrada en un estimador de doble diferencia
Banco Central de Reserva del Perú
para el periodo 2017-2022, incorpora efectos fijos interactuados con el tiempo a nivel
de empresas, como tamaño, sector, ubicación y antigüedad. Este enfoque permite
identificar con mayor precisión el impacto del programa, considerando la heterogeneidad
del tejido empresarial. Este rigor metodológico permite aislar los efectos del programa,
destacando su contribución positiva al empleo formal, respaldada por la riqueza de
los datos de la Planilla Electrónica y el registro de ventas, considerados la fuente más
completa sobre empleo y ventas a nivel empresarial en el país.
En suma, estos estudios coinciden en que Reactiva Perú tuvo un efecto positivo
en la preservación del empleo, aunque con diferencias en magnitud y metodología. Sin
embargo, persisten desafíos para medir su impacto en otros aspectos clave, como las
ventas y la sostenibilidad de las empresas en el largo plazo.
— 150 —
Cuadro 5-11: Efectos de Reactiva en empleo
(Estimador de doble diferencia)
Mediana y
Total Micro Pequeña
grande
Reactiva(it) x 1[t>2019] 0,106 * 0,071 * 0,122 * 0,086 *
(0,008) (0,004) (0,014) (0,021)
Efectos fijos: Empresa, sector, tamaño, edad y año
Número de observaciones 283 208 97 306 140 635 45 267
R cuadrado ajustado 0,93 0,78 0,88 0,96
Prob > F 0 0 0 0
Nota: Estimador con datos panel de 6 periodos. Error estándar entre paréntesis.
* Altamente significativo al 99 de significancia. El tamaño de empresa se define según los criterios legales vigentes.
Fuente: Cálculos en base a datos de SUNAT y RCC.
En promedio, el Programa Reactiva ha tenido un efecto positivo sobre el empleo.
Este efecto se refleja en los coeficientes presentados en el Cuadro 5-11, que se interpretan
de la siguiente manera: tras la implementación del programa, el empleo en las empresas
que accedieron a los créditos fue un 10,6 por ciento mayor en comparación con aquellas
que no participaron. Considerando el contexto de la pandemia, este resultado sugiere
que las empresas que no accedieron a Reactiva redujeron su empleo en mayor
medida que las que sí lo utilizaron. Los efectos sobre el empleo pueden atribuirse a las
características del programa, que, al proporcionar liquidez a las empresas, les permitió
financiar actividades operativas esenciales, como la conservación del empleo.
Un aspecto destacado es que los efectos de Reactiva sobre el empleo se intensificaron
en los años posteriores a 2020. Al estimar los componentes dinámicos del estimador de doble
diferencia, mediante un análisis de eventos, se observa que los impactos de Reactiva fueron
mayores en 2021 y 2022 que, en 2020, como se muestra en el Gráfico 5-2. Este resultado
sugiere que los efectos del programa en el empleo han sido duraderos.
Gráfico 5-2: Efectos de Reactiva en empleo
(Estimador de doble diferencia)
0,20
0,15
Impacto en las empresas
0,10
0,05
0,00
2017 2018 2019 2020 2021 2022
Nota: estimador con datos panel de 6 periodos. Estimador de estudio de eventos que toma como base el año 2019
(coeficiente de 2019 = 0).
Fuente. Cálculos en base a datos de SUNAT y RCC.
— 151 —
• Efectos según tamaño de empresa
El programa fue diseñado para canalizar la liquidez y el crédito a través del sistema
financiero. Debido a su mayor riesgo crediticio, las empresas más pequeñas tenían una
mayor probabilidad de enfrentar una contracción crediticia. Por esta razón, los segmentos
más vulnerables, en particular las MYPE, recibieron una garantía más elevada por parte
del Gobierno. Posteriormente, con modificaciones en la reglamentación, el Gobierno
asumió un mayor riesgo, al flexibilizar los requisitos de acceso al programa. Esto permitió
la inclusión de empresas sin información de ventas, predominantemente microempresas.
En términos de empleo, el programa tuvo un impacto más significativo en
las pequeñas empresas. En este grupo, los recursos de Reactiva Perú se destinaron
exclusivamente a cubrir gastos corrientes, como el pago a proveedores y factores de
producción. Gracias a esta asignación, las pequeñas empresas, que recibieron una
proporción relativamente mayor de los recursos, lograron mantener un mayor número
de empleos activos.
En el caso de las microempresas, el impacto más significativo del Programa
Reactiva se observó en su primer año de implementación, mientras que en los años
siguientes tendió a disminuir (ver Gráfico 5-3). En contraste, en las empresas medianas y
grandes, el efecto fue más pronunciado después de 2020.
Gráfico 5-3: Efectos de Reactiva en empleo según tamaño de empresa
(Estimador de doble diferencia)
Microempresa Pequeña
0,10 0,20
0,08 0,15
0,06
0,10
0,04
0,05
0,02
0,00
0,00
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2017 2018 2019 2020 2021 2022
Mediana y Grande
Banco Central de Reserva del Perú
0,20
0,15
0,10
0,05
0,00
-0,05
2017 2018 2019 2020 2021 2022
Nota: Se presenta el estimador de doble diferencias dinámico cuando la variable resultado es el número de trabajadores (en
logaritmos). Estimador de estudio de eventos que toma como base el año 2019 (coeficiente de 2019 = 0). Microempresa es
con ventas menores a 150 UITs al año, pequeña tienen ventas entre 150 y 1 700 UIT, y empresas medianas y grande tienen
ventas mayores a 1 700 UIT.
Fuente. Cálculos en base a datos de SUNAT y RCC.
— 152 —
Estos hallazgos sugieren que, en sus primeros años, Reactiva tuvo un impacto
más fuerte en las microempresas. Esto se debe al canal de transmisión del programa,
que priorizó de manera masiva a las empresas más pequeñas, facilitando su acceso y
uso efectivo de los recursos.
• Efecto según sector económico
El impacto del Programa Reactiva varió según el sector económico. Para evaluar
estos efectos se estimó un modelo de doble diferencia para cada sector. Los coeficientes
que representan los efectos estimados por rubro económico se presentan en el
Cuadro 512 y tienen una interpretación similar a los efectos promedios anteriormente
mencionados. Por ejemplo, en el sector comercio, el empleo creció un 13,3 por ciento
más en las empresas que accedieron a los créditos de Reactiva, en comparación con
aquellas que no participaron de este programa.
El impacto de Reactiva sobre el empleo es heterogéneo, aunque es positivo y
significativo en la mayoría de los sectores económicos, tal como se muestra en el Cuadro
512. Esta variabilidad de efectos puede atribuirse a la naturaleza del programa, a las
características de cada rubro, y a la capacidad de las empresas para influir en el empleo
utilizando los recursos proporcionados por Reactiva. Cabe destacar que las empresas
podían destinar estos fondos directamente a mantener puestos de trabajo, un efecto
que se espera sea visible en la mayoría de los sectores.
Cuadro 5-12: Efectos de Reactiva en empleo según sector económico
(Estimador de doble diferencia)
Construcción Electricidad, gas y agua Manufactura financieros
Agro
Comercio Servicios Minería Servicios Pesca
Reactiva(it) x 1[t>2019] 0,163 * 0,133 * 0,164 * 0,196 * 0,127 * 0,025 0,159 * 0,108 * 0,131 *
(0,055) (0,023) (0,038) (0,029) (0,025) (0,017) (0,045) (0,011) (0,039)
Efectos fijos: Empresa, sector, tamaño, edad y año
Número de
5 776 98 414 14 284 874 41 023 1 101 1 858 124 496 920
observaciones
R cuadrado ajustado 0,96 0,93 0,86 0,96 0,95 0,98 0,97 0,93 0,96
Prob > F 0,09 0,03 0,04 0,02 0,03 0,28 0,07 0,01 0,08
Impacto en las empresas
Nota: Estimador con datos panel de 6 periodos en cada sector económico. Error estándar entre paréntesis.
* Altamente significativo al 99 de significancia. El tamaño de empresa se define según los criterios legales vigentes.
Fuente. Cálculos en base a datos de SUNAT y RCC.
5.3 Impacto en ventas
El impacto del Programa Reactiva en las empresas peruanas durante la pandemia
de COVID-19, puede analizarse a través de la dinámica de las ventas, según su acceso
— 153 —
al programa. Para este análisis, se utilizan datos de las ventas anuales de las empresas
formales que declaran el impuesto a la renta, bajo el régimen general ante la SUNAT.
Dentro de este grupo, se determina su participación en el mercado crediticio a través del
RCC. Además, se determina qué empresas accedieron a créditos de Reactiva mediante
su RUC y los registros administrativos del programa.
Para analizar la evolución de las ventas, se considera el ingreso total anual por
ventas en términos reales, información que las empresas declaran a la SUNAT como
parte de su declaración del impuesto a la renta anual. En 2020, debido al fuerte impacto
de la pandemia, el crecimiento de las ventas cayó drásticamente, pasando en promedio
de un 3 por ciento en 2019 a un -14 por ciento en 2020.
Un aspecto destacado es que, en 2020, las empresas que accedieron al Programa
Reactiva Perú sufrieron una menor caída en sus ventas en comparación con aquellas
que, pese a ser elegibles, no lo utilizaron. Específicamente, las empresas que utilizaron el
crédito Reactiva experimentaron una reducción en el crecimiento de sus ventas, pasando
de un 5 por ciento en 2019 a -14 por ciento en 2020, como se muestra en el Gráfico 5-4.
En contraste, las empresas elegibles que no accedieron al programa enfrentaron una
contracción aún mayor, con una caída de 5 por ciento en 2019 a un -17 por ciento en 2020.
Estos resultados resaltan el papel clave del crédito y, en particular, del Programa
Reactiva en la mitigación del impacto de la pandemia sobre las ventas de las empresas
formales en 2020. No obstante, es importante señalar que la influencia macroeconómica
del programa no puede ser cuantificada por completo., ya que no se considera el efecto
de haber evitado la ruptura de la cadena de pagos y, por ende, su efecto positivo total en
las ventas de las empresas.
Gráfico 5-4: Variación porcentual de ventas anuales totales de las empresas según
acceso al Programa Reactiva
40 Reactiva
Sin Reactiva
20
Banco Central de Reserva del Perú
5,5
5,0
0
-13,8
-20 -17,2
-40
2018 2019 2020 2021 2022
Nota: Se muestra la variación porcentual de las ventas totales para las empresas que tienen crédito por el Programa Reactiva,
y para las empresas con crédito en 2019 que podrían ser elegibles para Reactiva. Muestra panel de empresas 2017-2022.
Fuente: SUNAT.
— 154 —
Es importante destacar que estos resultados se refieren a las ventas anuales y no
capturan la dinámica mensual de las ventas. Los efectos más severos de la pandemia se
concentraron en los primeros meses, cuando se decretaron medidas de confinamiento,
que afectaron la actividad económica de las empresas en los meses siguientes. Aunque
los datos anuales disponibles no reflejan plenamente los efectos inmediatos de la
pandemia y del Programa Reactiva a nivel mensual, estos sí permiten caracterizar la
importancia del crédito Reactiva en la suavización de la caída de ventas en las empresas
peruanas durante la pandemia.
Al desagregar los datos por tamaño de empresa, las tendencias de ventas en 2020
son similares entre las empresas que accedieron al programa y las que no. No obstante,
se resalta la mayor importancia del Programa Reactiva entre las micro y pequeñas
empresas, donde la reducción de ventas fue más moderada, en comparación con las
empresas que no accedieron al programa pudiéndolo hacerlo (ver Gráfico 5-5).
Gráfico 5-5: Variación porcentual de ventas anuales totales de las empresas según
acceso al Programa Reactiva y tamaño de empresa
Micro y pequeñas empresas Medianas y grandes empresas
40,0 Reactiva 40,0
Sin Reactiva
20,0 13,4 20,0
5,2
0,0 0,0
1,6 5,7 -14,7
-9,4
-20,0 -20,0
-16,8 Reactiva
Sin Reactiva
-40,0 -34,0 -40,0
2018 2019 2020 2021 2022 2018 2019 2020 2021 2022
Nota: Se muestra la variación porcentual de las ventas totales para las empresas que tienen crédito por el Programa Reactiva,
y para las empresas con crédito en 2019 que podrían ser elegibles para Reactiva. Muestra panel de empresas 2017-2022.
Fuente: SUNAT.
Asimismo, el acceso a la liquidez proporcionada por el Programa Reactiva Perú
permitió a muchas empresas mantener sus operaciones, en particular, las MYPE se
beneficiaron significativamente. Al tener acceso a capital de trabajo, muchas de estas
empresas pudieron mantener sus niveles de ventas o, incluso, incrementarlas una vez
Impacto en las empresas
que las restricciones se levantaron parcialmente.
• Impacto en las ventas a nivel de empresas
Diversos estudios han documentado formalmente el efecto de Reactiva en las
ventas de las empresas peruanas, reportando resultados mixtos. Kamiche et al. (2024)
y Casavilca y Sarmiento (2024) concluyen que el efecto no es significativo, mientras
que Céspedes y Gonzales (2025) encuentran un impacto positivo y significativo. Estas
diferencias pueden deberse a la metodología empleada y al alcance de la información
— 155 —
utilizada en cada investigación. En particular, el estudio de Céspedes y Gonzales (2025)
se basa en datos con una cobertura más amplia a nivel nacional.
Por su parte, Casavilca y Sarmiento (2024) utilizan datos del padrón RUC y
emplean un modelo de doble diferencia para estimar el efecto de Reactiva en el rango
de ventas. Adicionalmente, en este documento, la variable a explicar es el rango de las
ventas, el cual se define por los deciles de ventas en cada sector económico. El estudio
muestra que el Programa Reactiva tiene efectos no significativos en el rango de ventas.
Céspedes y Gonzales (2025) analizan el impacto de Reactiva en las ventas
empresariales utilizando un modelo de doble diferencias y datos panel de empresas
acogidas al régimen general del impuesto a la renta, según información de la SUNAT.
Es decir, el universo de empresas formales. El modelo se estimó empleando una
muestra panel balanceada de seis periodos, que abarca desde 2017 hasta 2022, e incluye
empresas que reportaron, de manera consecutiva, sus ventas, empleo y capital durante
estos seis años.
Los resultados indican que Reactiva tuvo un efecto positivo en las ventas: en
promedio, las empresas beneficiadas registraron un 11,3 por ciento más ventas en
comparación con aquellas que no accedieron al programa102. Dado el fuerte impacto de
la pandemia, este hallazgo sugiere que Reactiva ayudó a mitigar la caída en las ventas
con mayor efectividad para las empresas que lo utilizaron. Este resultado corresponde
al estimador de doble diferencia que se muestra en el Cuadro 5-13.
Cuadro 5-13: Efectos de Reactiva en ventas
(Estimador de doble diferencia)
Mediana y
Total Micro Pequeña
grande
Reactiva(it) x 1[t>2019] 0,113 * 0,090 * 0,113 * 0,084 *
(0,017) (0,015) (0,017) (0,017)
Efectos fijos: Empresa, sector, tamaño, edad y año
Número de observaciones 283 208 97 306 140 635 45 267
R cuadrado ajustado 0,92 0,58 0,73 0,93
Prob > F 0,00 0,00 0,00 0,00
Banco Central de Reserva del Perú
Nota: estimador con datos panel de 6 periodos. Error estándar entre paréntesis.
* Altamente significativo al 99 de significancia. El tamaño de empresa se define según los criterios legales vigentes.
Fuente. Cálculos en base a datos de SUNAT y RCC.
Al estimar los componentes dinámicos del estimador de doble diferencia,
mediante un análisis de eventos, se observa que el programa tuvo efectos similares en
las ventas durante 2020 y 2021 como se muestra en el Gráfico 5-6. Cabe señalar que
Reactiva Perú flexibilizó sus requisitos, con el objetivo de incorporar a más empresas
de los segmentos que estaban expuestos a un mayor riesgo como son las micro y
pequeñas empresas.
102 Este valor corresponde al modelo solo con el término de interacción entre el tratamiento
y la fecha de introducción del programa. El coeficiente de este término corresponde al
efecto promedio del programa Reactiva que se muestra en los cuadros.
— 156 —
Gráfico 5-6: Efectos de Reactiva en ventas
(Estimador de doble diferencia)
0,30
0,20
0,10
0,00
-0,10
2017 2018 2019 2020 2021 2022
Nota: estimador con datos panel de 6 periodos. Estimador de estudio de eventos que toma como base el año 2019
(coeficiente de 2019 = 0).
Fuente. Cálculos en base a datos de SUNAT y RCC.
El Programa Reactiva tuvo una alta concentración en las empresas pequeñas: En
línea con esto, la evaluación del programa según tamaño de empresa muestra que su
impacto fue mayor en las micro y pequeñas empresas, como se observa en el Gráfico 5-7.
Gráfico 5-7: Efectos de Reactiva en ventas según tamaño de empresa
(Estimador de doble diferencia)
(a) Microempresa (b) Pequeña
0,15 0,20
0,15
0,10
0,10
0,05 0,05
0,00
0,00
-0,05
2017 2018 2019 2020 2021 2022 2017 2018 2019 2020 2021 2022
(c) Mediana y Grande
0,20
0,15
Impacto en las empresas
0,10
0,05
0,00
-0,05
2017 2018 2019 2020 2021 2022
Nota: Se presenta el estimador de doble diferencias dinámico cuando la variable resultado es ventas anuales (en logaritmos).
Estimador de estudio de eventos que toma como base el año 2019 (coeficiente de 2019 = 0). Microempresa es con ventas menores
a 150 UIT al año, pequeña tienen ventas entre 150 y 1 700 UIT, y empresas medianas y grande tienen ventas mayores a 1 700 UIT.
Fuente. Cálculos en base a datos de SUNAT y RCC.
— 157 —
Este mayor efecto en las empresas de menor tamaño se explica por el monto
del crédito recibido: en términos relativos, el financiamiento otorgado representó una
proporción más alta de sus ventas en comparación con las empresas grandes. Esto se
debe a que los montos máximos del crédito Reactiva correspondían solo a una pequeña
fracción de las ventas de las empresas grandes, mientras que, en las más pequeñas, el
crédito cubría una proporción significativamente mayor.
• Efecto según sector económico
Con el Programa Reactiva se colocaron créditos en los diversos sectores
económicos: entre las empresas que declararon ventas a la SUNAT, el mayor número
de empresas con este programa corresponde a los rubros comercio y manufactura. Al
desagregar los efectos de este programa en las ventas, según actividades económicas,
—y aplicando la metodología de doble diferencia— se encuentra impactos heterogéneos
y significativos en algunos sectores, que están representados por los coeficientes en el
Cuadro 5-14. Estos coeficientes se interpretan de forma similar al caso promedio, pero
son específicos a cada rubro. Por ejemplo, en comercio, la variación de las ventas en este
sector, luego de implementarse Reactiva, fue 22 por ciento mayor entre las empresas
que accedieron a los créditos del programa, en comparación a las que no participaron.
Se destaca que el mayor efecto se encuentra en las actividades de comercio,
manufactura, servicios y construcción, mientras que los efectos son no significativos o
son muy pequeños en los sectores de servicios financieros, pesca, y electricidad, gas y
agua. Cabe mencionar que la significancia se evalúa a través del cumplimiento de las
tendencias paralelas antes del programa, y este supuesto se cumple únicamente en
algunos rubros mencionados.
Cuadro 5-14: Efectos de Reactiva en ventas según sector económico
(Estimador de doble diferencia)
Construcción Electricidad, gas y agua Manufactura financieros
Agro
Comercio Servicios Minería Servicios Pesca
Banco Central de Reserva del Perú
Reactiva(it) x 1[t>2019] 0,10 * 0,22 * 0,13 * 0,05 0,16 * -0,02 0,13 * 0,15 * 0,14
(.051) (.033) (.042) (.031) (.048) (.059) (.056) (.011) (.092)
Efectos fijos: Empresa, sector, tamaño, edad y año
Número de
5 776 98 414 14 284 874 41 023 1 101 1 858 124 496 920
observaciones
R cuadrado ajustado 0,94 0,95 0,86 0,96 0,95 0,96 0,96 0,91 0,92
Prob > F 0,17 0,02 0,08 0,24 0,07 0,75 0,14 0,00 0,26
Nota: Estimador con datos panel de 6 periodos en cada sector económico. Error estándar entre paréntesis.
* Altamente significativo al 99 de significancia. El tamaño de empresa se define según los criterios legales vigentes.
Fuente. Cálculos en base a datos de SUNAT y RCC.
— 158 —
5.4 Impacto sobre rentabilidad de las empresas
La pandemia de COVID-19 también afectó significativamente la rentabilidad
empresarial. Sin embargo, la evidencia sobre la importancia del Programa Reactiva para
mitigar la caída de las utilidades empresariales es escasa. Para analizar este aspecto,
Céspedes y Gonzales (2025) utilizan como indicador de rentabilidad al margen bruto
del ejercicio, indicador que se calcula restando el costo de ventas del ingreso total
por ventas. Este margen refleja la diferencia entre las ventas del ejercicio, y los costos
directamente asociados con la producción y venta de productos o servicios.
Si bien se ha demostrado que las ventas totales fueron positivamente influenciadas
por el Programa Reactiva, para que este efecto se refleje en las utilidades, es necesario
considerar el impacto potencial del programa en los costos de ventas. Al respecto, es
razonable suponer que este costo también fue afectado, dado que el programa tuvo
una cobertura nacional, y alcanzó un alto porcentaje de empresas peruanas. Por lo
tanto, es plausible que el costo de ventas se haya visto influenciado por el programa,
tanto de manera directa, en empresas proveedoras que utilizaron Reactiva, como
indirectamente, al mantener la cadena de pagos y contribuir positivamente al entorno
macroeconómico.
Gráfico 5-8: Variación porcentual del margen bruto anual de las empresas según
acceso al Programa Reactiva
40 Reactiva
Sin Reactiva
20
3,9
0
2,6
-14,0
-20 -14,0
-40
2018 2019 2020 2021 2022
Impacto en las empresas
Nota: Se muestra la variación porcentual del margen bruto para las empresas que tienen crédito por el Programa Reactiva,
y para las empresas con crédito en 2019, que podrían ser elegibles para Reactiva. Muestra panel de empresas 2017-2022.
Fuente: SUNAT.
El margen bruto se calcula a nivel empresarial, utilizando los datos de todas las
empresas que declaran impuestos a la SUNAT bajo el régimen general, y se agrega
a nivel de todas las empresas. Este análisis incluye únicamente a las empresas que
declaran tanto las ventas como el costo de ventas. Además, se mantiene el criterio de
— 159 —
elegibilidad para Reactiva en 2019, es decir, se consideran solo aquellas empresas que
eran elegibles para el programa en ese año.
En términos agregados, utilizando los datos de todas las empresas que declararon
impuesto a la renta bajo el régimen general a la SUNAT, el margen de operaciones
agregado del ejercicio se habría reducido en 0,4 por ciento en 2020, habiendo reportado
un incremento de 9,6 por ciento en 2019. Es importante destacar que la reducción del
margen bruto fue menor que la disminución de las ventas totales, lo que se atribuye a
un mayor descenso en los costos de ventas experimentado por las empresas en 2020.
Asimismo, se observa que la reducción del margen bruto fue similar tanto
para las empresas que utilizaron el Programa Reactiva como para aquellas que eran
elegibles para el mismo. En ambos casos, el margen bruto disminuyó de un crecimiento
aproximado del 4 por ciento en 2019 a una contracción del 14 por ciento en 2020 (ver
Gráfico 5-8).
Cuando se desagrega por tamaño de empresa, se observa que el margen bruto
permitió que las micro y pequeñas empresas experimentaran una evolución más
moderada de lo que hubiera sido posible en ausencia del crédito Reactiva. En contraste,
entre las grandes empresas, tanto aquellas que participaron en el Programa Reactiva
como las que no lo hicieron, mostraron un desempeño similar en términos de margen
bruto (ver Gráfico 5-9). Estos resultados sugieren que las micro y pequeñas empresas
aprovecharon mejor el Programa Reactiva para mitigar los efectos de la pandemia en
sus operaciones. Este hallazgo es coherente con la evidencia presentada, anteriormente,
que indica que el Programa Reactiva tuvo un impacto más significativo en las pequeñas
y medianas empresas, que fueron las que recibieron una mayor concentración relativa
de estos créditos.
Gráfico 5-9: Variación porcentual del margen bruto anual de las empresas según
acceso al Programa Reactiva y tamaño de empresa
Micro y pequeñas empresas Medianas y grandes empresas
50,0 Reactiva 50,0
Sin Reactiva
30,0 30,0
Banco Central de Reserva del Perú
14,4
10,0 10,0 4,4
2,1 2,3 -13,5
-10,0 -10,0
-11,5
-14,6
-30,0 -30,0 Reactiva
-35,9 Sin Reactiva
-50,0 -50,0
2018 2019 2020 2021 2022 2018 2019 2020 2021 2022
Nota: se muestra la variación porcentual de las ventas totales para las empresas que tienen crédito por el Programa Reactiva
y para las empresas con crédito en 2019 que podrían ser elegibles para Reactiva. Muestra panel de empresas 2017-2022.
Fuente: SUNAT.
— 160 —
5.5 Estudios de casos particulares
Esta sección analiza casos específicos del uso del Programa Reactiva en
empresas individuales o grupos de empresas, basándose en 50 tesis universitarias que
describen y evalúan los efectos de los préstamos otorgados por el programa103. A pesar
de que estos estudios adoptan un enfoque observacional en lugar de un método causal
experimental, sus conclusiones coinciden en que Reactiva tuvo un impacto positivo en
la salud financiera de las empresas analizadas. En este sentido, se puede inferir que, sin
acceso a estos fondos, dichas empresas habrían enfrentado un nivel de estrés financiero
aún mayor.
Dado que analizan casos específicos, estas tesis adoptan un enfoque
principalmente contable y financiero. El conjunto de estos documentos proviene de
facultades de ciencias empresariales, administración, negocios, economía y disciplinas
afines en diversas universidades.
Las tesis tienen diversos enfoques; por ejemplo, en algunas de ellas se evalúan los
estados financieros anteriores y posteriores a marzo 2020 para cuantificar los cambios
asociados a los préstamos de Reactiva. Otras en cambio, cuantifican los ratios financieros
como el de liquidez o apalancamiento. Algunos estudios no utilizan datos específicos de
las empresas, pero realizan encuestas a trabajadores y personal directivo sobre distintos
aspectos del Programa Reactiva en sus respectivas empresas.
En el Gráfico 5-10 se observa una red de coocurrencia104 de palabras centrada en
el vocablo liquidez, obtenida a partir de los resúmenes y conclusiones de las 50 tesis
analizadas. Las redes de coocurrencias se obtienen a partir de cuantificar la probabilidad
de que una palabra clave aparezca junta a otro término, en cada resumen o conclusión.
Mientras se use más comúnmente una palabra en compañía de otra en un mismo
conjunto de documentos, habrá más conexiones en la red mostrada en el gráfico, y por
ello, las líneas conectoras serán más gruesas.
Por ejemplo, se observa que la palabra liquidez está bastante relacionada con
los términos: COVID-19, empresas, obligaciones, Programa Reactiva, préstamo, corto
plazo. A su vez, la expresión corto plazo está estrechamente relacionada a la palabra
pagos. Esto muestra que, en los casos analizados, las empresas estaban viviendo una
situación de necesidad de liquidez para hacer frente a sus obligaciones de corto plazo,
y que confiaban en que el Programa Reactiva podía ser un paliativo a sus problemas
financieros.
También se aprecia que el término obligaciones está fuertemente relacionado
Impacto en las empresas
a la palabra empresa y también a trabajadores. Entonces esta es otra preocupación
que tenían las empresas en cuestión, así como las empresas en general, durante los
primeros meses de la pandemia y concuerda con los efectos de Reactiva en el empleo
vistos en este capítulo.
103 Las tesis están listadas en el Anexo I, al final de este libro.
104 Una coocurrencia se refiere a la utilización conjunta de dos palabras en un documento.
Existe la suposición de que los términos son mutuamente dependientes cuando su utili-
zación conjunta es muy común.
— 161 —
Gráfico 5-10: Redes de coocurrencias entre palabras claves en las tesis estudiadas
Banco Central de Reserva del Perú
Nota: El gráfico se obtiene a partir del software igraph (Csardi y Nepusz, 2006) implementado en R.
Fuente: 50 tesis de pregrado universitario.
Las tesis analizadas mencionan explícitamente unas 120 empresas. Hay tesis que
muestran el caso de grupos de empresas, principalmente pertenecientes a un sector
o un grupo de empresas de un ámbito geográfico. El Cuadro 5-15 muestra estadísticos
centrales sobre el número de trabajadores, monto de préstamos Reactiva Perú y edad
de las empresas (a julio de 2024) clasificados por tramos de garantía de préstamos. Se
observa que las empresas más pequeñas, y más jóvenes, son las que recibieron los
créditos con los mayores porcentajes de garantía.
— 162 —
Cuadro 5-15: Estadísticos varios de las empresas estudiadas en las tesis por porcentaje
de garantía de los préstamos
Monto de préstamos
Número de trabajadores Edad en años
Porcentaje Número en S/
de garantía de firmas
Promedio Mediana Promedio Mediana Promedio Mediana
80 1 98 98 9 950 000 9 950 000 22 22
90 16 26 16 1 784 566 1 157 469 15 12
95 46 9 5 303 972 285 183 10 9
98 57 3 2 33 562 27 509 11 9
Fuente: MEF, DatosPeru.com.
Finalmente, el 60 por ciento de las tesis analizadas (ver Cuadro 5-16) se centra
en empresas del sector de hoteles y restaurantes, uno de los más impactados por
las medidas de confinamiento y las restricciones de movilidad implementadas para
enfrentar la pandemia.
Cuadro 5-16: Préstamos otorgados por sector
Etiquetas de fila Cuenta de sector
Hoteles y restaurantes 73
Industria manufacturera 28
Comercio 10
Transporte, almacenamiento y comunicaciones 5
Actividades inmobiliarias, empresariales y alquileres 3
Servicios sociales y de salud 1
Total general 120
Fuente: MEF.
En conclusión, las 50 tesis analizadas —que cubren 120 empresas identificadas
con nombre y RUC—, muestran principalmente que el Programa Reactiva sirvió para
aliviar las necesidades de liquidez (capital de trabajo) de las empresas; en un entorno
donde existía la imperiosa necesidad de atender a las obligaciones de corto plazo,
Impacto en las empresas
principalmente, el pago de sueldos y salarios a los trabajadores.
Asimismo, se corrobora que los préstamos de Reactiva, con mayores porcentajes
de garantía, se dirigieron a las empresas más riesgosas, más pequeñas, más jóvenes y
las que solicitaron préstamos pequeños.
Finalmente, la mayoría de las empresas analizadas en las tesis pertenecen al
sector de hoteles y restaurantes, el rubro más afectado durante la pandemia.
— 163 —
Capítulo 6
PERCEPCIÓN SOBRE
EL PROGRAMA
REACTIVA PERÚ
Este capítulo analiza las principales observaciones sobre la implementación y los
resultados del Programa Reactiva Perú. Se enfoca en los ajustes introducidos para ampliar
el acceso al crédito de las empresas más expuestas al riesgo, debido a las medidas de
lucha contra la pandemia. También se evalúa la eficiencia del mecanismo de subastas,
el apoyo a sectores afectados —como el turismo y otros sectores vulnerables como los
servicios—, y los filtros aplicados para garantizar la transparencia en la asignación de
fondos. Asimismo, se presentan las opiniones de organismos internacionales, bancos
de inversión y agencias calificadoras de riesgo, quienes reconocen al programa como
una de las medidas más destacadas en la respuesta económica a la emergencia
sanitaria. Finalmente, se aborda la percepción de la opinión pública sobre las medidas
implementadas, evaluando el sentimiento y tono de las noticias relacionadas con el
programa, así como las diferencias en el enfoque informativo entre los principales medios
de comunicación, lo que revela la heterogeneidad en la transmisión de la información y
su influencia en la formación de la opinión pública.
6.1 Principales observaciones al programa
• Acceso al crédito para las MYPE
El Programa Reactiva Perú desempeñó un papel fundamental para garantizar
Banco Central de Reserva del Perú
la continuidad operativa de las empresas, durante la crisis provocada por la pandemia.
A través de la entrega de préstamos en condiciones favorables, proporcionó un
respaldo esencial a negocios de todos los tamaños, con un enfoque especial en las
micro, pequeñas y medianas empresas. Estas, al ser las más vulnerables, resultaron
particularmente golpeadas por las consecuencias económicas de la emergencia
sanitaria.
Concebido como una inyección masiva de liquidez, el programa facilitó la
entrega de préstamos en condiciones preferenciales a las empresas que cumplían
determinados requisitos. Según el Cuadro 4-1, se desembolsaron un total de S/ 58 mil
millones en créditos, de los cuales el 43 por ciento (S/ 25 mil millones) se destinó a micro
y pequeñas empresas, mientras que el 41 por ciento (S/ 24 mil millones) benefició a
medianas empresas. En conjunto, el 84 por ciento del total de los créditos otorgados por
— 164 —
el programa estuvo dirigido a empresas de menor tamaño, mientras que el 16 por ciento
se asignó a grandes empresas y corporaciones.
Este respaldo hizo posible que un amplio grupo de empresas pudiera sostener sus
actividades en medio de fuertes limitaciones económicas, subrayando la importancia
del Programa Reactiva Perú como un instrumento esencial para evitar la ruptura de la
cadena de pagos. Además del volumen de los préstamos concedidos, el programa tuvo
un impacto notable por su alcance, al beneficiar a una gran cantidad de empresas, en
particular a las de menor tamaño.
Durante la primera fase del programa, las primeras empresas en acceder fueron
aquellas que ya formaban parte de las carteras de las entidades financieras y contaban
con un historial crediticio sólido, en su mayoría grandes y formalmente constituidas. Esto
se debió a que las entidades financieras priorizaron otorgar financiamiento a clientes con
antecedentes financieros favorables y con historial crediticio en la misma institución.
Como resultado, el acceso fue más limitado para empresas sin historial de crédito o
sin documentación formal de ventas, especialmente aquellas en el sector informal.
Sin embargo, con el objetivo de ampliar la cobertura del programa, se implementaron
flexibilizaciones en los requisitos de acceso, lo que permitió una mayor participación de
las MYPE en Reactiva Perú.
Una vez puesto en marcha el programa, se realizaron modificaciones y ajustes
con el objetivo de ampliar su alcance y facilitar el acceso al crédito, especialmente para
las empresas de menor tamaño, permitiéndoles además acceder a montos mayores (ver
Recuadro 11 sobre las modificaciones implementadas durante la vigencia del Programa
Reactiva Perú). Estas medidas reflejaron la decisión del Gobierno de asumir un mayor
nivel de riesgo al incorporar a este segmento empresarial.
De otro lado, se adoptaron medidas para facilitar el acceso de las microempresas,
como la ampliación del límite de endeudamiento, permitiendo que accedan a créditos
equivalentes a dos meses de su deuda promedio en 2019, con un tope máximo de
S/ 40 mil. Además, se flexibilizaron los requisitos de acceso y se elevaron los niveles de
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
garantía por parte del Estado a este grupo de empresas.
Estas adaptaciones contribuyeron a ampliar la inclusión financiera a través del
acceso al crédito y fortalecieron el impacto del programa, al asegurar que un segmento
importante del tejido empresarial pudiera enfrentar los desafíos de la crisis.
Según se observa en el Cuadro 4-4, el Programa Reactiva Perú brindó créditos
a un total de 501,6 mil empresas, de las cuales 483 mil fueron MYPE, lo que equivale al
96 por ciento del total de empresas que accedieron al programa. De este grupo, 391 mil
MYPE (78 por ciento del total de empresas) accedieron al financiamiento a través de
préstamos con DNI, como personas naturales con negocios o negocios independientes,
lo que refleja un alcance significativo hacia el sector no formal.
• Tasa de interés de los créditos para las MYPE
La implementación del Programa Reactiva Perú permitió una reducción
significativa en las tasas de interés de los créditos otorgados a las MYPE. Por ejemplo,
la tasa de interés promedio para los créditos a microempresas se redujo drásticamente,
— 165 —
pasando de 32,6 por ciento en marzo de 2020 (antes del programa) a 3,8 por ciento en
junio del mismo año (ver Gráfico 4-10). Este descenso reflejó una notable mejora en las
condiciones de financiamiento desde los meses iniciales de la emergencia sanitaria.
Asimismo, las pequeñas empresas accedieron a financiamiento con tasas de
interés significativamente más bajas gracias al programa. Por ejemplo, la tasa de interés
promedio histórica para este segmento, entre 2011 y 2019, fue de 21,7 por ciento, mientras
que en junio de 2020 disminuyó a apenas 4,3 por ciento, lo que evidencia el sustancial
impacto del Programa Reactiva Perú en la mejora de las condiciones de crédito (ver
Gráfico 4-10).
En el caso de las MYPE, el costo del crédito está principalmente determinado
por los costos operativos y el riesgo crediticio (Choy et al., 2015). El diseño del Programa
Reactiva Perú, que otorgó garantías de hasta el 98 por ciento del monto del crédito
para los préstamos de menor tamaño —asociado a las microempresas—, redujo
sustancialmente el componente de riesgo crediticio, lo que contribuyó a la considerable
reducción de las tasas de interés para este segmento.
En contraste, para las empresas más grandes, el costo del crédito depende, en
mayor medida, del costo del fondeo, dado que su riesgo crediticio es relativamente bajo.
Este menor riesgo se debe a sus mejores historiales crediticios, y a las garantías que ofrecen,
lo cual disminuye significativamente la probabilidad de incumplimiento: por esta razón, las
tasas de interés para estas empresas suelen ser más bajas. En cambio, los préstamos de
las MYPE enfrentan mayores riesgos crediticios y operativos, factores que, sin el Programa
Reactiva Perú, habrían elevado sustancialmente sus costos de financiamiento.
Por otro lado, las empresas de menor tamaño fueron las que más accedieron
al Programa Reactiva Perú. La garantía del 98 por ciento para los créditos dirigidos a
las MYPE facilitó su acceso al financiamiento en un contexto de alta aversión al riesgo
por parte de las entidades financieras. Cabe destacar que el programa no otorgó una
garantía total (100 por ciento), ya que esto habría reducido significativamente los
incentivos para monitorear adecuadamente a sus clientes. En ese sentido, el esquema
escalonado de garantías (entre 80 y 98 por ciento) brindó un balance oportuno entre el
respaldo estatal y los incentivos para que las empresas del sistema financiero monitoreen
adecuadamente a sus deudores.
Banco Central de Reserva del Perú
• Capacidad de respuesta de las entidades financieras para el desembolso de los
créditos
Las medidas de contención implementadas para frenar la propagación del virus
plantearon un desafío significativo para las entidades financieras en el proceso de
desembolso de los créditos del Programa Reactiva Perú. Este reto fue particularmente
complejo en el caso de las micro y pequeñas empresas, que contaban con un historial
crediticio limitado y requerían verificaciones más estrictas sobre su condición de
formalidad.
A pesar de estas dificultades, el diseño del programa incluyó características que
facilitaron el proceso: entre ellas, destacaron las precondiciones verificables mediante
información de la SUNAT y la SBS, así como criterios simples para determinar las
— 166 —
necesidades de financiamiento de cada empresa. Además, los ajustes introducidos al
programa, como la inclusión de personas naturales con negocio —como potenciales
beneficiarios—, contribuyeron a acelerar el acceso a los créditos y los desembolsos
correspondientes. Es importante destacar que, gracias a las características que
permitieron agilizar el proceso de concesión de créditos, Reactiva Perú se posicionó
como el programa de garantía crediticia con mayor nivel de ejecución entre los países
seleccionados de Europa y América (ver Recuadro 4: ¿Cómo se compara Reactiva con
otros programas crediticios respaldados por garantía estatal?).
Las entidades financieras demostraron una notable capacidad de adaptación y
respuesta. A medida que avanzaba el programa, el número de empresas beneficiadas
creció de forma sostenida: pasó de 148 mil en julio a 321 mil en agosto, 441 mil en
septiembre y alcanzó las 501 mil en diciembre de 2020. Este crecimiento reflejó no
solo la eficacia del diseño del programa, sino también el compromiso de los actores
involucrados por ajustar y optimizar los procesos. En conjunto, estas acciones aseguraron
que el apoyo financiero alcanzara a un mayor número de empresas en un momento
crítico, destacando tanto la resiliencia del sistema financiero como el impacto positivo
de Reactiva Perú en la recuperación económica del país.
• Participación de un amplio espectro de instituciones financieras
Las operaciones de reporte del Programa Reactiva Perú se adjudicaron
principalmente mediante subastas. Se utilizó un mecanismo de subasta inversa, en el
cual las entidades financieras competían por acceder a los fondos del BCRP, ofreciendo
las tasas de interés más bajas posibles para los créditos que otorgarían a sus clientes. El
diseño de las subastas se estableció con la finalidad de maximizar el alcance y la rapidez
en la distribución de recursos ante la urgencia impuesta por la crisis económica y sanitaria.
Las subastas incluyeron a todas las entidades financieras con las que el BCRP
realiza operaciones monetarias, grupo que abarca tanto bancos comerciales como
entidades microfinancieras. Esta estrategia permitió la participación de un amplio
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
espectro de instituciones financieras y, como resultado de una mayor competencia,
facilitó el acceso al programa a una diversidad más amplia de empresas. En total,
participaron 28 entidades financieras en las subastas: 9 bancos, 7 financieras, 10 Cajas
Municipales y 2 Cajas Rurales de Ahorro y Crédito.
Se utilizaron también colocaciones directas en el tramo final del programa
de forma complementaria a las subastas: mediante estas, las entidades financieras
podían acceder directamente a los fondos, sin necesidad de competir en subasta, bajo
la condición de que cumplieran con ciertos requisitos preestablecidos. La colocación
directa fue útil para garantizar que los fondos llegaran a instituciones financieras que
podían tener dificultades para acceder a la liquidez a través del mecanismo de subasta.
Es relevante mencionar que, bajo estos dos mecanismos, se asignaron todos los recursos
que fueron demandados por las instituciones financieras, es decir, toda entidad que
demandó liquidez del programa recibió dichos fondos.
Por otro lado, propuestas alternativas como segmentar las subastas —por ejemplo,
separando a los bancos de las entidades microfinancieras— habrían fragmentado el
— 167 —
mercado financiero, reduciendo la competencia y, en consecuencia, elevando los costos
del crédito para las empresas.
• Fortalecimiento de sectores económicos más afectados por la pandemia
El diseño de Reactiva Perú logró beneficiar, tanto directa como indirectamente, a
todos los sectores de la economía, con un enfoque particular en aquellos más afectados
por la pandemia debido a su alta dependencia del contacto humano y la movilidad. Los
rubros como comercio, turismo, entretenimiento, servicios empresariales y transporte,
que experimentaron una drástica caída en sus ingresos a causa de las medidas de
contención sanitaria, encontraron en el programa un apoyo vital para garantizar su
subsistencia y facilitar su recuperación.
En particular, el sector turismo, uno de los más afectados por la pandemia,
registró un crecimiento interanual del crédito del 39 por ciento a diciembre de
2020, lo que permitió a muchas empresas mantenerse operativas, y proteger
empleos durante los momentos más críticos. Asimismo, las empresas de los rubros
comercio y servicios, por su parte, experimentaron un crecimiento en el acceso a
financiamiento, alcanzando un incremento del 34 y 30 por ciento, respectivamente.
Este respaldo financiero no solo ayudó a mitigar los efectos adversos inmediatos
de la pandemia, sino que también facilitó la reactivación gradual de estos sectores.
Cabe destacar que, sin el desembolso de los préstamos del programa, el crédito a
estos sectores se hubiera contraído sustancialmente, como se muestra en el Cuadro
4-6 del Capítulo 4.
Además, el impacto de Reactiva Perú no se limitó a los sectores directamente
beneficiados. La inyección de liquidez en estas actividades tuvo efectos multiplicadores
sobre la economía, fortaleciendo las cadenas de suministro, y preservando la continuidad
de la cadena de pagos con otros rubros. El programa ayudó a preservar el empleo, a
estabilizar ingresos y a sentar las bases para la recuperación económica.
• Refinamiento de filtros y mejoras en la integridad del programa
En el Programa Reactiva Perú se incluyeron criterios y filtros de elegibilidad
para garantizar la integridad en la asignación de créditos, y que, a su vez, permitieran
proporcionar soporte financiero —rápido y eficiente— a todas las empresas afectadas
Banco Central de Reserva del Perú
por la crisis económica. Durante la primera fase del programa, se aplicaron criterios
alineados con la “Ley que asegura el pago inmediato de la reparación civil a favor del
Estado peruano en casos de corrupción y delitos conexos” 105, que prohíbe el beneficio
de créditos públicos a empresas implicadas en corrupción y delitos conexos.
En la segunda fase de Reactiva, se reforzaron los mecanismos de control para
excluir a empresas con casos vigentes de corrupción, reafirmando así el compromiso
del programa con la transparencia y la responsabilidad. No obstante, la incorporación de
filtros adicionales —que exigían más tiempo y recursos para la verificación— pudo haber
generado retrasos significativos en los desembolsos, poniendo en riesgo la continuidad
105 Ley N° 30737.
— 168 —
de la cadena de pagos en un contexto de alta urgencia. Por ejemplo, la exclusión de
empresas con sedes offshore es un proceso complejo y costoso, por las estructuras
legales y financieras sofisticadas que estas empresas suelen utilizar, y podría haberse
considerado también como un trato discriminatorio contra la inversión extranjera. No
obstante, las autoridades competentes, como la Contraloría General de la República,
estaban facultadas para realizar todas las investigaciones pertinentes de casos
puntuales, en los que hubiera indicios de incumplimiento de las reglas del programa.
Por otro lado, el Programa Reactiva Perú estuvo disponible para todas las
empresas que cumplían con los requisitos de acceso, sin importar si habían sido
beneficiadas por otras medidas gubernamentales, como la suspensión perfecta
de labores. Esta decisión estuvo alineada con el objetivo principal de Reactiva Perú:
proporcionar la liquidez esencial para que las empresas pudieran sostener sus
operaciones durante la pandemia.
El diseño del programa, inclusivo por naturaleza, buscó asegurar que
todas las empresas afectadas tuvieran la oportunidad de recibir apoyo financiero,
independientemente de su situación coyuntural. Esta estrategia permitió que muchas
de ellas se mantuvieran operativas, protegieran empleos y se prepararan para la
eventual recuperación económica tras la pandemia, reafirmando así el compromiso del
programa con la estabilidad y el bienestar del tejido empresarial peruano.
Además, desde una perspectiva legal, no existían restricciones que impidieran
a estas empresas acceder a los créditos del programa, lo que fortaleció aún más su
alcance y capacidad para apoyar a un amplio espectro de negocios, en un contexto de
alta incertidumbre.
• Control de la inflación
En el contexto de la pandemia por COVID-19, el BCRP adoptó una política
monetaria extraordinariamente expansiva. Entre las principales medidas, redujo la
tasa de interés de referencia al 0,25 por ciento, su nivel histórico más bajo; flexibilizó los
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
requerimientos de encaje; e inyectó masivamente liquidez al sistema financiero, para
que esta pudiera ser canalizada hacia las empresas que la demandaban. Esta inyección
de recursos representó hasta el 9 por ciento del PBI.
Estas acciones evitaron la ruptura de la cadena de pagos y contribuyeron a
mantener la inflación dentro del rango meta, que se ubicó en 2 por ciento en diciembre
de 2020, a pesar de un contexto marcado por fuertes choques tanto de demanda como
de oferta. En ese momento, muchas economías enfrentaban el riesgo de caer en una
depresión acompañada de una deflación pronunciada.
Vale recordar aquí una de las grandes lecciones de Milton Friedman y Anna
Schwartz en su estudio sobre la historia monetaria de Estados Unidos106: durante la Gran
Depresión, la Reserva Federal no inyectó suficiente liquidez. Entre 1929 y 1933, la oferta
monetaria se redujo aproximadamente en un tercio, lo que intensificó la deflación,
contrajo el gasto y profundizó la crisis económica.
106 Una de las últimas ediciones es Friedman y Schwartz (2008).
— 169 —
En contraste, la política monetaria aplicada en Perú durante la pandemia
permitió una recuperación económica rápida, alcanzando el nivel de actividad
prepandemia en diciembre de 2020, según el PBI mensual desestacionalizado. De no
haberse implementado estas medidas, el país habría enfrentado una recesión mucho
más severa, acompañada de una espiral deflacionaria. Por ejemplo, Kamiche et al. (2024)
estiman que, sin el Programa Reactiva Perú, la contracción del PBI en 2020 habría sido
significativamente mayor: 20 y 16 puntos porcentuales adicionales en el tercer y cuarto
trimestre, respectivamente.
Gráfico 6-1: Inflación: Global, países desarrollados y economías emergentes
(Variación porcentual 12 meses)
12 Emergentes
Global
Desarrollados
10
8 5,9%
6
4,5%
4
2,6%
2
0
-2
Dic.18 Jun.19 Dic.19 Jun.20 Dic.20 Jun.21 Dic.21 Jun.22 Dic.22 Jun.23 Dic.23 Jun.24 Dic.24
Fuente: Bloomberg.
Por otro lado, como se observa en el Gráfico 6-1, ya durante 2021 se registró un
aumento significativo de la inflación global, que pasó de 1,5 por ciento en diciembre de
2020 a 5,7 por ciento un año después. Este repunte ocurrió en un contexto de reapertura
Banco Central de Reserva del Perú
de las economías, avance en los procesos de vacunación y aplicación de políticas
fiscales y monetarias expansivas. Estos factores impulsaron una fuerte recuperación
de la actividad económica mundial, que creció 6,0 por ciento en 2021, superando la
contracción de 3,1 por ciento registrada en 2020.
Sin embargo, esta recuperación estuvo marcada por una serie de desequilibrios.
La persistencia de problemas en la oferta global —como el encarecimiento de los fletes
y las interrupciones en las cadenas de suministro— se vio agravada por nuevos choques,
incluyendo el alza de los precios internacionales de la energía y los alimentos. Esta
combinación generó una desincronización entre la reactivación de la demanda global y
la capacidad de oferta, lo que elevó las presiones inflacionarias a nivel mundial.
Como resultado, el aumento de los costos de transporte, la escasez de insumos
clave y el encarecimiento de productos esenciales como combustibles y alimentos se
— 170 —
trasladaron a los precios finales, haciendo que la inflación global alcanzara un pico de 9,1
por ciento en septiembre de 2022.
Gráfico 6-2: Inflación: Perú
(Variación porcentual 12 meses)
15 Alimentos y energía
Inflación
Inflación sin alimentos y energía
10
5
Máximo
2,4 Rango
1,9 meta de
1,2 inflación
Mínimo
0
Ene.19 Ene.20 Jul.20 Ene.21 Ene.22 Ene.24
Jul.21 Jul.22 Ene.23 Jul.23 Jul.24 Ene.25
Jul.19
Fuente: INEI.
En el caso peruano, a mediados de 2021 se inició un episodio inflacionario
impulsado principalmente por factores de oferta. Entre los más relevantes destacan los
aumentos en los precios internacionales del petróleo y de insumos alimenticios, lo que
impactó de forma directa en los precios de los rubros de alimentos y energía. Como
resultado, la inflación superó el rango meta establecido por el BCRP (entre 1 y 3 por
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
ciento) a partir de junio de ese año, y cerró 2021 con una variación interanual de 6,4
por ciento (ver Gráfico 6-2). Los principales impulsores de este incremento fueron los
alimentos con alto contenido importado, los combustibles y aquellos productos cuyos
precios se vieron afectados por la depreciación del sol frente al dólar.
Una combinación de factores tanto internos como externos llevó a que la inflación
mantuviera su tendencia al alza durante 2022. En el plano internacional, sobresalió el
aumento en los precios de alimentos, combustibles y fertilizantes, impulsado por el
conflicto bélico entre Rusia y Ucrania. A nivel local, influyeron las alteraciones climáticas
y el aumento de las expectativas de inflación, alimentado por la magnitud y persistencia
de los choques de oferta. Como resultado, la tasa de inflación interanual alcanzó un pico
de 8,81 por ciento en junio de 2022. A partir de ese momento, comenzó a moderarse de
forma gradual, cerrando el año en 8,46 por ciento.
Ante el repunte de la inflación en 2021, el BCRP actuó con prontitud iniciando el
retiro gradual del estímulo monetario. Entre agosto de 2021 y enero de 2023, la autoridad
monetaria elevó la tasa de interés de referencia desde 0,25 hasta 7,75 por ciento. Esta
— 171 —
acción fue acompañada por una reducción significativa en el saldo de las operaciones
de inyección de liquidez107, que pasó de representar 8,9 por ciento del PBI en enero de
2021 a 4,0 por ciento en enero de 2023. Asimismo, se incrementaron los requerimientos
de encaje en moneda nacional108.
Gracias a este conjunto de medidas, la inflación total comenzó a disminuir
durante 2023, cerrando el año en 3,24 por ciento. Desde abril de 2024, la inflación se
mantuvo de manera sostenida dentro del rango meta, en un contexto en el que varios
bancos centrales del mundo aún enfrentaban dificultades para retornar a sus objetivos
inflacionarios (ver Gráfico 6-3).
Gráfico 6-3: Inflación de diciembre 2024 y metas de inflación
(Variación porcentual anual)
Meta de Inflación
2,00 Reino Unido 2,50
2,00 Japón 3,60
2,00 Estados Unidos 2,90
2,00 Eurozona 2,40
[1,00-3,00] Perú 1,97
[2,00-4,00] Colombia 5,20
[2,00-4,00] Chile 4,50
[2,00-4,00] México 4,21
[1,5-4,5] Brasil 4,83
Fuente: Bancos centrales, institutos de estadística y otros.
La evolución de la inflación puede analizarse a partir de los distintos choques que
impactaron la economía en los últimos años, tales como choques externos, de oferta y
demanda agregada, de política monetaria, del tipo de cambio, entre otros. Estimaciones
Banco Central de Reserva del Perú
realizadas mediante modelos econométricos (Pérez Forero, 2024) permiten
descomponer históricamente la inflación y muestran que los principales impulsores
fueron los choques de costos, tanto externos como internos. Según se observa en el
Gráfico 6-4, en 2022 la postura de la política monetaria solo explica el 8 por ciento del
incremento de la inflación respecto de su promedio histórico. En contraste, los choques
de oferta agregada y la variación de los términos de intercambio contribuyeron en
mayor medida, con el 52 y 21 por ciento, respectivamente.
107 El saldo de operaciones de inyección considera los siguientes instrumentos: i) Repo de
Valores, ii) Repo de Monedas, iii) Repo de Cartera, iv) Repo Garantía, v) Compra de bonos
soberanos en el mercado secundario.
108 La tasa media de encaje pasó de 4,0 en setiembre de 2021 a 6,0 por ciento en mayo de 2022.
— 172 —
Esta evidencia respalda la conclusión de que el Programa Reactiva Perú no fue
responsable del aumento de la inflación. Por el contrario, representó una herramienta
crucial para evitar que la crisis sanitaria se transformara en un colapso económico, al
proporcionar el apoyo necesario para una recuperación rápida y sostenida. En otras
palabras, Reactiva inyectó la liquidez que la economía demandaba en un momento
crítico, sin generar excesos que intensificaran las presiones inflacionarias. Si la inyección
de liquidez hubiera sido desmedida, sus efectos se habrían reflejado en una inflación
significativamente mayor, potencialmente llevando al país a tasas de dos dígitos, como
se observó en economías vecinas como Chile y Colombia. Sin embargo, esto no ocurrió.
Gráfico 6-4: Descomposición histórica de la inflación - Perú
(Variación porcentual 12 meses)
12,0 Media Cambiante Oferta Agregada Demanda Agregada
Términos de Intercambio Política Monetaria Demanda de Dinero
Cambiario Inflación Inicial
10,0
8,0
6,0
4,0
2,0
0,0
-2,0
-4,0
Ene.07 Ago.07 Mar.08 May.09 Jun.20
Jul.10 Abr.12 Jun.13 Ene.14 Ago.14 Mar.15 Jul.17 Feb.18 Set.18 Abr.19 Ene.21 Ago.21
Oct.08 Dic.09 Feb.11 Mar.22
Set.11 Nov.12 Oct.15 May.16 Dic.16 Nov.19 Oct.22 May.23 Dic.23
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
Fuente: Pérez Forero (2024).
La política monetaria en el Perú permitió asegurar la convergencia de la inflación
dentro del rango meta, en particular en el periodo de inflación global. Las medidas
implementadas por el BCRP, a través de Reactiva Perú, expandieron la liquidez del
sistema financiero a partir de abril 2020 evitando una espiral deflacionaria. Esta expansión
de liquidez fue transitoria y el retiro del estímulo monetario fue rápido y oportuno en un
contexto de presiones inflacionarias globales.
— 173 —
Recuadro 11
MEJORAS IMPLEMENTADAS DURANTE LA VIGENCIA DE REACTIVA
Autores: María Rita Huarancca, Carlos Mendiburu y Manuel Ruiz
Desde el inicio del Programa Reactiva Perú, la implementación de ajustes y mejoras
resultaron fundamentales para responder a las necesidades cambiantes de la economía
peruana en la crisis generada por la pandemia del COVID-19. Estos ajustes reflejaron
la necesidad de adaptar el programa a un contexto marcado por el confinamiento
prolongado, reapertura gradual de actividades económicas, y el objetivo de garantizar que
el financiamiento llegara de manera efectiva y oportuna a las empresas más afectadas,
especialmente a las MIPYMES.
A continuación, se detallan las principales modificaciones realizadas durante la
vigencia del programa, incluyendo la ampliación del fondo de garantías; el mayor enfoque
hacia empresas de menor tamaño; la flexibilización de las condiciones de acceso; mejoras
en los plazos y periodos de gracia; y el perfeccionamiento de las cláusulas de elegibilidad,
entre otras medidas clave.
Ampliación del fondo de garantías: El 6 de abril de 2020, mediante el Decreto
Legislativo N° 1455, se fijó un fondo máximo de garantías de S/ 30 mil millones (Fase 1).
Posteriormente esta cantidad fue ampliada hasta por S/ 30 mil millones adicionales (Fase 2)
el 10 de mayo de 2020, mediante el Decreto Legislativo N° 1485. Esta ampliación respondió a la
prolongación del periodo de confinamiento, y a la reapertura gradual —y no generalizada—,
de las actividades productivas. Asimismo, la ampliación del programa tuvo como objetivo
permitir que un mayor número de empresas afectadas accedieran al financiamiento.
Mayor enfoque en empresas vulnerables: La Fase 1 del programa se caracterizó
porque los mayores montos de crédito fueron otorgados a las empresas con mayores
ventas registradas, a lo que se sumó cierta dificultad de las MIPYMES en acceder a estos
créditos. En la Fase 2 se ampliaron los montos de garantía —por tamaño de empresa—, y
se incluyó como beneficiarios a personas naturales con negocio, con el fin de fortalecer el
apoyo a los sectores productivos más vulnerables.
Ampliación del monto de garantía: Se incrementaron los montos de créditos que
las empresas podían solicitar, aunque la ampliación fue proporcionalmente mayor para
Banco Central de Reserva del Perú
los segmentos con mayores porcentajes de garantía, diseñados para las empresas de
menor tamaño (ver Cuadro R11-1).
Cuadro R11-1: Rango de créditos por tipo de cobertura de garantía
Créditos por empresa (en soles)
Cobertura de garantías
Fase 1 Fase 2
Antes de junio de 2020 Desde junio de 2020
98% Hasta 30 mil Hasta 90 mil
95% De 30 001 a 300 mil De 90 001 a 750 mil
90% De 300 001 a 5 millones De 750 001 a 7,5 millones
80% De 5 a 10 millones De 7,5 a 10 millones
— 174 —
Incremento del límite de la cobertura: La garantía individual que otorgaba
Reactiva sobre los préstamos cubría como máximo el monto equivalente a tres veces
el aporte a EsSalud declarado en 2019 o a un mes de venta promedio mensual de 2019.
Este último tope fue ampliado hasta el equivalente a tres meses el promedio mensual de
ventas.
Flexibilización de condiciones de acceso y mayores montos de garantía para
microempresas: Mediante la Resolución Ministerial N° 165-2020-EF-15 del 1 de junio de
2020, se estableció que, para determinar el límite de garantía de las microempresas,
se consideraría únicamente el criterio del monto de ventas promedio mensual.
Posteriormente, se realizaron modificaciones para permitir que estas empresas pudieran
solicitar créditos por montos superiores a sus ventas promedio. La última ampliación,
aprobada el 29 de junio de 2020 —mediante la RM N° 181-2020-EF-15—, estableció que
el monto podría ser equivalente a dos meses del valor promedio de la deuda vigente
durante 2019, hasta un máximo de S/ 40 mil. En el caso de las microempresas que operan
bajo el Nuevo Régimen Único Simplificado (Nuevo RUS), la garantía individual otorgada
por “Reactiva Perú” fue ajustada al equivalente de hasta tres meses de sus ingresos o
compras promedio mensual de 2019, según los registros de la SUNAT.
Inclusión de personas naturales con negocio: Para que los créditos de “Reactiva
Perú” llegaran a más beneficiarios, a finales de junio se amplió el programa para que las
condiciones aplicables a las microempresas también incluyeran a las personas naturales
con negocio. De esta manera, más de 391 mil MYPE accedieron al financiamiento mediante
préstamos con DNI, representando un 78 por ciento del total de empresas participantes
en el programa (ver Cuadro 4-4).
Mejoras de las condiciones de crédito: Las condiciones de los créditos también
fueron mejoradas para que estos fueran más accesibles y atractivos para las empresas:
• Extensión de plazos: Los plazos de los créditos fueron extendidos,
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
permitiendo a las empresas contar con más tiempo para recuperarse
económicamente, antes de tener que realizar los pagos. Inicialmente
el plazo de los préstamos no podía exceder los tres años, incluyendo un
periodo de gracia de hasta 1 año. Este plazo fue ampliado posteriormente
mediante sucesivas reprogramaciones. En 2021 se amplió a 60 meses
(incluyendo el periodo de gracia de un año), en 2022 se amplió a 84 meses,
y luego, en 2023 a 108 meses.
• Periodos de gracia: Se introdujeron periodos de gracia más largos, durante
los cuales las empresas no estaban obligadas a pagar el capital ni los
intereses del préstamo, reduciendo la presión financiera inmediata. En 2020
se otorgaron 12 meses de periodo de gracia, en el 2021 otros 12 meses, en el
2022, 24 meses (o 36 meses si la empresa estaba en el sector de turismo),
y en el 2023 se establecieron 12 meses de gracia adicionales. El periodo de
gracia total, con reprogramaciones, no podía exceder de 60 meses.
— 175 —
Revisión de condiciones de uso de fondos y filtros de acceso: Desde su creación,
se estableció que los préstamos de Reactiva Perú no podían ser utilizados para financiar
la adquisición de activos fijos, compra de acciones o participaciones en empresas, bonos
u otros activos monetarios, ni aportes de capital. Además se prohibió su uso para el pago
de obligaciones vencidas con entidades del sistema financiero y para el prepago de
deudas no vencidas. Posteriormente, en junio, se dispuso que, si COFIDE detectaba el
incumplimiento de estas obligaciones, estaba facultado para exigir a la ESF el reemplazo
del préstamo garantizado en un plazo máximo de cinco días hábiles desde la notificación.
En caso de incumplir con esta medida, la garantía otorgada a dichos préstamos se
extinguiría automáticamente, y COFIDE informaría de inmediato al BCRP.
Esta incorporación aumentó la exigencia a las entidades financieras, obligándolas
a verificar y hacer cumplir a las empresas, las condiciones señaladas en el reglamento.
Respecto a las cláusulas de elegibilidad de empresas deudoras, se pusieron filtros
más rigurosos para aquellas empresas vinculadas a casos de corrupción. También se
excluyeron del programa a personas naturales o jurídicas inhabilitadas por el Tribunal de
Contrataciones del Estado, del Organismo Supervisor de las Contrataciones del Estado.
Por otro lado, se flexibilizaron algunas condiciones para la elegibilidad sectorial.
Inicialmente, cuando se creó el programa se excluyeron empresas dedicadas a la
fabricación de ciertos productos (por ejemplo, a la fabricación o tráfico de armamento
y munición; bebidas alcohólicas exceptuando la cerveza, pisco y vino; producción del
tabaco; y de narcóticos). Posteriormente, la Resolución Ministerial N° 165-2020-EF-15,
publicada el 01 junio de 2020, permitió el otorgamiento de los créditos para las empresas
dedicadas a la producción de bebidas alcohólicas y las empresas de producción de
tabaco por medios artesanales.
6.2 Opinión internacional respecto al programa
Desde el anuncio de la implementación de un programa de crédito garantizado
coordinado por el BCRP con el MEF, diversas entidades internacionales (ver Gráfico
6-5) —bancos de inversión, organizaciones financieras internacionales y empresas
calificadoras de riesgo—, coincidieron en que el Programa Reactiva Perú presentaría
Banco Central de Reserva del Perú
una escala superior a los programas de naturaleza similar que se anunciaron en otros
países de la región, dado el mayor espacio fiscal existente en Perú al inicio del aislamiento
social (Deutsche Bank, 27 de marzo de 2020; JP Morgan, 30 de marzo de 2020; Oxford
Business Group, 1 de abril de 2020; y Goldman Sachs, 6 de abril de 2020).
Entre las menciones de los bancos de inversión, sobre el impacto del programa,
destaca su rol para limitar la pérdida de empleos, y mantener a flote a algunas empresas
(Citi, 22 de mayo de 2020); evitar el colapso de la cadena de pagos (Bank of America, 10 de
abril de 2020); y apoyar el sistema de pagos y crediticio (Goldman Sachs, 13 de abril de 2020).
Sobre el rol del BCRP, destacan las referencias sobre sus diversos instrumentos
de inyección de liquidez (Goldman Sachs, 13 de abril de 2020), y las subastas que realizó
entre las instituciones financieras para canalizar recursos hacia las empresas (Citi, 22 de
mayo de 2020).
— 176 —
Gráfico 6-5: Menciones de bancos de inversión al Programa Reactiva Perú
El Gobierno adoptó nuevas Las autoridades monetarias y El Gobierno peruano anunció El paquete de estímulo fiscal
medidas de estímulo fiscal fiscales anunciaron un plan de el 29 de marzo el mayor es el más grande (7% del PBI)
para apoyar la economía estímulo agresivo, equivalente plan en América Latina para destinado a respaldar a los
de S/ 16 miles de millones a 12% por ciento del PBI, en estimular la economía con hogares y firmas, y se divide
(2% del PBI). Este estímulo dos fases: (i) la primera, de una inyección de liquidez en un mayor nivel de gasto
estaría considerado en las 8% del PBI (medidas fiscales de más de 25 mil millones público (5,5 por ciento del PBI)
perspectivas, ya que Perú y un programa de crédito del de dólares (12% del PBI), y en menores impuestos (1,5
tiene el mayor espacio fiscal BCRP garantizado por el MEF, ello gracias a que el país por ciento del PBI), además
en Latinoamérica y considera para proteger la economía del se encontraba preparado de 4,7% del PBI en créditos
que este incremento en el choque propiamente dicho y para adoptar medidas del Gobierno al sector privado,
gasto no repercutirá en su mantener la cadena de pagos. contundentes (con una el cual no tendría impactos
calificación de soberana El programa estará financiada deuda pública del 27 % del fiscales directos.
(BBB+). en partes iguales por el MEF PBI, una de las más bajas de
y el BCRP; (ii) la segunda América Latina, y con una de Goldman Sachs (6-abr-2020)
Deutsche Bank (27-mar- fase, de 4% del PBI buscaría las monedas menos volátiles).
2020) acelerar la recuperación luego
de la cuarentena. Oxford Business Group (1-
abr-2020)
JP Morgan (30-mar-2020)
Para evitar el colapso de la El programa de estímulo El BCRP expresó en su último Se anunció fuertes medidas
cadena de pagos, el BCRP del Gobierno es similar comunicado su intención de que alcanzarán el 12% del
ha diseñado un paquete de a la “Powell doctrine”, apoyar al sistema de pagos PBI y serán tomadas en 2
créditos por el equivalente y probablemente sea el y a la cadena crediticia. El etapas: (i) mayor gasto en el
de 4% del PBI, el cual estaría programa económico más BCRP indicó que cuenta con sistema de salud y préstamos
garantizado por el MEF. ambicioso en Latinoamérica. diversos instrumentos para por parte del BCRP , dirigido
inyectar liquidez. a empresas pequeñas y
Bank of America (10-abr- Bank of America/Merrill medianas; y (ii) asistencia
2020) Lynch (13-abr-2020) Goldman Sachs (13-abr- económica a los sectores
2020) económicos más golpeados.
Morgan Stanley (16-abr-
2020)
El paquete de ayuda anunciado por el Se espera una recuperación de la El Gobierno duplicó su programa de
MEF equivale a 12% del PBI, incluyendo actividad económica en el segundo créditos a empresas con fondos del BCRP
apoyo para la prevención del contagio, semestre de 2020, condicional a la de S/ 30 a S/ 60 miles de millones, al
reactivación económica y fondos movilización gradual de la fuerza laboral haberse utilizado el monto original. Estos
del Banco Central para préstamos a desde junio, y a la ampliación del préstamos vienen siendo desembolsados
empresas respaldados por el MEF. En programa Reactiva Perú en al menos 2 a las instituciones financieras a través de
línea con este paquete de medidas, el puntos porcentuales adicionales del PBI subastas realizadas por el BCRP y están
Gobierno desactivó la regla fiscal para (del 4% inicial) respaldados en gran medida por el
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
2020 y 2021, así como el límite de 30% MEF. Las instituciones financieras luego
para el ratio de deuda a PBI. JP Morgan (22-may-2020) canalizan los fondos hacia las empresas.
Se espera que estos préstamos limiten la
Citi Research (24-abr-2020) pérdida de empleos y mantengan a flote
a algunas empresas hasta cierto punto,
pero aun así se debería producir una
caída profunda este trimestre.
Citi Research (22-may-2020)
Fuente: Bancos de inversión.
Por el lado de los organismos internacionales se reconoce el éxito de Reactiva
Perú. Por ejemplo, el Banco Mundial109 lo consideró como “… un novedoso mecanismo
de garantías de crédito”, y señaló que “la mitad de los trabajadores formales labora en las
empresas que se beneficiaron con el programa”. El Banco Mundial en su informe anual
109 Banco Mundial. (2024). Perú Panorama General. Obtenido de: https://www.bancomundial.
org/es/country/peru/overview#3
— 177 —
2020 destacó la rapidez y efectividad del programa, subrayando que Reactiva Perú fue
uno de los programas de respuesta a la pandemia más ambiciosos y mejor diseñados en
América Latina. Se reconoció que Reactiva Perú logró proporcionar un flujo de liquidez
significativo a las empresas, ayudando a evitar una crisis de liquidez más profunda, que
podría haber llevado a quiebras masivas, y un aumento significativo del desempleo.
Por su parte, el Fondo Monetario Internacional (FMI)110 reconoció que Reactiva Perú
fue una importante respuesta de política fiscal, y una política de expansión monetaria
(consultar Gráfico 6-6). Además, en su Reporte sobre Perspectivas de la Economía
Mundial de 2020 elogió la estructura del programa, especialmente las garantías estatales
otorgadas para los préstamos, lo cual incentivó a las instituciones financieras a ofrecer
créditos en condiciones favorables. El FMI destacó que esta intervención fue crucial para
mantener la confianza en el sistema financiero, y estabilizar la economía peruana durante
los momentos más críticos de la pandemia. El FMI, en la declaración final de la misión de
la Consulta de Articulo IV de 2021111, destacó que el Programa Reactiva Perú fue exitoso
para brindar ayuda a las empresas, principalmente las más pequeñas.
Gráfico 6-6: Menciones del Fondo Monetario Internacional al Programa Reactiva Perú
La amplia respuesta de la política fiscal fue fundamental para limitar el impacto de la pandemia. El paquete de políticas incluyó
medidas de apoyo directo al sistema de salud, los hogares y las empresas; así como un programa de garantías de crédito de gran
envergadura para promover los préstamos a empresas (Reactiva Perú). Este último tuvo mucho éxito en brindar ayuda a numerosas
empresas, incluidas las pequeñas. Sin embargo, el apoyo a los ingresos de los hogares fue limitado y su entrega se vio obstaculizada
inicialmente por problemas administrativos.
FMI - Declaración final de la misión de la Consulta del Artículo IV de 2021 (Feb. 2021)
Una política ágil de expansión monetaria ayudó a estabilizar los mercados financieros. El BCRP redujo la tasa de referencia a un
mínimo sin precedentes e inyectó abundante liquidez, principalmente mediante la implementación de operaciones de reporte
de cartera de créditos con garantía estatal en el marco del Programa Reactiva, ampliando los montos y plazos de las operaciones
de repo de valores y monedas, promoviendo la reprogramación de créditos a través de operaciones de reporte, y reduciendo los
requerimientos de encaje”.
FMI - Declaración final de la misión de la Consulta del Artículo IV de 2021 (Feb. 2021)
En coordinación con el Ministerio de Finanzas, el BCRP creó el programa “Reactiva Perú” para proporcionar liquidez a las pequeñas y
medianas empresas. Estas operaciones de reporte de cartera de créditos con garantía estatal con bancos fueron exitosas en estimular
el crecimiento del crédito a bajas tasas de interés y evitar quiebras generalizadas y cierres de negocios. La cadena de pagos se
mantuvo y las empresas pudieron cumplir con sus obligaciones y sobrevivir durante la crisis. Esta facilidad, junto con otro programa
dirigido a microempresas, fue fundamental para mantener la mayor parte de la capacidad de producción en muchas industrias y
salvar 2.8 millones de empleos.
Banco Central de Reserva del Perú
FMI - Consulta del Articulo IV de 2021 (Mar. 2021)
El sistema financiero sigue siendo sólido y los focos de vulnerabilidad se mantienen contenidos. El crecimiento del crédito al sector
privado se mantuvo fuerte, con un 9.4% interanual en marzo, impulsado principalmente por préstamos garantizados por el Gobierno
en moneda local bajo el Programa Reactiva Perú ... Otras medidas del BCRP incluyeron la provisión de liquidez a través de operaciones
de reporte de cartera de créditos con garantía estatal con bancos bajo el Programa Reactiva Perú .
FMI - Revisión bajo el acuerdo de la Linea de Credito Flexible - Country Report N° 21/129 (Jun. 2021)
Fuente: Fondo Monetario Internacional.
110 Fondo Monetario Internacional (2021). Perú: Declaración final de la misión de la Consul-
ta del Artículo IV de 2021. Obtenido de: https://www.imf.org/es/News/Articles/2021/02/12/
mcs021221-peru-staff-concluding-statement-of-the-2021-article-iv-mission
111 https://www.imf.org/es/News/Articles/2021/02/12/mcs021221-peru-staff-concluding-state-
ment-of-the-2021-article-iv-mission
— 178 —
En particular, por el lado de la política fiscal y las medidas de apoyo el FMI señala
que: “El programa tuvo mucho éxito en brindar ayuda a numerosas empresas, incluyendo
a las pequeñas”. Por otro lado, entre las políticas de expansión monetaria consideran
que una forma de inyectar liquidez fue mediante el programa: “El BCRP inyectó
liquidez, principalmente mediante la implementación de operaciones de reporte de
cartera de créditos con garantía estatal en el marco del Programa Reactiva, ampliando
los montos y plazos de las operaciones de repo de valores y monedas, promoviendo la
reprogramación de créditos a través de operaciones de reporte”.
En el caso de las empresas calificadoras de riesgo, el Programa Reactiva Perú
fue un factor relevante para la evaluación crediticia de la deuda soberana. Por ejemplo,
en su evaluación, la agencia Fitch mencionó en la lista de factores clave para mantener
la calificación (3 de junio de 2020) el compromiso anunciado por el BCRP de subastar
hasta S/ 60 mil millones en repos (8,2 por ciento del PBI), lo cual permitiría a las empresas
bancarias obtener nuevos créditos en soles a través del Programa Reactiva Perú.
En 2020, considerando el impacto macroeconómico de la pandemia, las
calificadoras de riesgo revisaron a la baja el rating soberano de un número significativo de
países112. En el caso de Perú, las agencias Moody’s, Standard & Poor y Fitch principalmente
mantuvieron el rating de deuda soberana tanto en moneda nacional como extranjera
en sus evaluaciones publicadas durante el año113 (ver Cuadro 6-1).
Cuadro 6-1: LATAM: Cambios en las calificaciones de riesgo soberano entre febrero y
diciembre de 2020
Deuda de Largo Plazo en Moneda Extranjera
Rating a Feb. 2020 Rating a Dic. 2020
Moody's S&P Fitch Moody's S&P Fitch
Brasil Ba2 /Estable BB- / Positiva BB- /Estable Ba2 /Estable BB- / Estable BB- /Estable
Chile A1 /Estable A+ (Estable) A (Estable) A1 /Negativa A+ / Negativa A- / Estable
Colombia Baa2 /Estable BBB-/Estable BBB / Estable Baa2 /Negativa BBB-/Negativa BBB-/Negativa
México A3 / Negativa BBB+ /Negativa BBB Baa1 / Negativa BBB / Negativa BBB-/Estable
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
Perú A3 (Estable) BBB + / Estable BBB+ /Estable A3 (Estable) BBB + / Estable BBB+ /Negativa
Deuda de Largo Plazo en Moneda Local
Rating a Feb. 2020 Rating a Dic. 2020
Moody's S&P Fitch Moody's S&P Fitch
Brasil Ba2 BB- BB- Ba2 BB- BB-
Chile A1 AA- A+ A1 AA- A-
Colombia Baa2 BBB BBB Baa2 BBB- BBB-
México A3 A- BBB Baa1 BBB+ BBB-
Perú A3 A- A- /Estable A3 A- BBB+ /Negativa
Fuente: Empresas calificadoras de riesgo.
112 De acuerdo con S&P Global, en 2020 un total de 51 países (44 economías emergentes)
experimentaron una rebaja en su calificación de riesgo de deuda soberana debido a los
efectos económicos de la pandemia de COVID-19.
113 A excepción de Fitch, la cual, si bien mantuvo las calificaciones en sus revisiones del 12 de marzo
y 3 de junio, al final del año 2020 (15 de diciembre) redujo la perspectiva desde estable a nega-
tiva para la deuda en moneda extranjera, y la calificación desde A- (con perspectiva estable) a
BBB+ (con perspectiva negativa) en moneda nacional, por factores asociados a política fiscal.
— 179 —
6.3 Percepciones sobre el programa en los medios de comunicación
En situaciones extremas, como crisis financieras, restricciones crediticias o eventos
sin precedentes —como la pandemia de COVID-19—, los bancos centrales recurren a
políticas monetarias no convencionales. Un aspecto poco abordado en la literatura
económica es el tratamiento que los medios de comunicación dan a estas medidas.
A diferencia de las políticas monetarias tradicionales —cuyo carácter recurrente
y comunicación continua facilitan su comprensión por parte del público—, las políticas
no convencionales suelen ser más difíciles de explicar. Esto se debe, en parte, a que
se aplican en contextos de crisis, donde la urgencia por mitigar los costos económicos
y sociales limita el tiempo disponible para una difusión gradual y pedagógica de sus
objetivos y alcances.
Por ello, en muchos países la aplicación de políticas no convencionales genera
discrepancias de opinión, en particular a nivel político. Ejemplos de estas reacciones se
han observado durante la Crisis Financiera Global de 2008-2009 que llevó a la Fed de
Estados Unidos a emprender políticas no tradicionales de rápida expansión monetaria.
Ben Bernanke, expresidente de la Fed, describe bien los dilemas de política y la
ponderación de varios factores a favor y en contra de diversas acciones de política en su
libro The Courage to Act (El coraje de actuar) que relata sus memorias en este periodo
tumultuoso.
Si la opinión pública sobre las medidas de política económica se torna negativa,
entonces se elevan los riesgos de perder “legitimidad societal” de la autoridad
monetaria, la misma que es base para la autonomía con rendición de cuentas. Según
Goodhart y Lastra (2018): “La legitimidad social puede ser voluble, ya que la aceptación
pública también está influenciada por la política, los medios de comunicación, los
acontecimientos actuales, los cambios en las circunstancias, el sentimiento y otros
factores”. En este contexto —y con el objetivo de analizar la reacción pública frente a
medidas de política—, esta sección presenta una medición del sentimiento o percepción,
reflejado en las noticias sobre Reactiva. Esto permite examinar su evolución durante la
implementación del programa, y su relación con la eficacia de la comunicación de las
autoridades responsables.
Banco Central de Reserva del Perú
Indicador agregado de sentimiento
Para comprender el tono con el que se difundieron las noticias sobre Reactiva,
se presentan los resultados de Vega et al. (2025), quienes analizaron el contenido de
las noticias publicadas en plataformas digitales. Cada noticia fue clasificada según el
carácter favorable, neutro o desfavorable de los párrafos que la componen. A partir de
esta clasificación, se construyó un indicador diario de percepción agregando todas las
noticias publicadas cada día. Este indicador resulta relevante porque permite identificar
el sentimiento predominante en los medios sobre Reactiva y analizar si sigue un patrón
cíclico, como los descritos en la literatura sobre medios de comunicación y política —por
ejemplo, las llamadas olas, cascadas o tormentas de información (Boydstun et al., 2014;
Séguin, 2016).
— 180 —
De esta manera, en el Gráfico 6-7 se aprecia la evolución del indicador agregado
diario de sentimiento de noticias sobre el Programa Reactiva. El indicador de sentimiento
ha sido suavizado a través de un método estadístico estándar114 con el fin de poder
apreciar la dinámica del indicador en los meses posteriores al inicio de Reactiva.
La primera observación que se desprende del gráfico es que el sentimiento
predominante en las noticias sobre Reactiva fue el favorable. El indicador de percepción se
ubicó, en promedio, en torno a 0,5, mientras que el sentimiento negativo alcanzó un nivel
cercano a 0,25. En otras palabras, a lo largo de 2020, las noticias con tono positivo duplicaron
en número a las de tono negativo. Este patrón sugiere que la opinión pública reflejada en las
plataformas digitales fue, en términos generales, más favorable hacia el programa Reactiva.
Gráfico 6-7: Comportamiento del indicador agregado de sentimientos sobre Reactiva
(Año 2020)
1,00
Negativo
Positivo
0,75
Indicador 0,50
0,25
0,00
May. Jun. Jul. Ago. Set. Oct. Nov. Dic.
Nota: Las bandas corresponden a un intervalo de confianza de 2 desviaciones estándar de la regresión LOESS. Las fechas claves
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
son: [1] 23 de abril = primera subasta de fondos Reactiva, [2] 5 de mayo = desembolso del primer crédito Reactiva, [3] 17 de junio
= Congreso acuerda citar a ministra de economía por denuncias y cuestionamientos al programa, [4] 30 de junio = inicio de
Reactiva 2, [5] 27 de julio = se destacan las mejoras en el programa, pero hay quejas de retrasos, [6] 18 de agosto = declaraciones
positivas de la ministra en diversos medios, [7] 14 de setiembre = moción de censura de la ministra en el congreso.
La segunda conclusión que se puede extraer del gráfico es la evidencia de un
comportamiento cíclico en el indicador de sentimiento de las noticias. En particular, se
observa un aumento progresivo del promedio suavizado del indicador para la categoría
positiva, alcanzando su punto máximo en mayo de 2020, coincidiendo con el primer
desembolso de créditos del programa Reactiva. A partir de ese momento, el indicador
comienza a disminuir de forma gradual hasta finales de junio, cuando el Congreso citó a
la ministra de Economía, María Antonieta Alva, en respuesta a críticas sobre la limitada
llegada del crédito a las pequeñas empresas.
114 Se utiliza una regresión LOESS que significa “Locally Estimated Scatterplot Smoothing”
para denotar a una técnica estadística usada para suavizar datos y encontrar patrones
entre variables. Para conocer más detalles sobre la construcción del indicador se puede
revisar el Recuadro 12.
— 181 —
Posteriormente, el indicador vuelve a incrementarse hasta mediados de agosto,
coincidiendo con la implementación de la segunda fase del programa y la difusión de
cifras que mostraban un mayor alcance hacia las micro y pequeñas empresas (MYPE).
Sin embargo, vuelve a descender hacia mediados de septiembre, en un contexto de
persistentes cuestionamientos por parte de ciertos sectores del Congreso y de la prensa.
Este patrón se repite hacia finales de octubre y nuevamente a mediados de diciembre.
En el caso del indicador correspondiente al sentimiento negativo, también se observa
un comportamiento cíclico, pero con una dinámica opuesta a la de la categoría positiva.
Contribución de la comunicación del BCRP al sentimiento positivo
Se analiza también la contribución marginal de la comunicación del BCRP sobre
este sentimiento de noticias, lo que apunta a que una política de comunicación efectiva
del BCRP eleva el sentimiento positivo sobre el programa de política objetivo.
Durante el periodo de análisis, el BCRP informó constantemente sobre el
desarrollo del Programa Reactiva. Esta información se realizó a través de los canales
oficiales de comunicación del Banco, el mismo que incluye – además de notas de prensa,
reportes y publicaciones periódicas – las entrevistas y exposiciones de los principales
funcionarios del Banco. La mayoría de las informaciones propaladas por el BCRP tienen
un carácter neutral en el sentimiento, puesto que se relacionan a los resultados de las
subastas, pero en otras ocasiones, la información del Banco se asocia a buenas noticias
sobre Reactiva, las mismas que son capturadas por los medios.
El Gráfico 6-8 muestra el resultado del indicador suavizado si es que el Banco no
hubiera comunicado al público o si los medios no hubieran divulgado las noticias positivas
del Banco. Se observa un leve descenso marginal en el positivismo de las noticias.
Gráfico 6-8: Indicador de sentimiento positivo contrafactual sin comunicación del
BCRP
1,00
Banco Central de Reserva del Perú
Indicador
0,75
0,50
0,25 Indicador
Original
Sin BCRP1
Sin BCRP2
0,00
Abr. May. Jun. Jul. Ago. Set. Oct. Nov. Dic.
Nota: La línea original se refiere al indicador original de sentimiento. Sin BCRP1 no considera las noticias relacionadas al Reporte
de Inflación y a los principales funcionarios del banco. Sin BCRP2 además retira noticias que incluían textos como “El BCRP
informó” o “El BCRP preciso”.
— 182 —
En el Gráfico 6-9 se muestra los cambios entre el indicador original y las dos
posibles versiones contrafactuales de no participación de la información del BCRP. Un
valor positivo de la brecha significa un aporte del BCRP en el sentimiento positivo en un
determinado día. Las líneas sombreadas cubren siete días desde cada viernes en que
se publicó el Reporte de Inflación de junio y setiembre de 2020. Se aprecia que en la
mayoría de los casos el BCRP aportó con noticias positivas. Las noticias negativas están
asociadas a información asociadas a la crisis imperante.
Gráfico 6-9: Aporte del BCRP al indicador de sentimiento positivo
0,10
0,05
Brecha
0,00
-0,05
Tipos
Brecha 1
Brecha 2
-0,10
Abr. May. Jun. Jul. Ago. Set. Oct. Nov. Dic.
Nota: Brecha 1 y Brecha 2 se refieren a la distancia entre el indicador original y lo que se hubiera obtenido si se retiraban las
noticias del BCRP1 y BCRP2 del Gráfico 6-8. Un valor positivo de la brecha significa un aporte positivo del BCRP en la positividad
de las noticias en un determinado día. Las líneas sombreadas cubren siete días, desde cada viernes en que se publicó el
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
Reporte de Inflación de junio y setiembre de 2020. El Punto A se refiere a una presentación del presidente del BCRP en un
conversatorio organizado por Gestión y la Universidad Continental el 11 de mayo. El Punto B se refiere a unas declaraciones del
Gerente Central de Estudios Económicos del BCRP propaladas por la Agencia Andina el 11 de setiembre. El punto C se refiere a
declaraciones del presidente del Directorio del BCRP del 28 de setiembre sobre la base del Reporte de Inflación de Setiembre
aparecido en la agencia Andina.
En suma, se puede observar que la actividad de comunicación del BCRP es
importante en el margen para coadyuvar en la percepción positiva sobre el programa.
Una visión más completa del efecto de la intervención pública de las autoridades de
política tendría que considerar al Poder Ejecutivo.
— 183 —
Recuadro 12
MODELO DE CLASIFICACIÓN DE NOTICIAS SOBRE REACTIVA
Autor: Marco Vega
En este recuadro se detalla el modelo de clasificación de noticias sobre Reactiva
en positivas, negativas o neutras. Ello permite construir un indicador diario de la dinámica
del sentimiento de estas noticias desde que se implementó el programa. Un sentimiento
positivo primará si el número de noticias positivas prevalece en la clasificación sobre las
noticias negativas. A continuación, se describirán los datos que se utilizan, los criterios de
clasificación, la fórmula para construir el indicador total de sentimientos y los modelos de
clasificación utilizados.
A. Datos
Los datos utilizados para la clasificación de los párrafos son los textos de las
noticias en Internet sobre el Programa Reactiva, recopiladas por el Departamento de
Publicaciones del BCRP. Estas noticias se extrajeron de las páginas web de diferentes
medios de comunicación ya sean escritos, radiales o televisivos. Los textos referidos están
originalmente en formato Microsoft Word.
El primer paso del proceso de extracción de información consistió en la lectura
detallada del contenido de las noticias, prestando especial atención a atributos clave
como el título, el nombre del medio informativo, la fecha de publicación y el cuerpo
principal del texto. Para garantizar la correcta recopilación de estos elementos, se
realizó una revisión manual de la base de datos. Este proceso abarcó un total de 233
noticias.
En una segunda etapa, las noticias extraídas fueron segmentadas en párrafos,
los cuales constituyen la unidad mínima de análisis en este estudio. A partir de ello, se
construyó una base de datos estructurada con seis atributos principales: la fecha de
publicación, el nombre del medio informativo, el título del artículo, el índice del párrafo
dentro del artículo, y el texto correspondiente a cada párrafo. El número total de párrafos
registrados asciende a 2 134, lo que representa un promedio de aproximadamente nueve
párrafos por noticia.
Banco Central de Reserva del Perú
B. Clasificación del sentimiento de noticias sobre Reactiva
El procedimiento para construir el indicador de sentimiento en medios sobre
el Programa Reactiva Perú se organizó en tres etapas. Primero, se realizó el etiquetado
manual de un subconjunto de noticias, clasificándolas como positivas, negativas o neutras
con respecto al programa. En segundo lugar, se entrenó un modelo de clasificación
utilizando este subconjunto como base. El modelo entrenado se empleó para predecir
la clasificación del resto de noticias en la base de datos. Finalmente, se construyó el
indicador de sentimiento a partir del total de noticias ya clasificadas. A continuación, se
detalla cada una de estas etapas.
— 184 —
Etiquetado manual
Se clasificaron manualmente 999 párrafos, seleccionados de manera aleatoria,
en tres categorías de sentimiento: positivo, negativo y neutro. Este proceso se ayudó a
través de la detección conjunta de ciertos adjetivos, adverbios, verbos y sustantivos, que
indicaron el tono de cada párrafo. De igual manera, la Cuadro R6-2 presenta un conjunto
de ejemplos relevantes que ilustran los criterios utilizados para el proceso de clasificación.
• Categoría positiva
Por un lado, la identificación de la categoría positiva se fundamentó en el uso de
palabras asociadas a una caída en las tasas de interés, el éxito, la transparencia y el
alcance de la política en un contexto de crisis. La detección de ciertos sustantivos
o adverbios, junto con adjetivos o verbos específicos fue determinante para
clasificar un texto como positivo. Además, la inclusión de preposiciones, adverbios,
o adjetivos particulares como “ya”, “hasta”, “más”, “todos”, “también” contribuyó a
la definición de esta categorización. Adicionalmente, la observación del sustantivo
“garantía” se configuró como un indicador clave para la clasificación positiva.
• Categoría negativa
Por otro lado, la determinación de la categoría negativa se sustentó en la detección
de críticas, dudas y dificultades relacionadas con el desarrollo de la política. El
vínculo del Programa Reactiva con presuntos actos delictivos o procesos judiciales
como corrupción, lavado de activos, y el caso Lava Jato y la Unidad de Inteligencia
Financiera del Perú (UIF) se consideró un determinante negativo explícito.
Además, la presencia de expresiones de exclusión respecto a la participación
en el programa o la descripción de un contexto económico negativo determinó
la selección del texto en esta categoría. En similar perspectiva a la clasificación
positiva, la identificación conjunta de ciertos verbos asociados a determinados
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
adjetivos o sustantivos perfiló al texto con un tono negativo. Además, la presencia
de conectores lógicos, preposiciones o adverbios específicos como “sin embargo”,
“no”, “sin” y “solo” aportó a la determinación de una observación negativa.
• Categoría neutra
Por último, la clasificación de la categoría neutra se basó en la identificación
de informes sobre montos, tasas y lineamientos del programa, exentos del
uso de adjetivos calificativos. Es decir, la neutralidad expresada en los textos se
relacionó con una exposición puramente informativa sobre la evolución de la
política o la situación económica, sin la emisión de juicios de valor. Asimismo, esta
categorización se asignó cuando se observó una cantidad equivalente de oraciones
negativas y positivas en el párrafo. En este marco, si se detectaba una oración con
tono negativo junto con una sentencia con tono positivo, se determinaba que la
sentencia representaba una observación neutral (ver Cuadro R12-1).
— 185 —
Cuadro R12-1: Ejemplos de criterios de clasificación manual para entrenar los
modelos
Categoría Extracto de párrafo Categoría Extracto de párrafo
Positivo … beneficiar de tasas históricamente bajas … Positivo evitar el quiebre de la cadena de pagos
Negativo paralización económica Negativo problemas de liquidez
monto que repreentó dos veces el
Positivo Positivo crédito viene creciendo
importe colocado
Negativo ninguna de las medidas beneficiará… Negativo demoras para implementar
Negativo objetó la demora Negativo tasas sumamente elevadas
bancos y las entidades financieras que
… se han colocado repos con garantía del
Positivo participan del programa ya ejecutaron Positivo
gobierno…
préstamos… en todo caso
… el BCR realizó la vigésima sexta sesión … pero los planes grandes como
Positivo de subastas dde Repos de Cartera con Negativo Reactiva, se han demorado mucho en
Garantía del Gobierno… implementarse
… los préstamos no solo fueron a parar a
grandes corporaciones, sino que también
fueron entregadas... a dos empresas
Negativo Negativo Tampoco, se ha culminado…
supervisoras investigadas por el megacaso
de corrupción Lava Jato, que accedieron a
préstamos... de Reactiva Perú
Negativo … solo pudo colocar… Negativo hemos identificado exclusiones claras
…la ministra de Economía y Finanzas… … no considera que se tenga espacio
anunció que las tasas... del programa para nuevas reducciones, pero sí para
Neutro Neutro
Reactiva Perú serán fijadas por… (BCR) nuevas operaciones de inyección de
bajo un mecanismo de subastas liquidez…
Por tanto, la información proporcionada en los artículos, relacionada con un
desempeño exitoso del programa, un entorno económico optimista y una reducción en las
tasas de interés, determinó la identificación de un tono positivo. En contraste, la exposición
de críticas, un funcionamiento inadecuado y posibles delitos de corrupción, respecto a la
ejecución del programa, así como la presentación de un escenario económico adverso
y un aumento en las tasas, definieron un tono negativo. Finalmente, la presentación de
especificaciones sobre las cantidades transadas, tasas y condiciones de la política delimitó
un tono neutro. Además, la detección de un número similar de oraciones negativas y
positivas también determinó la presencia de esta última categoría. Consecuentemente,
sobre la base de estos criterios establecidos, se obtuvo la siguiente clasificación de textos:
Banco Central de Reserva del Perú
508 positivos, 280 neutros y 211 negativos. En este sentido, se destaca la mayor presencia
relativa de tonos positivos, respecto a las demás categorías.
Entrenamiento de los modelos y clasificación de párrafos
A partir de los 999 párrafos clasificados manualmente, se procedió a entrenar y
validar el modelo de clasificación. Para ello, se utilizó el 80 por ciento de estos párrafos
como conjunto de entrenamiento y el 20 por ciento restante como conjunto de prueba.
Una vez afinado el modelo y verificada su capacidad de ajuste, se aplicó para predecir el
sentimiento de los 1 135 párrafos restantes que aún no habían sido clasificados. De esta
manera, se obtuvo la clasificación completa de los 2 134 párrafos mencionados previamente.
— 186 —
Se utilizaron dos modelos basados en técnicas de aprendizaje de máquina (machine
learning), junto con un proceso de clasificación completamente manual. El aprendizaje de
máquina se refiere a aplicaciones de inteligencia artificial que permiten a las computadoras
identificar patrones y realizar tareas a partir de los datos, sin necesidad de una programación
explícita para cada acción. Tanto los modelos automatizados como la clasificación manual
arrojaron resultados similares, tanto en términos cualitativos como cuantitativos.
Los modelos de aprendizaje de máquina utilizados incluyeron fastText,
una biblioteca desarrollada por Facebook que permite entrenar clasificadores de
texto de manera eficiente. Adicionalmente, se empleó un modelo tipo transformer,
específicamente una variante del modelo Bidirectional Encoder Representations from
Transformers (BERT), con el objetivo de contrastar y validar los resultados obtenidos.
Construcción del indicador de percepción de noticias
Con la base de datos de párrafos ya clasificados, se procede a analizar el tono
de las noticias publicadas entre el 6 de abril y el 17 de diciembre de 2020. El modelo
de clasificación asigna a cada párrafo una probabilidad de pertenecer a una de tres
categorías de sentimiento: positivo, neutro o negativo. Para determinar el sentimiento de
cada noticia, se suman las probabilidades correspondientes de todos sus párrafos para
cada categoría. Luego, estas sumas se normalizan de manera que la probabilidad total de
cada noticia, al considerar las tres categorías, sea igual a uno.
Luego, el análisis se concentra en construir un indicador diario de sentimiento
de noticias agregando sobre las noticias indexadas por día. El indicador agregado de
sentimientos (IAS) se construye tomando en cuenta el promedio de la probabilidad de
cada categoría (positiva, negativa y neutral) para cada día disponible. Dicho indicador se
encuentra representado a través de la siguiente expresión:
Percepción sobre el Programa Reactiva Perú
Donde el indicador representa al agregado del sentimiento s (positiva, neutra o
negativa) por cada día t. En esencia, la fórmula mide la proporción de noticias por ejemplo
positivas en cada día como porcentaje de todas las noticias de ese día. En la fórmula
representa la probabilidad de que el párrafo i perteneciente a la noticia j publicada en el
tiempo t sea clasificado en la categoría s. De igual forma, simboliza el total de párrafos
de la noticia i publicada en el día t y es el número total de noticias publicadas en tal día t.
Conclusión
Los puntos del Gráfico 6-7 en el texto principal reflejan el resultado de la fórmula.
Para tener una día de la tendencia subyacente en el tiempo se muestra también en el
gráfico una tendencia suavizada que ayuda a sacar conclusiones sobre la dinámica del
sentimiento a través del tiempo.
— 187 —
Capítulo 7
LECCIONES
APRENDIDAS Y
RECOMENDACIONES
Las acciones de política monetaria, en particular aquellas orientadas a la provisión
de liquidez, tienen un objetivo macroeconómico general: preservar la estabilidad del
sistema económico en su conjunto, sin estar dirigidas a beneficiar a sectores específicos.
En este marco, el Programa Reactiva Perú constituyó una medida extraordinaria frente
a una situación también excepcional, originada por la emergencia sanitaria. Ante
la magnitud del impacto económico, se hizo necesaria una inyección de liquidez sin
precedentes a nivel nacional. Esta respuesta rápida y masiva permitió evitar el colapso
de la cadena de pagos y prevenir una crisis de liquidez que, de haberse materializado,
habría profundizado los efectos económicos de la pandemia, como ocurrió durante la
Gran Depresión de los años treinta en Estados Unidos.
Una de las principales lecciones que Bernanke extrae del análisis de la Gran
Depresión en Estados Unidos es que, frente a circunstancias extraordinarias, las
autoridades de política económica deben estar dispuestas a pensar más allá de los
marcos convencionales, incluso si ello implica desafiar la ortodoxia dominante. En aquel
entonces, la Reserva Federal actuó con excesiva cautela y lentitud en la provisión de
liquidez, restringida por un enfoque de política monetaria demasiado rígido ante un
evento excepcional.
La pandemia del COVID-19 fue, sin duda, un episodio igualmente inédito, tanto
para el Perú como para el resto del mundo. Incluso la pandemia de la Gripe Española
de 1918, pese a su devastador impacto humano, se desarrolló en un entorno económico
Banco Central de Reserva del Perú
muy distinto al actual.
Contar con un marco macroeconómico sólido —diseñado para preservar la
estabilidad financiera y monetaria frente a ciclos económicos tradicionales— resulta
esencial. Pero, además, es crucial que dicho marco esté preparado para desplegar
instrumentos no convencionales cuando se presentan crisis de gran magnitud. En este
sentido, las herramientas fiscales y monetarias utilizadas durante la pandemia fueron
fundamentales para mitigar sus efectos más severos. Aunque no formaban parte
del repertorio habitual de políticas aplicadas en crisis anteriores, su implementación
oportuna fue decisiva para evitar un daño económico aún mayor.
La experiencia adquirida, durante la implementación del Programa Reactiva Perú,
ha dejado en evidencia que la coordinación entre distintas instituciones es esencial para
— 188 —
alcanzar el objetivo final. En este sentido, la interacción entre el BCRP, el MEF y otras
entidades públicas constituye un ejemplo destacado de cooperación interinstitucional
que debería servir como referencia histórica. Este caso ofrece valiosas lecciones sobre
el nivel mínimo de institucionalidad que el Perú necesita para lograr un crecimiento
sostenido.
El programa se fundamentó en una coordinación efectiva entre la política
monetaria y fiscal, estructurada en dos pilares principales: por un lado, la provisión de la
liquidez necesaria al sistema financiero, por parte del BCRP, y, por otro, la asunción de
parte del riesgo crediticio mediante garantías otorgadas por el MEF. Esta colaboración
interinstitucional demuestra cómo un enfoque integrado puede enfrentar desafíos
económicos complejos de manera eficiente.
Por el lado del BCRP, la credibilidad y la capacidad técnica acumulada a lo largo
de las últimas décadas, le permitió implementar con éxito un programa de la magnitud
de Reactiva Perú, que requería un alto grado de credibilidad para adoptar una posición
altamente expansiva de política monetaria, sin generar salidas de capitales ni volatilidad
en los mercados financieros. A diferencia de la crisis económica de 1998, cuando la
limitada credibilidad del BCRP restringió su capacidad de respuesta, en esta ocasión la
confianza consolidada en la institución posibilitó una rápida y efectiva implementación
de medidas que evitaron el quiebre de la cadena de pagos. Esta capacidad de reacción
oportuna mitigó significativamente el impacto de la crisis, demostrando que el
fortalecimiento institucional es determinante para gestionar choques externos.
No obstante, es fundamental que este tipo de programas se utilicen únicamente
en situaciones excepcionales. Por el lado del banco central, las inyecciones de liquidez
deben estar alineadas con los objetivos de estabilidad monetaria, y respetar su
autonomía. Desde la perspectiva fiscal, los mecanismos de garantía implican pasivos
contingentes para las finanzas públicas, ya que, en caso de incumplimiento, pueden
generar costos fiscales significativos.
Un elemento clave para la implementación efectiva de políticas públicas es
la disponibilidad de información granular, ya que permite una mejor focalización y
Lecciones aprendidas y recomendaciones
calibración de los programas de apoyo. En el caso de Reactiva Perú, resultó especialmente
valioso el acceso a la información tributaria proporcionada por la SUNAT y a los datos
crediticios administrados por la SBS, lo que facilitó una ejecución rápida y eficiente del
programa.
La pandemia del COVID-19 reveló múltiples debilidades en la estructura económica
del Perú, como la informalidad laboral, las brechas en infraestructura y la limitada
diversificación productiva. Estas áreas deben ser abordadas como oportunidades de
mejora, y las reformas estructurales deben centrarse en corregir estos fallos del pasado,
con el objetivo de construir una economía más resiliente e inclusiva. Estas reformas serán
clave para generar mayor confianza empresarial y, en consecuencia, impulsar mayores
inversiones en el futuro, que encaminen la economía peruana hacia un crecimiento
sostenido, con mayor productividad y una asignación más eficiente de recursos.
La limitada capacidad de respuesta inicial del sistema de salud llevó a implementar
medidas de aislamiento social más estrictas y prolongadas para controlar la propagación
— 189 —
del virus. Aunque fueron pensadas para mitigar el impacto sanitario, estas restricciones
provocaron una contracción económica significativa, lo que forzó el lanzamiento rápido
y masivo del Programa Reactiva Perú.
Este contexto resalta la urgencia de fortalecer el sistema de salud de primera
línea, como las postas médicas, que desempeñan un papel esencial en la atención
primaria y la contención en situaciones de emergencia. Asimismo, subraya la necesidad
de robustecer el sistema de salud en su conjunto mediante inversiones sostenidas en
infraestructura, equipamiento y personal capacitado, a fin de mejorar la preparación
frente a futuras crisis sanitarias.
La experiencia internacional demuestra que los países con sistemas de salud
resilientes y bien preparados lograron responder de manera más eficaz a la pandemia,
minimizando tanto el impacto en la salud pública como la necesidad de aplicar medidas
de aislamiento prolongadas, que tienen consecuencias negativas para la economía.
Banco Central de Reserva del Perú
— 190 —
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Anexo I
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40. Renojo, E., & Sedano, Z. (2021). Financiamiento Reactiva Perú para mejorar la
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las Empresas Comerciales, Los Olivos - 2020 [Universidad César Vallejo].
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Inversiones Dionisio S.A.C. - Lima 2020 [Universidad César Vallejo].
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situación financiera de la empresa LION GRAF S.R.L., Lima, 2020 [Universidad César
Vallejo].
45. Ulco, Y., & Vallejos, C. (2023). Medidas implementadas por el gobierno peruano durante
la pandemia en el capital de trabajo de la empresa TOURS ANGEL DIVINO S.A.C.
Chiclayo en el Año 2020 [Universidad Tecnológica del Perú].
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en la liquidez. Caso de análisis: Janos, 2020 [Universidad Privada del Norte].
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liquidez de la empresa “MC Negocios y Servicios S.A.C.”, I semestre - 2020, Chimbote
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Sistemas Sociedad Anónima Cerrada, Lima periodo 2020 [Universidad Tecnológica
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la Liquidez de las empresas del sector textil en el distrito de La Victoria, años 2020-2021
[Universidad Peruana de Ciencias Aplicadas].
— 197 —
Anexo II
ANEXO METODOLÓGICO SOBRE EL RECUADRO 10:
EVOLUCIÓN DEL HONRAMIENTO DE LOS CRÉDITOS DEL
PROGRAMA REACTIVA PERÚ
Autor: Marcelino Cueto
El objetivo de este anexo metodológico es detallar las fuentes de información y
procedimientos para las estimaciones de los cuadros y gráficos presentados.
La fuente de información principal es el Reporte Crediticio Consolidado (RCC) que
la SBS consolida y comparte mensualmente con las entidades supervisadas del sistema
financiero para la evaluación de riesgo de sus potenciales clientes. Esta contiene millones
de registros de todos los créditos del país a nivel de: segmento de crédito (identificado de la
cuenta contable)-cliente-entidad financiera crediticia por cada mes. Debido a la magnitud
de la base de datos podría contener en alguna medida errores de registro y procesamiento.
Los saldos del total del programa provienen de la base de datos de créditos Reactiva de
COFIDE para la consistencia con el total del programa.
Además, se hace uso de una base de datos de solicitudes de honramientos de la
garantía del crédito Reactiva y la relación de agentes consolidadas del balance sectorial
institucional que permite la sectorización de las empresas.
1. Crédito Reactiva por Fase de Reprogramación y Créditos Reactiva Pagados
Los saldos de créditos Reactiva de la Fase 1 y Fase 2 para créditos vigentes y vencidos
(con algún atraso mayor a 15 días para corporativo, gran y mediana empresa, y mayor a 30
días para pequeña y microempresa, lo que incluye créditos refinanciados, vencidos y en
cobranza judicial según el manual de contabilidad financiero de la SBS) se identifican del
RCC [cuentas 810811 y 810812 del plan de cuentas financiero de la SBS, con denominación
“Créditos reprogramados - DU N° 026-2021” y “Créditos reprogramados - DU N° 011-2022”,
respectivamente]. Por consistencia con el total del programa Reactiva, los créditos sin
reprogramar son el residuo de los identificados de la Fase 1 y Fase 2:
Donde son los créditos reprogramados en la Fase 1(2).
Por otro lado, los créditos Reactiva pagados se aproximan por la reducción de saldos
del crédito Reactiva total, respecto al crédito Reactiva vigente [cuentas 810801 para créditos
reactiva sin reprogramar; 81081102, 81081110, 81081111, 81081112, 81081113, para reprogramados
en la primera fase; 81081202, 81081210, 81081211, 81081212, 81081213 para reprogramados en
— 198 —
la segunda fase] y vencido115 (identificados del RCC), y los montos de honramiento de las
garantías (de las solicitudes):
2. Morosidad de empresas no Reactiva: Créditos Castigados y Ratios de Castigos para
créditos colocados en periodo Reactiva
Las empresas no Reactiva, refiere a aquellas que no recibieron crédito Reactiva alguno.
Los créditos colocados en periodo Reactiva se identifican (usando el RCC) por el incremento
de saldos en el periodo en que las colocaciones de crédito Reactiva estuvieron vigentes: mayo
a diciembre 2020. Se excluyen créditos cuyo saldo no creció en dicho periodo.
Para este grupo de crédito por segmento-agente-banco, se identifica sus créditos
castigados [cuenta 810302 “Créditos castigados”] acumulados desde mayo de 2020 hasta
enero de 2025 como:
Para el cómputo de los ratios de castigos se divide este último respecto al crédito
colocado:
Eso es una medida de comparación cercana a la tasa de honramientos de Reactiva. Sin
embargo, dado que los honramientos se gatillan por días de retraso en los créditos, se debería
adicionar la morosidad reciente de este grupo. Así, un ratio de castigos ajustado incluye los
créditos vencidos y en cobranza judicial del mes más reciente:
115 Incluye cuentas de créditos Reactiva refinanciados, vencidos, y en cobranza judicial
810804, 810805, 810806 para sin reprogramar; 81081114, 81081115, 81081116, 81081117, 81081118,
81081125, 81081126, 81081127, 81081128, 81081129, 81081130, 81081131, 81081132, 81081133,
81081134 para reprogramados en la primera fase; 81081214, 81081215, 81081216, 81081217,
81081218, 81081225, 81081226, 81081227, 81081228, 81081229, 81081230, 81081231, 81081232,
81081233, 81081234 para reprogramados en la segunda fase.
— 199 —
File and source
- File
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